<<
>>

СОВРЕМЕННЫЕ ИНСТРУМЕНТЫ регулирования российского ФИНАНСОВОГО РЫНКА

Современный российский финансовый рынок представляет со­бой неоформленную, полностью несбалансированную структуру, ха­рактеризующуюся практически полным набором финансовых рисков.

Большинство участников национального финансового рынка РФ пред­ставлено коммерческими банками, поэтому возникающие на нем фи­нансовые риски в большинстве своем соотносятся именно с деятель­ностью банков на внутреннем рынке и МФР. В этой связи сужается задача создания адекватной системы регулирования российского фи­нансового рынка. Для этого достаточно детальной разработки инстру­ментов регулирования Банком России национального финансового рынка, чтобы последний уже самостоятельно эволюционировал в на­правлении самоотлаживания и саморегулирования.

Степень рисковости российского финансового рынка в настоящее время крайне высока. На российском рынке имеют место: валютный, процентный, расчетный, прямой кредитный и портфельный риски, риск ликвидности коммерческих банков и ликвидности ценных бумаг, риск операций с деривативами, валютного арбитража и хеджирования, страновой, операционный, технологический и юридический риски, а также риск партнера. Отсюда объективная необходимость создания полного инструментария регулирования российского финансового рын­ка, так как возможность его кризиса в целом и на отдельных секторах в частности крайне высока. Кризис 1998 г. закончился временным вос­становлением равновесия в финансовых ресурсах на российском рын­ке, но к 2007 г. в связи с постепенным восстановлением рыночных финансовых операций рисковость российского рынка серьезно возрос­ла. Возникла также ситуация саморазвития кредитного рынка.

В этой связи ЦБ РФ вынужден применять практически полный на­бор инструментов регулирования национального финансового рынка. На финансовом рынке России применяются такие методы государствен­ного (внешнего по отношению к рынку) регулирования, как прямые и косвенные, общие и специальные, структурные и текущие.

К инстру­ментам прямого правового регулирования относятся нормативно-пра­вовые акты, решения и указания, исходящие от Центрального банка, Министерства финансов и других финансовых властей: Федеральные законы «О рынке ценных бумаг», «Об инвестиционной деятельности в

Российской Федерации», «О валютном регулировании и валютном кон­троле», «О государственном внутреннем долге Российской Федерации», «О банках и банковской деятельности в Российской Федерации»; пос­тановления Правительства РФ о выпусках облигационных займов, о развитии финансового лизинга в инвестиционной деятельности, об урегулировании задолженности перед странами — членами Парижско­го клуба и другими финансовыми кредиторами, о налогообложении доходов, полученных от операций с внешними облигационными зай­мами, и др. Прямые методы регулирования российского финансового рынка более всего развиты на его валютном, кредитном и фондовом секторах. Инструменты прямого регулирования валютного сектора фи­нансового рынка РФ: лимитирование вывоза валют (национальной и иностранной) — в настоящее время до 3 тыс. долл. (включая рубли по курсу) не декларируя, и до 10 тыс. долл., которые должны быть внесены в таможенную декларацию; лимитирование портфельных инвестиций в российские компании для нерезидентов; установление лимитов по открытой валютной позиции российских коммерческих банков; огра­ничения форвардных продаж национальной валюты; запрет на покуп­ку краткосрочных облигаций нерезидентами; запрет на выплату про­центов по срочным вкладам нерезидентам. Прямое государственное регулирование кредитного сектора российского финансового рынка представлено следующими инструментами: установление лимитов на кредитные операции; поддержание достаточной ликвидности банков методом установления нормы обязательных банковских резервов в Центральном банке; проведение операций РЕПО; разработка методик планирования займов на межбанковском рынке депозитов; мониторинг ликвидности финансовых инструментов. На фондовом рынке России применяются следующие инструменты прямого регулирования: оценка финансового состояния эмитента; установление лимитов на операции с ценными бумагами; обязательное резервирование средств под выпу­щенные ценные бумаги и лимитирование потерь.

Как и на МФР, инструменты прямого регулирования национально­го финансового рынка России взаимосвязаны с косвенными: чем ли­беральнее ситуация на национальном финансовом рынке, тем шире применяются инструменты косвенного регулирования, и наоборот. Со­временный инструментарий регулирования финансового рынка РФ представляет собой гибкое сочетание прямых и косвенных инструмен­тов регулирования. Сузить области применения прямого регулирования российского финансового рынка (РФР) в настоящее время нельзя из-за его высокой рисковости, но развивать одновременно рыночные, т.е. косвенные, инструменты регулирования российского финансового рын­ка, по нашему мнению, необходимо. Все косвенные инструменты ре­гулирования РФР осуществляются единым оператором — Банком Рос­сии. Последний регулирует валютный сектор посредством операций на открытом рынке, процентной политики и операций РЕПО; фондовый сектор с помощью таких операций, как РЕПО, на открытом рынке, а также управление рисками инвестиционного портфеля участников рос­сийского финансового рынка; кредитный сектор — инструментами процентной политики, пересмотром обязательных норм резервов, пос­редством депозитных операций и рефинансирования кредитных орга­низаций. Что касается рыночного (косвенного) регулирования инвес­тиционного и страхового секторов финансового рынка России, то они развиты недостаточно, хотя некоторые из перечисленных выше инстру­ментов регулирования задействуются и здесь.

В своей политике регулирования российского финансового рынка Банк России использует специальные инструменты регулирования, ко­торые заложены в денежно-кредитной политике. Основные принципы денежно-кредитной политики Банка России: стабильность националь­ной валюты — рубля; низкий уровень инфляции; применение режима управляемого плавающего валютного курса; ограничение темпов укреп­ления рубля в связи с высоким положительным сальдо платежного ба­ланса РФ, что ограничит рост внутренних цен; снижение рисков на финансовом рынке России через сглаживание динамики валютного курса рубля; инфляционное таргетирование, которое в конечном счете приведет к минимизации присутствия ЦБ РФ на внутреннем валютном рынке и переходу к свободному плаванию рубля (конвертируемости)[115].

Определяющее влияние на расширение области применения инстру­ментов специального регулирования российского финансового рынка в 2005—2009 гг. оказал Стабилизационный фонд РФ, где сконцентри­рованы дополнительные доходы, связанные с добычей и экспортом энергоносителей[116]. Этот фонд, забирая значительную часть избыточной ликвидности с российского финансового рынка, в 2006—2008 гг. стал основным фактором сдерживания роста потребительских цен.

В наборе специальных инструментов регулирования российского финансового рынка снизилось значение такого инструмента, как тар- гетирование денежной массы. Регулируемый плавающий режим валют­ного курса, существенный удельный вес регулируемых цен в динамике индекса потребительских цен, неустойчивые процессы замещения валют в портфелях активов участников национального финансового рынка России, изменяющиеся лаги между динамикой денежного предложения и показателями инфляции — все это привело к низкой эффективности такого инструмента регулирования, как контроль за темпами роста де­нежной массы. В настоящее время прогнозные границы прироста де­нежной массы на российском финансовом рынке не являются жестко заданными, а становятся лишь ориентиром в текущих монетарных усло­виях таргетирования инфляции.

Быстрый рост денежной массы и невозможность сдерживания ин­фляции значительно осложнили стартовые условия регулирования рос­сийского финансового рынка в 2008—2009 гг., так как рост денежной массы в предыдущем периоде с неизбежностью приведет к увеличению уровня инфляции в 2009 г. В этой ситуации Банк России решил удли­нить временные ориентиры таргетирования инфляции до среднесроч­ных (трехлетних) целевых ориентиров по приросту потребительских цен. Это лучше обеспечит последовательность макроэкономической политики и расширит возможность маневра в случае непредвиденных внешне- и внутриэкономических изменений. В рамках этой новой стра­тегии Банк России ставит целью снизить к 2011 г. уровень инфляции до 5—6,8%. При этом на 2008 г.

ставилась задача снизить инфляцию до 6—7%. В условиях разразившегося экономического кризиса эта задача не была выполнена: инфляция составила в 2008 г. 13,3%1.

В 2006—2009 гг. новым в развитии инструментария регулирования российского финансового рынка стал переход Банка России с 1 февра­ля 2005 г. на использование в качестве нового операционного ориенти­ра на внутреннем валютном рынке выраженной в рублях стоимости бивалютной корзины, состоящей из доллара США и евро в пропорци­ях, устанавливаемых Центральным банком РФ. Одновременно форми­рование курса рубля к доллару США приобрело более гибкий характер (уменьшилось число валютных интервенций ЦБ РФ), а операции с целью ограничения краткосрочных колебаний курса доллара США к рублю осуществляются Банком России исходя из границ колебания бивалютной корзины. В начале применения нового инструмента валют­ного регулирования — бивалютной корзины (2005 г.) — она состояла из 0,1 евро и 0,9 долл. Но уже к концу 2005 г. состав бивалютной корзины был: 0,35 евро и 0,65 долл. Для сдерживания роста курса рубля в 2006 г. из-за высокого активного сальдо текущих операций платежного балан­са (95,2 млрд долл. США) Банк России проводил операции на открытом валютном рынке, скупая иностранную валюту. Основным инструментом политики регулирования валютного курса рубля были операции на от­крытом рынке рубль — доллар, но с 2005 г. ЦБ РФ приступил и к опе­рациям рубль — евро. Целью регулирующей валютной политики ЦБ РФ должна быть минимизация его вмешательства в формирование валют­ного курса рубля, иначе задача свободного плавания рубля и его пере­хода к полной конвертируемости становится невыполнимой. Тем не менее регулирующая политика Банка России на валютном рынке зна­чительно снизила уровень валютных рисков на российском финансовом рынке в целом.

В рамках общих принципов регулирования современного россий­ского финансового рынка целесообразно сравнить конкретный набор специальных инструментов регулирования российского финансового рынка, применявшихся в 2005 г.

и используемых в 2008—2009 гг. В «Ос­новных направлениях единой государственной денежно-кредитной политики на 2005 год» еще широко применялся такой специальный инструмент регулирования финансового рынка, как таргетирование денежной массы. Ее увеличение (агрегат М2) планировалось на 20—32%, однако реальный ее рост составил 43%. Вообще же таргетирование де­нежной массы (М2) с 2002 по 2005 г. не дало на российском финансовом рынке позитивных результатов: в 2002 г. при ориентире в 22—26% де­нежная масса возросла на 33%; в 2003 г. ориентир был 20—26%, а ре­альный рост — 50%; в 2004 г. 19—25 и 39% соответственно (а в начале 2004 г. — 58%).1 Такие темпы роста денежной массы при неудачных попытках ее регулирования методом таргетирования негативно по­влияли на формирование устойчивых инфляционных тенденций на российском финансовом рынке с 2003 г. Одновременно скорость обра­щения денег в 2004 г. снизилась на 10% и в 2005 г. — на 4,3%. Динами­ка скорости обращения денег находилась все время под влиянием дол­ларизации российского финансового рынка.

Для уменьшения объема денежной массы применялись: депозитная политика, операции по продаже облигаций государственных займов, абсорбция избыточной денежной массы в Стабилизационном фонде. В целом общий объем средств, абсорбированных ЦБ РФ с финансово­го рынка, в 2005 г. составил 52 млрд руб. Депозиты на стандартных условиях «том-некст», «спот-некст» и «до востребования» привлекались по фиксированной процентной ставке в 0,5—1% годовых. Ставки на депозитных аукционах с отсечением средств на 4 недели были 1,9—2,0%, а на 3 месяца 3,0—3,9% годовых.

Развитие операций РЕПО сформировало рынок собственных обли­гаций Банка России, что в среднесрочной перспективе должно усилить влияние процентной политики на конъюнктуру национального финан­сового рынка. С марта 2005 г. ЦБ РФ начал ежедневно выставлять дву­сторонние котировки на покупку-продажу облигаций Банка России в целях обеспечения возможности участникам рынка разместить вре­менно свободные денежные средства и убрать излишнюю денежную массу с российского финансового рынка. Однако доходность по опера­циям с этими облигациями поддерживается ЦБ РФ на невысоком уров­не (3,5—4% годовых), что снижает эффективность этого инструмента таргетирования денежной массы.

Уровень доходности по всем стерилизационным инструментам Бан­ка России ограничен размерами процентных ставок по привлечению средств с МФР (МБОР, ЕВРИБОР и др.), что уменьшает приток крат­косрочного капитала на российский финансовый рынок. Риск притока краткосрочных капиталов с МФР сдерживает стерилизационные воз­можности инструментов регулирования на МФР и оказывает дополни­тельное повышательное давление на валютный курс рубля. Чтобы сни­зить рост курса последнего, Банк России проводит валютные интервен­ции, выбрасывая рубли на финансовый рынок взамен иностранной валюты. В результате в отношении регулирования денежной массы об­разовался некий замкнутый круг: с одной стороны, ЦБ РФ применял широкий спектр инструментов сокращения денежной массы и темпов инфляции, а с другой стороны, сдерживая быстрый рост валютного курса рубля, возникший в связи с притоком валютных доходов от экс­порта энергоносителей, выбрасывал на рынок дополнительную рубле­вую массу, скупая иностранную валюту за рубли. Единственным выхо­дом из этого замкнутого круга стало аккумулирование средств Прави­тельства РФ на счетах в Центральном банке РФ, в Стабилизационном фонде.

Банк России регулирует не только валютный, но и кредитный сектор национального финансового рынка. Основным специальным инстру­ментом регулирования этого рынка является регулирование банковской ликвидности, которое осуществляется в России предоставлением банкам внутридневных кредитов, кредитов в «овернайт», ломбардных кредитов на аукционной основе (на срок две недели), проведением прямых опе­раций РЕПО. В 2005 г. возобновлена практика проведения операций ломбардного кредитования на фиксированных условиях на срок 7 дней в целях более эффективного регулирования кредитными организация­ми собственной ликвидности, в том числе при использовании механиз­ма усреднения обязательных резервов.

На фондовом секторе российского финансового рынка Банк России расширил перечень ценных бумаг, принимаемых в качестве обеспечения при проведении операций рефинансирования банков (Ломбардный список Банка России). В целях совершенствования операций рефинан­сирования под залог векселей и кредитных обязательств организаций сферы материального производства ЦБ РФ разработал новые норма­тивные документы, регулирующие предоставление таких кредитов. Под залог кредита принимаются векселя российской организации, имеющей международный рейтинг, или поручительство другой организации, име­ющей такой рейтинг. Новый подход позволяет дифференцировать про­центные ставки по выдаваемым кредитам в зависимости от сроков, величины залога и выбора способа обеспечения.

Процентные ставки по инструментам рефинансирования в сентябре 2009 г. находились в диапазоне от 4,5 до 10% (максимальные по креди­там постоянного действия «овернайт», валютным сделкам «своп», лом­бардным кредитам по фиксированным процентным ставкам). Факти­ческие процентные ставки на рынке межбанковских кредитов попада­ют в указанный диапозон: средневзвешенные за месяц ставки MIACR по рублевым кредитам сроком до одной недели составляют 7,5—8% годовых. Основной задачей Банка России является обеспечение ста­бильности ставок на рынке краткосрочных кредитов в случае снижения ликвидности банковского сектора и необходимости ее пополнения. Фактически же процентная политика ЦБ РФ направлена на поддержа­ние сформированного «коридора» процентных ставок по операциям Банка России. Нижний уровень «коридора» — 4,5% (по депозитам «том- некст»), верхняя граница — 10% (по кредитам «овернайт»). Процентные ставки по всем операциям коммерческих банков выходят за рамки «ко­ридора», а стоимость заемных ресурсов для организаций реального сек­тора составляет 17—20% годовых.

Основной проблемой развития Банком России специальных инстру­ментов регулирования национального финансового рынка стала сло­жившаяся еще в 2004 г. ситуация, когда таргетирование денежной мас­сы и, следовательно, ограничение темпов инфляции стало невозможным в связи со значительным притоком иностранной валюты на рынок, которую в рамках вынужденного регулирования валютного курса рубля ЦБ РФ скупает на открытом рынке за рубли. Поэтому современная ситуация парадоксальна: регулируя денежную массу, Банк России с помощью различных инструментов абсорбирует с российского финан­сового рынка избыточные свободные краткосрочные капиталы, а, ре­гулируя валютный курс рубля, ЦБ РФ наполняет финансовый рынок «горячими» рублями, осуществляя операции на открытом рынке. В 2006—2007 гг. Банк России принял решение кардинально поменять регулирующие инструменты: с таргетирования денежной массы (оно не дало заметных результатов в 2002—2005 гг.) на таргетирование инфля­ции, применяемое в настоящее время в 22 промышленно развитых стра­нах и странах с формирующимися рынками. В 2009 г. намечено уровень базовой инфляции ограничить 7—8,5%, а темпы прироста денежной массы как ориентировочный показатель — 14—22%. Поскольку основ­ным источником прироста денежной массы и ускорения темпов инфля­ции в 2007—2008 гг. являлся прирост чистых международных резервов, Банк России рассматривает различные варианты: денежные программы в зависимости от изменения структуры источников роста денежной базы (соотношение чистых международных резервов и чистых внутрен­них активов).

В инструментах регулирования российского финансового рынка приоритетное место в 2007—2008 гг. занимали: таргетирование инфля­ции; процентная политика; регулирование ликвидности финансового рынка методами изменения норм резервирования, операций РЕПО, операций на открытом рынке; абсорбирование избыточной денежной массы в резервном фонде и фонде будущих поколений; бюджетно-на­логовые инструменты; регулирование избыточного роста валютного курса рубля; развитие операций с собственными облигациями БР, что также убирает с рынка избыточную денежную массу. Что касается та­кого инструмента регулирования российского финансового рынка, как таргетирование денежной массы по агрегату М2, то с 2006 г. он приоб­рел вспомогательное, справочное значение, уступая инструменту тар- гетирования инфляции. Показатели денежной программы перестают быть жестко заданными и при необходимости для достижения конечной цели по таргетированию инфляции (в 2011 г. 5—6,8% в год) могут быть скорректированы в зависимости от развития макроэкономической си­туации, динамики притока/оттока капитала с МФР.

На российском валютном рынке в 2007—2008 гг. продолжена поли­тика сглаживания колебаний валютного курса рубля в зависимости от поступлений валютных ресурсов с МФР. Банк России продолжил ва­лютные интервенции, скупая на российском финансовом рынке «горя­чую» иностранную валюту за рубли. В качестве операционного ориен­тира ЦБ РФ в 2007—2008 гг. использовал рублевую стоимость корзины из евро и долларов США. Состав этой бивалютной корзины может кор­ректироваться. Однако переходу к свободной обратимости рубля как конечной цели либерализации трансграничных операций с капиталами препятствовала разработанная на 2006 г. программа регулирования ва­лютного курса. Чем меньше будет присутствие в валютном секторе рос­сийского финансового рынка Банка России, тем свободнее будет пла­вание рубля, т.е. его валютный курс действительно будет зависеть от спроса и предложения на иностранную валюту. Более того, в средне­срочной перспективе это позволит не увеличивать денежную массу вследствие валютных интервенций Банка России и поддерживать ли­миты инфляции преимущественно с помощью процентной политики. Запланированное на 2007—2008 гг. умеренное регулирование курса руб­ля должно было ограничить его годовой рост 7—9%.

Все инструменты регулирования кредитного сектора российского финансового рынка Банк России поделил на две группы: 1) инстру­менты по абсорбированию свободных ликвидных средств в банковском секторе; 2) инструменты предоставления ликвидных средств кредитным организациям. Для эффективного регулирования российского кредит­ного рынка необходимо сформировать условия для развития межбан­ковского рынка, регулируемого в основном таким рыночным инстру­ментом, как процентные ставки. В целом на современном этапе разви­тия кредитного рынка России нужно отдать приоритет в его регулировании рыночным инструментам (косвенным и специальным) в сочетании с инструментами постоянного действия (прямыми и об­щими).

В фондовом секторе российского финансового рынка Банк России продолжает операции с собственными облигациями как инструментом абсорбирования с рынка избыточной денежной массы и таргетирования инфляции. Однако основным покупателем этих облигаций на фондовом рынке по-прежнему остается в условиях высоких темпов инфляции Сбербанк России, что значительно ухудшает структуру внутреннего долга России. Что касается операций с другими ценными бумагами: государственными облигациями и акциями частных компаний, то пер­вые по-прежнему обращаются на российской фондовой бирже, а вто­рые — на мировых (речь идет об акциях компаний, добывающих сырье: энергоносители, металлы и пр.).

Основная цель регулирования всего российского финансового рын­ка в 2007—2008 гг. — таргетирование инфляции. Поэтому многие ин­струменты регулирования РФР нацелены на это. Здесь речь идет о сле­дующих инструментах регулирования ликвидности российского финан­сового рынка:

• депозитные операции ЦБ РФ для связывания избыточной ликвид­ности на рынке. Депозитные операции предполагается проводить как на аукционной основе, так и по фиксированным процентным ставкам с использованием системы «Рейтер Дилинг» и Системы электронных торгов Московской межбанковской валютной биржи (СЭТ ММВБ);

• для ограничения роста денежной массы процентные ставки по сте- рилизационным операциям ЦБ РФ будут установлены на сопоста­вимом или более низком уровне, чем ставки на МФР. Например, ставка по размещению шестимесячных собственных облигаций бу­дет в пределах от 4 до 6%;

• в качестве вспомогательного инструмента повышения эффектив­ности валютной политики в случае масштабного притока капита­лов с МФР будут применяться специальные инструменты валютно­го регулирования;

• в качестве прямого инструмента регулирования Банк России про­должит использование обязательных резервных требований с воз­можным увеличением коэффициента усреднения обязательных ре­зервов;

• для пополнения ликвидности кредитных организаций Банк России будет применять такие косвенные рыночные инструменты регули­рования, как аукционы прямого РЕПО и ломбардные кредитные аукционы, сделки «валютный своп» и ломбардные кредиты по фик­сированным процентным ставкам. Для бесперебойного проведения расчетов будут использоваться кредиты «овернайт» и внутриднев­ные кредиты;

• колебания в спросе на капиталы на российском финансовом рынке поставили перед Банком России задачу развития такого инстру­мента, как межбанковские операции РЕПО, но для этого необхо­димо было внести поправки в Налоговый кодекс РФ по совершен­ствованию процедуры налогообложения этих операций. С 1 января 2006 г. указанные поправки вступили в силу. Если удастся отрегу­лировать систему бухгалтерского учета операций РЕПО, то рынок межбанковского РЕПО получит существенный толчок к развитию. Операции РЕПО на межбанковском рынке — инструмент регули­рования, который, перераспределяя ликвидность внутри кредитно­го сектора РФР, не создает дополнительной денежной массы в от­личие от инструментов валютного регулирования и изменения про­центных ставок. Таким образом, современный набор инструментов регулирования и отлаживания деятельности российского финансо­вого рынка за последние годы претерпел существенные изменения. В связи с большим притоком валютных средств с мировых рынков, связанным с быстрым ростом цен на энергоносители, в регулиро­вании невозможно ориентироваться на показатели таргетирования денежной массы по агрегату М2. Все методы регулирования в рам­ках установления норматива прироста денежной массы: регулиро­вание валютного курса, валютный контроль и валютные ограниче­ния, операции ЦБ РФ с ценными бумагами на открытом рынке, обязательные нормы резервирования, кредитование банков только способствовали быстрому приросту денежной массы, а следова­тельно, ускорению темпов инфляции. Поэтому в ближайшие годы регулирующий инструментарий российского финансового рынка должен претерпеть изменения в следующем направлении: необхо­димо постепенно минимизировать применение таких регулиру­ющих инструментов, которые создают дополнительную денежную массу, и расширять использование инструментов регулирования, не создающих даже в средне- и долгосрочном плане дополнитель­ных инфляционных ресурсов на национальном финансовом рынке России.

<< | >>
Источник: Гришина О.А., Звонова Е.А.. Регулирование мирового финансового рынка: Теория, прак­тика, инструменты. — М.: ИНФРА-М, — 410 с.. 2010

Еще по теме СОВРЕМЕННЫЕ ИНСТРУМЕНТЫ регулирования российского ФИНАНСОВОГО РЫНКА:

  1. ГОСУДАРСТВЕННОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ФИНАНСОВОГО РЫНКА И ДЕНЕЖНОГО ОБРАЩЕНИЯ
  2. 22.2. Структура и развитие международных финансовых рынков как экономической среды для бизнеса
  3. 2.4. Финансовый рынок как объект государственного регулирования
  4. 5. Федеральная служба по финансовым рынкам
  5. 15.3. Международные финансовые рынки
  6. 3.1. Структура и основные участники финансового рынка
  7. 17.1.Российский финансовый рынок: объем, структура, функции 17.1.1.Зарождение финансовой инфраструктуры и финансового рынка
  8. 1.2. понятия и базисные характеристики национальных, международного и мирового финансовых рынков
  9. 2.2. тенденции развития мфр в условиях финансовой глобализации
  10. 3.1. современная система классификации рисков при проведении операций на мировом финансовом рынке