6.1. ГОСУДАРСТВЕННОЕ И РЫНОЧНОЕ ПРЯМОЕ РЕГУЯИРОВАНИЕ МФР

На рис. 6.1 представлена современная структура внешнего регули­рования МФР.

Рис. 6.1. Система регулирования мирового финансового рынка на макроэкономическом уровне

Прямое регулирование всех секторов МФР реализуется администра­тивно-нормативными актами и действиями исполнительных государ­ственных и межгосударственных органов: банков, компаний, бирж, а также международных валютно-финансовых организаций типа МВФ, ВБ, ЕБРР, ЕЦБ, региональных банков развития, ВТО и пр. Отличить прямое регулирование МФР от косвенного можно опираясь на такой критерий, как степень и характер воздействия инструментов регулиро­вания МФР на его участников. Инструментами прямого регулирования МФР служат нормативные положения, указания, исходящие от финан­совых властей по отношению к его участникам. Однако не следует счи­тать, что прямое регулирование реализуется только через жесткое ад­министрирование, а косвенное — это инструменты рыночного типа. В реальности инструменты прямого и косвенного регулирования МФР в одинаковой мере способствуют стабилизации этого рынка. Прямые методы регулирования применяются во всех пяти секторах рынка, но более всего они эффективны и распространены в валютном, кредитном и фондовом секторах.

Валютные ограничения как основной инструмент прямого государ­ственного регулирования особенно необходимы в странах, где стоит вопрос финансовой стабилизации формирующейся рыночной эконо­мики конкретного национального государства. Поэтому страны, про­шедшие данный этап формирования рынков, в меньшей мере приме­няют этот метод прямого государственного регулирования своих на­циональных финансовых рынков, чем страны с переходной экономикой, в том числе и Россия¹. В странах с переходной экономикой прямое государственное регулирование валютного сектора национального фи­нансового рынка посредством валютных ограничений означает поддер­жание относительно стабильного курса национальной валюты по отно­шению к доминирующим мировым валютам (доллару, евро, иене). Это международный аспект применения на национальном финансовом рын­ке валютных ограничений. Существует и второй аспект — внутренний, состоящий в национальном денежно-кредитном регулировании. Буду­чи примененными совместно, оба аспекта прямого государственного регулирования валютного сектора национального финансового рынка обеспечивают его равноправное и сбалансированное присутствие на валютном секторе МФР.

Что же касается национальных финансовых рынков стран с развитой рыночной экономикой, то в процессе прямого государственного регу­лирования валютных секторов их национальных финансовых рынков круг мероприятий прямого государственного контроля и валютных огра­ничений постепенно сужался. К настоящему времени в странах ЕС, США и Японии сняты почти все валютные ограничения и не осуще­ствляется валютный контроль за проведением текущих операций пла­тежного баланса², а прямое государственное регулирование экспортно- импортных операций осуществляется либо методом их частичного лицензирования, либо методом таможенного регулирования. Отмена валютных ограничений в этих странах происходила постепенно, с на­чала 1960-х гг., и завершилась лишь к концу XX столетия.

Существование валютных ограничений в странах с переходной эко­номикой базируется на учете регулирующими органами конкретного национального государства целого ряда факторов:

• уровня развития экономики страны;

• состояния ее валютного рынка;

• состояния национального платежного баланса;

• уровня и динамики официальных золотовалютных резервов;

• режима обратимости³ (необратимая (замкнутая), частично обрати­мая и свободно конвертируемая) национальной денежной едини­цей;

• объема импорта и потребности в нем;

Поставленная в 2006 г. задача перехода российского рубля к свободной конвертабельности означает: Россия от валютных ограничений должна будет перейти к валютному либерализму, но глобальный кризис внес кор­рективы в ускорение перехода к валютному либерализму. Экспортно-импортных. Конвертируемости, конвертабельности.

• политики экономических приоритетов (либеральный рынок, регу­лируемый рынок и т.п.);

• цены и объема национального производства.

Мировой опыт применения валютных ограничений как метод пря­мого государственного регулирования национального финансового рынка позволяет определить основные цели, которые ставят регулиру­ющие органы при введении валютных ограничений:

• полное и своевременное получение валютных (экспортных) дохо­дов, т.е. улучшение структуры статей платежного баланса¹;

• формирование рациональной структуры валютных резервов путем их диверсификации;

• предотвращение «утечки» капиталов за границу;

• регулирование валютных и кредитных взаимоотношений экспорте­ров и иностранных покупателей.

Экспортные валютные ограничения состоят в введении политики протекционизма по ряду товаров (затраты на вывоз), в существовании фиксированного валютного курса национальной денежной единицы, в поддержании режима замкнутой или частично обратимой валюты, в ограничении операций по вывозу капиталов (иностранные кредиты, другие формы внешнего финансирования, зарубежные инвестиции, переводы из-за рубежа и пр.), в ограничении экспортеров в выборе таких форм безналичных расчетов (например, аккредитив), которые гарантируют получение выручки для ее централизации в уполномочен­ных банках, в обязательной продаже экспортной выручки государству, в установлении сроков репатриации валютной выручки и сдачи экс­портных доходов государству².

Валютные ограничения по экспорту дополняются системой ограни­чений по импорту. С их помощью национальные регулирующие орга­ны стремятся к:

• выравниванию платежного баланса страны;

• рациональному использованию золотовалютных резервов;

• уменьшению влияния спекулятивных капиталов;

• созданию протекционистских условий для внутренних производи­телей;

• формированию оптимальной структуры импорта;

• недопущению получения и предоставления неразрешенных креди­тов и авансовых платежей;

• дискриминации импортных поставок из отдельных стран и по от­ношению к отдельным товарам.

Валютные ограничения по импорту принимали в различных странах в отдельные периоды следующие конкретные формы (мы рассматрива­

ем.: Звонова Е.А. Валютно-кредитный механизм коммерческих связей предприятия. — М.: Финансы и статистика, 1990. Там же.

ем их как инструменты импортных валютных ограничений): валютное лицензирование, при котором разрешение на покупку иностранной валюты для оплаты иностранных товаров дается вместе с лицензией на их импорт^[27]; система авансовых депозитов, которые различались в за­висимости от суммы импортного контракта, вида товаров и т.п.

Отдельная группа валютных ограничений направлена на прямое регулирование операций с деривативами. Производные финансовые инструменты возникли и стали динамично развиваться в последние три десятилетия XX в. в качестве формы страхования валютных рисков при совершении операций на МФР. Поэтому вначале они представляли собой операции, не нуждающиеся в прямом государственном ограни­чительном регулировании. Большое распространение, в частности, по­лучили форвардные операции с фиксацией валюты платежа по импор­ту. Но изменение валютного курса под воздействием спекулятивных форвардных контрактов заставило некоторые промышленно развитые страны уже с начала 1980-х гг. вводить периодические ограничения на эти операции. Вместе с тем ограничение форвардных операций повы­шает валютные риски и снижает конкурентоспособность национальных участников МФР, поэтому применяется оно ограниченно.

Отдельная группа национальных валютных ограничений направле­на на регулирование «невидимых операций» платежного баланса. Не­обходимость прямого государственного ограничения этих операций вызвана наличием крупных дефицитов в национальном платежном ба­лансе в связи с ростом транспортных расходов, движением односторон­них трансфертов (из страны) для оплаты лечения, учебы, туристских поездок и пр.

Еще одна группа валютных ограничений по «невидимым операци­ям» — контроль выплаты доходов и репатриации прибылей по прямым и портфельным международным инвестициям. Правда, большинство промышленно развитых стран в настоящее время не ограничивают ре­патриацию дивидендов по акциям и процентов по вкладам. Различные формы ограничения движения инвестиционных капиталов влияют на экономику стран, куда они направлены и/или откуда их поток увели­чивается. Необходимость прямого регулирования влияния трансфертов инвестиционных капиталов на национальный платежный баланс, на экономическое равновесие и денежно-кредитную и валютную полити­ку страны заставляет по-разному ограничивать потоки капитала в сле­дующих формах:

• экспорт прямых инвестиций;

• портфельные инвестиции;

• внешнее финансирование;

• ипотечные операции за рубежом;

• потоки краткосрочных спекулятивных капиталов.

В силу противоречивости и непредсказуемости результатов валютных ограничений в сфере движения инвестиционных капиталов в настоящее время они применяются только в странах с переходной экономикой. Большинство стран с развитым рынком оценивают приток иностран­ного капитала как источник создания дополнительных рабочих мест, средство улучшения платежного баланса, укрепления национальной валюты, с одной стороны, а с другой — как источник усиления внутри­национальной конкуренции. Поэтому в последнее десятилетие приток инвестиций из-за рубежа регулируется в этих странах в основном кос­венными методами: с помощью политики рефинансирования; путем маневрирования учетной ставкой процента. То же самое можно сказать о регулирующей политике стран, экспортирующих инвестиции. Чтобы ограничить влияние иностранных инвестиций на национальную эко­номику, в большинстве стран устанавливается норма эффективного контроля, рассчитываемая как доля иностранного участия в капитале конкретной национальной компании. Вводятся также администра­тивно-правовые ограничения, запрещающие инвестировать капитал в определенные отрасли. Кроме того, применяются ограничения на порт­фельные инвестиции резидентов в акции компаний других стран, так как это может привести к дефициту платежного баланса и снижению курса валюты капиталоэкспортирующей страны.

Большая часть валютных ограничений постоянно смягчается или же устраняется в период стабилизации валютно-финансового положения страны. Дело в том, что введение валютных ограничений для прямого государственного регулирования отдельных национальных финансовых рынков не соответствует основному условию функционирования со­временного МФР — свободному, нерегулируемому плаванию валютных курсов всех конвертируемых валют. Более того, валютные ограничения вступают в противоречия с требованиями Устава МВФ, так как их ис­пользование подрывает многосторонность торговли и платежей и со­здает предпосылки для глобальных дисбалансов на МФР.

В связи с переходом к плавающим валютным курсам усилилась тен­денция к либерализации МФР. Но отмена валютных ограничений идет достаточно неравномерно. Ослабление валютных ограничений стало восполняться различными другими формами прямого валютного регу­лирования. К ним относят изменения валютного курса (девальвация и ревальвация валют, обязательное валютное резервирование, установле­ние лимита на открытую валютную позицию и пр.) (см. табл. 6.1).

Регулирование курса национальной валюты путем девальвации (со­стоит в снижении ее официального курса по отношению к мировым валютам, международным счетным единицам) обычно используется монетарными властями в условиях фиксированных валютных курсов и предполагает резкий скачок и изменение курсового соотношения с по­следующей его официальной фиксацией. Использование механизма девальвации валют как метода прямого регулирования характерно для

Бреттон-Вудской валютной системы, когда в условиях фиксированных валютных курсов страны официально закрепляли определенное золотое содержание своих валют.

Девальвация использовалась для воздействия на внешнеторговые и прочие международные операции, так как для экспортеров снижение курса национальной валюты означает получение дополнительного до­хода при обмене экспортной выручки, а импортерам она приносит убытки, так как при покупке иностранной валюты для расчетов с по­ставщиками они тратят больше подешевевшей национальной валюты^[28]. Примером такой девальвационной регулирующей политики может слу­жить «мягкая» девальвация рубля, осуществленная Банком России в декабре 2008 г. — январе 2009 г.

Обратный метод — ревальвация валюты, т.е. повышение ее курса по отношению к мировым валютам и международным счетным единицам. Мировой практике известны и коллективные меры прямого регулиро­вания курсов валют, когда, например, в условиях фиксированных ва­лютных курсов (18 декабря 1971 г.) для поддержания резервного стату­са доллара в Бреттон-Вудской валютной системе проведена его деваль­вация с одновременной ревальвацией ряда других валют. Прямая корректировка курса системообразующей валюты (доллара) привела к разрушительным последствиям: уже в 1972 г. 46 стран из 118 вынужде­ны были девальвировать, а 50 стран ревальвировать свои валюты.

С переходом с конца 1970-х гг. к плавающим валютным курсам про­изошла эволюция понятия валютной девальвации (ревальвации) как метода прямого государственного регулирования МФР. Девальвация (ревальвация) курсов свободно обратимых валют в той или иной степе­ни стала происходить ежедневно и не всегда отражать валютную поли­тику того или иного национального государства, а зависеть в основном от конъюнктуры мирового валютного рынка и/или операций наиболее крупных участников этого рынка. Тем не менее и в условиях плавающих валютных курсов девальвация продолжает использоваться как инстру­мент прямого валютного регулирования и изменения соотношения ва­лют в свою пользу. Примером может служить валютная политика США с середины 1980 г. до февраля 1985 г., направленная на повышение курса доллара (один из элементов так называемой «рейганомики»). Ко­гда выгода от завышенного курса доллара перестала компенсировать издержки, связанные с понижением конкурентоспособности американ­ских товаров, США резко поменяли политику на снижение курса дол­лара. Таким образом, и в настоящее время нельзя сбрасывать со счетов девальвацию как метод прямого регулирования национальных финан­совых рынков, следовательно и МФР. Европейские страны и Япония используют методы частичной девальвации евро или иены для оказания давления на других участников МФР. Безусловно, как форма прямого регулирования национального валютного рынка в странах с развитыми рынками девальвация утратила свое значение. Промышленно развитые страны встали на путь «таргетирования» взаимных рыночных курсов своих валют, т.е. установления взаимных пределов колебаний валютных курсов.

Для стран с развивающимися рынками, валюты которых имеют фик­сированный курс, девальвация национальной валюты наряду с другими методами прямого регулирования национального финансового рынка рассматривается как инструмент, стабилизирующий этот рынок, а так­же как антиинфляционная мера. Однако важной причиной ограничен­ного использования девальвации не только в промышленно развитых, но и переходных к рынку странах является всегда сопровождающий ее рост импортных цен, удорожание обслуживания внешнего долга, обес­ценение активов коммерческих банков.

Еще один метод прямого регулирования мирового валютного рын­ка — введение на отдельных национальных валютных рынках так на­зываемого валютного управления (currency board, валютный совет). Вводя такое управление, страна фактически устанавливает зависимость национального денежного обращения от валюты иностранного госу­дарства; снижение курса этой иностранной валюты должно оказывать понижающее влияние на национальную валюту. Привязка националь­ной валюты к более стабильной валюте-якорю невозможна без прове­дения ряда подготовительных мер. Основное условие валютного управ­ления — такой высокий уровень национальных валютных резервов, при котором эмитируемая валюта приобретает статус надежной. Междуна­родной общепринятой нормой считается, что объем валютных резервов должен более чем на 100% превышать эмиссию национальных денег. Некоторые валютные активы резервов (векселя, облигации Казначей­ства США) могут приносить доход, но большую часть должна составлять валюта, к которой привязаны национальные деньги.

В этом случае объем денежной массы увеличивается только с ростом валютных резервов. Такая политика прямого регулирования националь­ного валютного рынка исключает применение некоторых косвенных методов регулирования этого рынка: операции центрального банка на открытом рынке, маневрирование процентными ставками и пр. (см. ниже). Другое важное условие валютного управления — законодатель­но оформленная независимость эмиссионного института от правитель­ства. Но даже если на национальном финансовом рынке введено ва­лютное управление, в финансово-экономической сфере должна быть проведена ликвидация дефицита государственного бюджета, что озна­чает существенное сокращение национальных социальных программ.

Главная задача прямого валютного регулирования — «поддержание стабильной (или предсказуемой) покупательной способности нацио­нальной валюты по отношению к товарам и услугам, как обращающим­ся на внутреннем валютном рынке, так и к обращающимся на мировом рынке через стабильность курса национальной валюты по отношению к иностранным»^[29]. Основными органами прямого валютного регулиро­вания в большинстве стран в соответствии с национальным валютным законодательством являются: центральный банк, министерство финан­сов, национальное казначейство, а на международном уровне — МВФ, ЕЦБ и пр. Все инструменты прямого валютного регулирования можно разбить на две группы: валютные ограничения (см. табл. 6.1) и валютный либерализм. Инструменты регулирующей политики валютных ограни­чений всегда принимают форму запретов, лимитирования, регламента­ции, задержки совершения операций с валютами и пр. В той степени, в какой инструменты валютных ограничений заставляют участников МФР поступить так, как предписано регулирующими органами (в ре­зультате произойдут изменения в валютно-финансовых потоках на МФР), можно говорить, что валютные ограничения имеют регулиру­ющий характер. Если национальные валютные рынки практически не регулируются национальными монетарными органами, такой режим называется валютным либерализмом и сопровождается введением сво­бодной конвертабельности национальной валюты.

На международном уровне МФР межнациональные финансовые институты применяют инструменты межнационального регулирования МФР, цель которых:

1) обеспечить достаточность национальных валютных резервов для достижения оптимального уровня мировой валютной ликвидности;

2) достичь сбалансированной структуры этих резервов;

3) ограничить размеры трансакционных издержек по валютным опе­рациям;

4) поддерживать ограничения по кредитному риску и ликвидно­сти.

Для достижения первой из перечисленных целей МВФ рассчитыва­ет для каждой страны коэффициент достаточности официальных ва­лютных резервов (К):

К=А / 4, (6.1)

где А — объем резервов, выраженных в иностранных валютах; 1_т — среднемесячный объем импорта за год (рассчитывается на основе данных текущего платежного баланса).

Достаточным уровнем официальных валютных резервов является уровень, позволяющий в течение максимально возможного промежут­ка времени финансировать только за счет государственных валютных резервов привычную для экономики данной страны структуру импорта.

Все страны должны поддерживать установленную достаточность нацио­нальных валютных резервов в высоколиквидной форме. Однако анализ показал, что в развитых странах с режимом валютного либерализма и высокой степенью открытости экономики уровень этого показателя ниже необходимого (США, Германия, Великобритания, Франция и пр.)^[30].

В кредитном секторе МФР также применяется широкий спектр пря­мых инструментов регулирования. Основными операторами в этом случае выступают:

1) на национальном уровне: центральные банки, министерства фи­нансов, казначейства, государственные и частные коммерческие банки;

2) на международном уровне: МВФ, ВБ, ЕБРР, ЕЦБ, региональные банки и фонды и пр.

Прямые методы регулирования кредитного сектора МФР направлены на процессы управления операциями банков и других кредитных учреж­дений на макроэкономическом уровне, координацию их деятельности в масштабе всего мирового хозяйства. Общий контроль за степенью вола- тильности банковских операций осуществляется независимыми офи­циальными организациями: центральным банком, Минфином, кредит­ными комитетами, комитетами по управлению активами-пассивами. Основные инструменты прямого регулирования кредитного сектора МФР могут совпадать с инструментами саморегулирования, потому что объект регулирования, риски на МФР, в обоих случаях один и тот же. В случае саморегулирования эти риски регулируются непосредственно участни­ками рынка, а в случае прямого регулирования — государственными и надгосударственными структурами. Инструменты прямого регулирования кредитного сектора представлены на рис. 6.2.

Рис. Є.2. Инструменты прямого регулирования кредитного сектора мирового финансового рынка

Поддержание достаточности капитала кредитного учреждения — одна из основных задач регулирующих органов. В основе этой доста­точности — ликвидность банка. В свою очередь именно показатель ликвидности определяет кредитный рейтинг банков, или степень рис- ковости их операций (табл. 6.2).

Рассчитано как индекс по специальной шкале Moody's от 0 до 100. .

Основной показатель ликвидности банка устанавливается на уровне оптимального соотношения ликвидности банка и прибыльности бан­ковских операций. Прямые инструменты регулирования ликвидности направлены на управление либо пассивами, либо активами банка. Лик­видность можно купить на рынке¹ (межбанковского кредита и государ­ственных ценных бумаг). Сейчас действуют разнообразные инструменты прямого управления (регулирования) ликвидностью банков (рис. 6.3).

Рис. 6.3. Инструменты прямого регулирования ликвидности банка

Главные принципы прямого регулирования кредитного сектора МФР: консерватизм; приоритет наличия обеспечения; целевой характер кредитов; устойчивость (рейтинг) финансового состояния заемщика; диверсификация кредитного портфеля; ограничение риска на одного заемщика; ограничение совокупного кредитного риска; активный мар­кетинг надежных заемщиков; установление лимитов на отдельные опе­рации. Все эти направления прямого регулирования в разных нацио­нальных государствах осуществляются различными институтами. В США при ФРС созданы Федеральный резервный комитет (Federal Reserve Board), Офис контроля за денежными счетами (Office of the Con­trole of the Currency), Федеральная депозитная страховая компания (Fed­eral Deposit Insurance Company). Деятельность коммерческих банков ре­гулируется Актом Грэма—Лича—Блили от 1999 г., а также Банковским актом 1933 г. и Актом Гласса—Стигалла того же года².

Этот термин понимается как покупка денежных средств с целью поддер­жания платежеспособности. Материалы сайта http://www.frs.bub./.

На международном уровне кредитный сектор МФР контролируется Базельским комитетом банковского регулирования¹, созданным в 1989 г. Он устанавливает лимиты кредитных рисков по специальным методи­кам (см. раздел II). Базельский комитет банковского регулирования держит под постоянным наблюдением (требует от стран-участниц от­крытой ежегодной информации) целый ряд макроэкономических по­казателей национального и международного уровня: ВВП, индекс цен, дефицит государственного бюджета, совокупный фонд заработной пла­ты и т.п. Прямые методы регулирования кредитного сектора МФР на­правлены на достижение его сбалансированности.

Прямые инструменты регулирования мирового страхового рынка также представлены и государственными, и частными инструментами и направлены на предотвращение финансовых потерь (страховые рис­ки) вследствие неплатежеспособности страховой компании. Прямое регулирование страхового рынка обеспечивается национальным и меж­дународным страховым законодательством и государственным страхо­вым надзором. К инструментам прямого регулирования мирового стра­хового рынка относятся требования по минимальному размеру уставного капитала страховщиков, контроль за соблюдением налогового законо­дательства и проведение их аудита, в том числе актуарного. Из всех национальных страховых рынков наиболее развит инструментарий пря­мого регулирования страхового рынка США. В соответствии с Актом Маккэрана-Фергюсона от 1945 г. страховой рынок регулируется не фе­деральным правительством, а правительствами штатов. Те же страховые компании, чьи акции активно торгуются на фондовом рынке, подлежат контролю со стороны Фондовой и Валютной комиссии — Securities and Exchange Commission (SEC). Модели национальных законов по регули­рованию страхования разрабатываются Национальной ассоциацией страховых посредников — National Association of Insurance Commissioners (NAIC), в которую входят представители всех штатов. Американские страховые компании в обязательном порядке подлежат ежегодному рей­тингу рисковости, осуществляемому независимыми агентствами — Moody's Investor Services, Standard & Poor's, A. M. Best Company, Fitch и др. Они определяют простым методом коэффициентов отношение премий, которые страховая компания должна выплачивать в данном году, и суммы страховых сборов за этот же период; учитывается степень вола- тильности страховых соглашений. Регулирующие органы отдельных штатов рассчитывают показатель ГААП (Generally Accepted Accounting Principles), который считается дисперсно по резервам страховых компа­ний и по возможным направлениям их выплат. Активы компаний (ре­зервы) считать гораздо проще, чем возможные пассивы.

Basle Committe of Banking Regulation and Supervisory Practics.

На международном уровне для регулирования международного стра­хового рынка (правовые нормы, обычаи, правила) создаются разнооб­разные союзы страховщиков.

Прямое регулирование на фондовом рынке включает в себя следу­ющие методы: 1) установление обязательных требований ко всем участ­никам рынка; 2) регистрацию участников и эмитируемых ими ценных бумаг; 3) лицензирование профессиональной деятельности на фондовом рынке; 4) обеспечение гласности и равной информированности всех участников рынка; 5) поддержание правопорядка на рынке. Прямые инструменты регулирования фондового рынка (и государственные, и рыночные) реализуются соответствующими государственными органа­ми (надбиржевыми контролирующими организациями), а также про­фессионалами рынка. Цель прямого регулирования мирового фондо­вого рынка — обеспечение доверия инвесторов к рынку ценных бумаг, что гарантирует выполнение последним своих экономических функций. Объектами прямого регулирования являются: 1) участники (эмитенты, инвесторы, профессиональные фондовые посредники, организации ин­фраструктуры рынка); 2) виды рыночной деятельности (профессиональ­ные, эмиссионные, инвестиционные, спекулятивные и др.); 3) виды рыночных операций (эмиссионные, посреднические, инвестиционные, спекулятивные, залоговые, трастовые и т.п.); 4) регуляторы (создание и порядок работы межгосударственных органов регулирования, саморегу­лируемых организаций и др.). Для регулирования перечисленных объек­тов сразу после биржевого краха 1929 г. («черного вторника») в США разработан Акт о ценных бумагах (The Securities Act) от 1933 г. Регулиру­ющим органом стала SEC (см. выше). Все эмитируемые ценные бумаги должны быть зарегистрированы в SEC. Но регистрация в SEC еще не означает, что ценная бумага может быть выпущена на рынок. Для этого нужно пройти еще одну ступень контроля — Департамент SEC по кор­поративным финансам. В течение всего периода регистрации и провер­ки эмитент не имеет права продавать ценные бумаги (два года).

К прямым инструментам регулирования рынка ценных бумаг сле­дует отнести и рассчитываемые на многих национальных рынках фон­довые индексы, которые агрегируют рыночные цены (курсы) ценных бумаг и рассчитываются методами усреднения совокупных цен и выяв­ления их общей динамики. В 1990-е — 2008 гг. наблюдалось практиче­ски синхронное повышение или понижение курсов ценных бумаг на национальных фондовых рынках промышленно развитых и развива­ющихся стран. По данным БМР (Базель), уровень корреляции процент­ных ставок по долгосрочным финансовым активам, торгуемым на фон­довых рынках США, Европы и Японии, составлял в 2004—2007 гг. в среднем 0,57—0,67^[31]. Рыночные курсы аналогичных ценных бумаг на различных национальных фондовых рынках, а также соответствующие

фондовые индексы колебались практически однонаправленно, форми­руя тенденции «бычьего» или «медвежьего» рынка одновременно на всех национальных фондовых рынках и, соответственно, на МФР. К при­меру, в 2002—2006 гг., т.е. накануне современного глобального финансо­вого кризиса, объем операций на секторе рынка акций высокотехноло­гичных компаний, входящих компонентами в расчет индекса NASDAQ, сократился в Германии в 4,2 раза, во Франции в 6,5 раза, в Италии в 22 раза, в Великобритании в 5,8 раза. В 2003 г. в Германии решением Не­мецкой фондовой биржи рынок высокотехнологичных компаний (Neuer Market) закрыт¹. В сентябре-октябре 2008 г. рынки ценных бумаг на раз­личных национальных торговых площадках также реагировали на ры­ночные изменения абсолютно одинаково. Начавшись как ипотечный кризис в США в августе 2007 г., глобальный финансовый кризис распро­странился на банковскую систему. Кредитно-банковский кризис привел к банкротству американские фонды взаимного кредитования (mortgage funds) Фэнни Мэй и Фредди Мак в 2008 г., а в сентябре 2008 г. объявил о своем банкротстве крупнейший американский инвестиционный банк — Леман Бразерз. Вследствие последовавшей череды банкротств крупней­ших инвестиционных банков в Германии, Великобритании, США нача­лись синхронные «просадки» индексов на национальных фондовых рынках. В сентябре 2008 г. за три дня (16—18 сентября) главные мировые фондовые индексы (Dow Jones, Standard & Poors 500, Nasdaq-композит, Nikkey 225, FTSE 100, CAC 40, DAX, Mibtel, Hang Seng, Strait Times, All Common, TSE 300)² проседали в среднем на 15—32%, а некоторые просад­ки достигали критических значений в 30%. В октябре-ноябре 2008 г. индексы национальных фондовых рынков также колебались в основном в понижательном направлении, от 2—3% до 15—16%³. В период с 2000 по 2008 г. падение фондовых индексов иногда достигало весьма впечатля­ющих размеров. В конце 2000 г., например, курс акций по сравнению с началом того же года упал в США на 49% (по индексу Nasdaq на 78%), в Японии — на 72, в Германии — на 68, во Франции — на 60% .

В первом десятилетии XXI в. наблюдалась удивительная синхрон­ность в движении курсов ценных бумаг, соответственно, фондовых ин­дексов на всех национальных фондовых рынках. Поэтому можно сфор­мулировать одну из наиболее принципиальных тенденций в эволюции глобального финансового рынка — синхронность в движении курсов

ценных бумаг на различных национальных фондовых рынках, что соз­дает объективные условия для мирового финансового кризиса. Основ­ные составляющие процесса синхронизации движения курсов ценных бумаг на разных национальных фондовых площадках:

1) высокая информационная прозрачность современных фондовых рынков и высокая скорость передачи информации благодаря электрон­ным технологиям;

2) значительный объем трансграничных операций с ценными бума­гами;

3) возросшая роль институциональных инвесторов — пенсионных фондов, страховых компаний, взаимных и инвестиционных фондов, хедж-фондов и пр., которые управляют международными портфелями ценных бумаг;

4) открытость национальных фондовых рынков, на которых актив­ную роль в качестве эмитентов и инвесторов играют иностранные ин­весторы;

5) научно-технический фактор, сыгравший в 2002 и 2008 гг. наибо­лее заметную роль в синхронизации движения курсов акций и значений фондовых индексов национальных рынков и, следовательно, ставший одним из движущих рычагов создания современной системы глобальных финансовых кризисов.

С 2000 г. и по настоящее время постепенно формировались, усили­вались и перманентно повторялись локальные и специальные финан­совые кризисы, в том числе и кризисы фондового сектора глобального финансового рынка. Современный кризис финансового рынка имеет главную характеристику. Она существенным образом отличает этот кризис от всех предыдущих основных финансовых кризисов (1929, 1987, 1994, 1997-1998, 2000-2002 гг.) - он глобальный. Во многом характе­ристику глобальности современный мировой финансовый кризис и его составная часть - фондовый кризис — приобретали за счет синхрони­зации движения экономических, финансовых, фондовых показателей мировых рынков. Синхронизация движения курсов акций стала одним из факторов глобализации кризисов фондового рынка как части МФР. Исследование движения курсов ценных бумаг на мировом фондовом рынке с 2000 по 2008 г. показывает: синхронизация их колебаний стала не только причиной, но и основной характерной чертой глобализации мировых фондовых кризисов. Действительно, если в октябре 1929 г. и в октябре 1987 г. сценарий развития фондового кризиса в основном зависел от движения индексов американского фондового рынка (Доу- Джонса в 1929 г. и Доу-Джонса и NASDAQ в 1987 г.), то начиная с 2000 г. индексы национальных фондовых рынков движутся исключительно синхронно. Такая синхронизация имеет два объяснения. Первое - эко­номическое — вытекает из глобализации мировой экономики и финан­сов, ставшей к началу XXI в. объективным процессом эволюции миро­вого рынка. Второе - техническое, так как синхронизации способство-

Динамика объемов инвестирования в экономику развитых стран и стран с формирующимися рынками, млрд долл. США

вали инфраструктурные изменения на национальных рынках капиталов в связи с внедрением электронных технологий и современных средств связи. Они открыли новые возможности в привлечении финансовых ресурсов, в том числе и фондовых ценностей на МФР, расширили круг участников рынка, и инвесторов, и эмитентов.

Прямые инструменты регулирования МФР взаимосвязаны с кос­венными по следующей логической цепочке: чем либеральнее ситуация на МФР, тем шире используются косвенные инструменты регулирова­ния, и наоборот. Поэтому в промышленно развитых странах в основном применяют косвенные инструменты регулирования национальных фи­нансовых рынков, а в странах с формирующимися рынками — пря­мые.

Не следует, однако, считать, что прямое регулирование МФР осу­ществляется только через жесткое администрирование, а косвенное регулирование — это инструменты рыночного типа. Реально инстру­менты косвенного и прямого регулирования в одинаковой степени спо­собствуют развитию МФР. Некоторые инструменты косвенного регу­лирования (установление обязательных норм резервов в центральном банке) по жесткости и обязательности выполнения приближаются к прямым, а некоторые (операции своп) более «рыночны» и либеральны. Речь идет о соответствии тех или иных инструментов регулирования требованиям рынка (косвенные), а они возрастают по мере снижения прямого государственного регулирования МФР. Это положение можно продемонстрировать на примере инструментов регулирования валют­ного сектора МФР по степени их соответствия рыночным требованиям (табл. 6.4).

.