<<
>>

18.4. Современное состояние рынка еврооблигаций

Сегодняшняя ситуация на рынке еврооблигаций такова, что благодаря высокой активности на первичном рынке евробумаг инвестиционные банки смогли получить значительные прибы­ли. При этом конкурентная борьба остается высокой и прояв­ляется даже в России.

Американские инвестиционные банки доминируют в обла­сти гарантирования займов и разработке новых методов инве­стирования; европейские — лидируют по объемам размещен­ных выпусков. В настоящее время настроение на рынке в боль­шей степени определяют европейские участники.

Несмотря на то что введение в наличный оборот новых ев- робанкнот произошло только 1 января 2002 г., уже с 1 января 1999 г. стал возможным выпуск еврооблигаций с номиналом в новой валюте.

Глобальная валютная интеграция серьезно изменила лицо рынка евробумаг, в частности, привела к пересмотру многих видов рисков. Так, дополнительный риск иностранных инве­стиций является следствием неопределенности, связанной с возможностью конвертации средств в валюту страны прожи­вания инвестора. Фактически данный риск состоит из поли­тического и валютного рисков. Риск обмена валюты с введе­нием евро значительно сократился и далее будет уменьшать­ся по мере расширения зоны евро и включения в ее состав новых стран. Необходимость проведения единой экономичес­кой политики европейских правительств, связанная с жела­нием стабилизировать курс евро, приведет к уменьшению инфляционного риска и риска изменения экономических и правовых условий игры на рынке. Одновременно со сниже­нием рисков начнется постепенное понижение процентной ставки по еврооблигациям.

Валютная интеграция не только избавляет европейских эми­тентов от риска обмена валют, но и изменяет сам подход к определению уровня доходности обязательств. Дело в том, что цена евронот, выпускаемых в основном странами с высокораз­витой рыночной экономикой, определяется на базе рейтинга заемщика, присваиваемого международными рейтинговыми агентствами. По результатам оценки определяется процентная ставка. С созданием ЕВС рейтинговые агентства пересматри­вает систему рейтингов европейских стран. Значения рейтин­гов ведущих стран ЕС близки друг к другу, следовательно, и доходность по их еврооблигациям будет приблизительно на од­ном уровне. С одной стороны, это приведет к поиску междуна­родными инвесторами новых высокодоходных инструментов, с другой — к стремлению эмитентов выпускать облигации на стабильном необъятном рынке евродолга.

Необходимо отметить, что создание единого рынка еврооб­лигаций сказывается на его структуре, поскольку появился новый интегрированный внутренний рынок, номинированный в евро. Он включает в себя существующие долги в нацио­нальных валютах, которые пересчитаны в евро. При этом ряд понятий теряют свою определенность. Так, некоторые облига­ции, эмитированные одним заемщиком в нескольких европей­ских странах, по своим формальным признакам уже переста­ют быть еврооблигациями. Не будут они относиться и к классу иностранных или обыкновенных внутренних облигаций. Ско­рее всего, новообразованный класс облигаций образует еще один, не определенный пока сектор международных облига­ций.

Доля европейских эмитентов на рынке евробумаг составля­ет 45%. С переходом на новую валюту они предпочли выпус­кать обязательства в евро.

К зоне евро следует причислить еще и неевропейских заемщиков, эмитировавших свои бумаги в европейских валютах. Таким образом, возникает крупнейший мировой рынок капитала, способный потеснить евродолларо­вый рынок облигаций. Вопросы конкуренции рынков доллара и евро представляют собой отдельную проблему. Пока же можно предложить, что единый рынок капитала будет привлекать внимание множества участников рынка. Уже сейчас идет про­цесс адаптации к евро и использованию его новых возможнос­тей. Образовались два новых сектора: евроазиатских и взаимо­заменяемых облигаций.

Специалисты Deutsche Bank Research высказали мнение, что России будет выгодно размещать еврооблигационные зай­мы, номинированные в евро. В долгосрочной перспективе с ними можно безусловно согласиться. Рынок еврооблигаций — один из самых крупных и одновременно перспективных в мире. Однако анализ характеристик инвесторов в российские евро­облигации говорит отнюдь не в пользу европейских инвесто­ров.

Вторичный рынок еврооблигаций растет не меньшими тем­пами, чем первичный. Как и в предыдущие годы, рост оборота в большей степени был обеспечен за счет активности на внут­ренних рынках ценных бумаг, нежели за счет международ­ных центров торговли. Расширение торговли сопровождалось развитием международного рынка репо, что обусловлено нача­лом тесной интеграции европейских клиринговых систем.

Что касается еврооблигаций России, то начиная с первого выпуска российских еврооблигаций котировки по ним стали расти, так как момент выпуска совпал с погашением Минфи­ном России 2-го транша ОВГВЗ в 1996 г. К тому моменту 1-й транш был уже успешно погашен в 1994 г.

В 1996-97гг. и начале 1998 г. еврооблигации медленно рос­ли. Однако в первые месяцы после девальвации 1998 г. рос­сийский долг можно было скупить за десятую часть его номи­нала. Если бы тогда у России были такие средства. Однако с весны 1999 г. котировки российских внешних обязательств росли в цене. Наиболее сильный рост приходил на период от середины декабря 1999 г. до середины февраля 2000 г.; за это время облигации прибавили в полтора раза — от 50—65% до 70—80% от своей номинальной стоимости. Еще в 1997 г. это казалось инвесторам достаточно надежным условием будуще­го погашения, но 1998 г. все изменил. Уже в июле 1998 г.

котировки облигаций PRIN и IAN упали до 50% от номинала: вероятность их погашения значительно снизилась, после того как бюджетные проблемы России стали реальностью для всех. А затем, после дефолта по внутреннему долгу, стоимость дол­гов перед Лондонским клубом снизилась едва ли не до уровня стоимости лотерейного билета.

Реально рынок стал полностью неликвидным, желающих купить облигации просто не находилось.

Надо сказать, что когда в середине 1999 г. Россия стала выходить из кризиса, то котировки еврооблигаций стали уве­личиваться значительно более резво, чем котировки облига­ций Лондонского клуба. Причина такого положения очевид­на: Россия не желала допустить дефолт по еврооблигационно- му долгу, понимая, что в этом случае выход на мировые рын­ки капитала будет закрыт на годы, если не на десятилетия. С ростом российской экономики росла и вероятность того, что евродолг будет оплачиваться строго по графику. В то же время по облигациям Лондонского клуба (так же, как и по несекью- ритизированным долговым обязательствам Парижскому клу­бу кредиторов) шел мучительный переговорный процесс, це­лью которого было смягчение графика платежей.

В конце 2000 г. котировки российских валютных бумаг сни­жались. На рынок внешних обязательств России, как и на дру­гие сегменты финансового рынка, оказывают влияние прежде всего ситуация с американскими процентными ставками и, самое главное, — перспективы их дальнейшего повышения. Инвесторы, пытаясь снизить риски, вели игру на понижение. Дело в том, что большая часть внешних долгов России номи­нирована в долларах, поэтому повышение процентной ставки Федеральной резервной системы США (ФРС) снижает стоимость российских долгов. Это основной фактор, определявший в конце 2000 г. снижение цен на внешние долги нашей страны и прак­тически полностью нивелировавший позитивные факторы. Среди последних следует отметить крайне благоприятную для России ситуацию на сырьевых рынках, рост положительного сальдо платежного баланса, стабильный рост валютных резер­вов ЦБР, ужесточение норм валютного законодательства, на­правленных на сокращение экспорта капитала.

Последней новостью, заставившей инвесторов понервничать в начале 2000 г. и начать продавать внешние долги России, стало распространение слуха о якобы готовящейся в ближай­шее время Минфином реструктуризации ОВВЗ IV и V тран­шей. За три дня - с 22 по 24 мая 2000 г. - цены по данным бумагам упали на 20%, потянув за собой остальные внешние долги РФ. Пожалуй, единственными фактически не изменив­шимися в цене остались PRINs и IANs, причиной чего стала приближающаяся (в начале июня) реструктуризация по дан­ным долгам.

Однако уже 26 мая 2000 г. в средствах массовой информа­ции вышло заявление зам. министра финансов С. Колотухина о том, что реструктуризация ОВВЗ IV и V траншей «Минфи­ном не рассматривалась и не рассматривается», после чего на рынке внешних долгов наблюдалась коррекция, составившая 30-40% от падения.

На протяжении последних нескольких месяцев с момента появления первой информации о ходе переговоров котировки обязательств PRINs и IANs непрерывно росли. Если на первую половину ноября 2000 г. котировки PRINs колебались на уровне 10% от номинала, то к моменту объявления окончательных результатов составляли порядка 19%, по облигациям IANs — 12 и 22% соответственно. Рост цен на еврооблигации за тот же период составил около 25-30% в зависимости от транша.

После объявления условий реорганизации задолженности котировки PRINs выросли до 24%, по LANs - до 25% от номина­ла. Общий рост котировок за последние четыре месяца 2000 г. составил по PRINs около 140%, по IANs более чем в 2 раза. Реакция держателей еврооблигаций была более сдержанной, однако цены на облигации 2018 и 2028 гг. впоследствии не­сколько снизились, что частично объясняется значительным увеличением объемов еврооблигаций в обращении с погашени­ем в эти сроки.

До реорганизации долга и его переоформления в российс­кие еврооблигации количество этих ценных бумаг в обраще­нии составляло около 15,5 млрд долларов по номиналу. После переоформления суммарный объем евробондов увеличился в 2,4 раза и составило более 36,5 млрд долларов. Значительное увеличение объема этих бумаг практически не оказало нега­тивного эффекта на доходность еврооблигаций.

В конце 2000 г. рынок российских еврооблигаций испыты­вал значительные колебания, вызванные как внешними, так и внутренними причинами, и в целом получил некоторое сни­жение. Среди внешних причин прежде всего следует отметить крайне неблагоприятную конъюнктуру мировых финансовых рынков: резкие падения американских акций и политическую неопределенность в США после выборов, кризис в Турции, неопределенность вокруг Перу и Аргентины.

Однако, несмотря на нездоровую ситуацию на глобальных рынках и отсутствие крупных позитивных внутрироссийских

новостей, российский долг испытывал существенную поддер­жку в течение всего IV кв. 2000г.

Помимо весьма впечатляющих макроэкономических пока­зателей, привлекающих внимание иностранных инвесторов, рынок также обязан своей стабильностью избыточной ликвид­ности внутри российской банковской системы.

Несмотря на сложную ситуацию на мировых рынках, 2000г. оказался весьма удачным, а 2001г. более стабильным и удач­ным для инвесторов на рынке российских валютных облига­ций.

Можно выделить три ключевых фактора, предопределив­ших столь высокие темпы роста цен российских валютных облигаций.

Во-первых, Россия фактически вышла из состояния дефол­та по внешнедолговым обязательствам.

Во-вторых, макроэкономическая ситуация благодаря исклю­чительно благоприятной конъюнктуре мировых товарно-сырь­евых рынков улучшилась настолько, что сомнения в плате­жеспособности России исчезли даже у наиболее скептически настроенных инвесторов.

В-третьих, впервые за несколько лет сделаны реальные шаги в осуществлении структурных реформ.

Что касается 2001 года, то он вряд ли будет простым для российских валютных облигаций.

С одной стороны, на фоне других развивающихся рынков с близкими кредитным рейтингом (Турция, Бразилия, Болга­рия) российские долговые бумаги по-прежнему выглядят не­дооцененными. Очевидно, Россия также способна платить по долгам, в том числе по долгу бывшего СССР в рамках Париж­ского клуба.

С другой стороны, даже при условии выплат по долгу Па­рижскому клубу в полном объеме, рынок российских еврооб­лигаций будет по-прежнему сильно зависеть от ряда внешних факторов, а именно:

♦ От развития экономической ситуации в США. Вероятен значительный рост цен российских валютных облига­ций, поскольку недавний пересмотр дефолтного рейтин­га России как заемщика агентством Standart & Poor's привлечет в стану новых иностранных инвесторов. Ина­че экономический спад в США может привести к сниже­нию цен на всех развивающихся рынках.

♦ От стабильности других развивающихся рынков. Если какой-либо другой развивающийся рынок будет испы­тывать затруднения с обслуживанием внешнего долга,

это неизбежно скажется на отношении инвесторов к Рос­сии.

• От динамики цен на нефть. Если они упадут ниже уров­ня 20-22 долларов за баррель, это может стать негатив­ным психологическим сигналом для рынка.

На самом деле все будет зависеть от продолжительности периода спада в США, если таковой будет. В этих условиях на рынке российских еврооблигаций, как и на прочих развиваю­щихся рынках, будет наблюдаться стагнация на протяжении всего периода экономической рецессии США. При этом паде­ние цен на рынке российских валютных облигаций по всей вероятности будет более глубоким, чем на других развиваю­щихся рынках, поскольку в случае спада в США Россия также пострадает от более низких цен на нефть.

<< | >>
Источник: Маренков Н.Л.. Ценные бумаги— Изд. 2-е. — М.: Московский экономико-финансовый институт. Ростов н/Д: Изд-во «Феникс», — 602 с. — (Высшее образова­ние).. 2005 {original}

Еще по теме 18.4. Современное состояние рынка еврооблигаций:

  1. 8.3. СОВРЕМЕННОЕ СОСТОЯНИЕ СТРАХОВОГО РЫНКА РОССИИ
  2. §1.1. Современное состояние межбанковского рынка
  3. 1.3. Современное состояние финансового рынка в Республики Беларусь
  4. Современное состояние страхового рынка России
  5. 3 1 . СОВРЕМЕННОЕ СОСТОЯНИЕ СТРАХОВОГО РЫНКА РОССИИ
  6. 3 1. СОВРЕМЕННОЕ СОСТОЯНИЕ СТРАХОВОГО РЫНКА РОССИИ
  7. § 5.1. Современное состояние рынка междилерского РЕПО
  8. 16.5. Современное состояние российского рынка векселей
  9. ГЛАВА 2. ИСТОРИЯ И СОВРЕМЕННОЕ СОСТОЯНИЕ СТРАХОВОГО РЫНКА 2.1.
  10. 4.4. Участники рынка еврооблигаций
  11. 4.2. Регулирование рынка еврооблигаций
  12. 2.4.4. Состояние рынка
  13. 2.7. Современное состояние теории налогообложения
  14. 16. Состояние и тенденции развития страхового рынка России