~Л~

Данный термин используется в финансовом менеджменте для характеристики зависимости, показывающей, каким образом и в ка­кой степени повышение или понижение доли той или иной группы условно-постоянных расходов (затрат) в общей сумме текущих рас­ходов (затрат) сказывается на динамике доходов собственников фир­мы. Дело в том, что основным результатным показателем деятель­ности фирмы служит чистая прибыль за отчетный период. Прибыль зависит от многих факторов, а их идентификация и выявление роли и значимости для целевого показателя является одним из ключевых разделов работы финансового менеджера. Возможны различные факторные разложения изменения прибыли. В частности, ее мож­но представить как разность выручки и расходов, причем последние с очевидностью могут структурироваться различными способами. Один из них, как раз и дающий возможность обособить влияние то­го или иного вида левериджа, подразумевает дальнейшую градацию условно-постоянных и переменных расходов (затрат) на два типа — производственного (т. е. нефинансового) характера и финансового характера (рис. Л1). Заметим, что приведенные названия являются условными; кроме того, возможна вариация в их содержательном наполнении (например, остается открытым вопрос о том, прини­мать ли во внимание управленческие и коммерческие расходы при оценке уровня производственного левериджа).

Рис. Л1. Градация текущих расходов для выделения эффекта левериджа

Идентификация уровня левериджа — это характеристика по­тенциальной опасности недостижения целевых значений прибы­ли ввиду необходимости несения значимых условно-постоянных расходов, не соразмерных с генерируемыми доходами. Специфика условно-постоянных расходов — в их долгосрочности и определен­ности на перспективу. Это означает, что леверидж — это долгосроч­но действующий фактор; кроме того, небольшое изменение самого фактора или условий, в которых он действует, может привести к существенному изменению ряда результативных показателей.

Понятие левериджа используется и в кредитных операциях, ког­да покупка некоторого актива (например, финансового) осущест­вляется с привлечением кредитных ресурсов (скажем, 30% за свой счет, 70% за счет средств банка). Подобное действие называется операцией предоставления кредитного плеча (или левериджиро- ванной покупкой). Такие операции часто используют на финан­совом рынке, пытаясь играть на ценах. Потенциальная опасность краткосрочных левериджированных операций кроется в том, что цены на финансовых рынках весьма волатильны, а потому их рез­кое снижение может поставить заемщика в исключительно трудное положение. Еще один пример левериджированной операции — это приобретение менеджерами контроля над управляемой ими ком­панией с привлечением для этой цели существенного заемного фи­

нансирования в надежде, что доходы от купленной компании по­зволят в будущем погасить долги.

ЛЕВЕРИДЖ КАПИТАЛЬНЫЙ (capital leverage) - синоним по­нятия «леверидж финансовый» (см. одноименную статью).

ЛЕВЕРИДЖ ОПЕРАЦИОННЫЙ (operating leverage) - некая характеристика условно-постоянных расходов (затрат) производ­ственного характера (назовем их нефинансовыми) в контексте об­щей суммы текущих расходов фирмы, рассматриваемая как фактор колеблемости ее финансового результата, в качестве которого вы­бран показатель операционной прибыли (см. рис. Л2). В литературе иногда встречается синонимы производственный леверидж, операци­онный рычаг. Основной компонент условно-постоянных нефинан­совых расходов - амортизационные отчисления, с очевидностью являющиеся существенным фактором формирования операцион­ной прибыли (переход от выручки к прибыли); этот компонент как раз и находит отражение в специальной характеристике, называе­мой операционным (или производственным) левериджем.

Выручка от реализации (за мину­сом НДС и акцизов) Переменные расходы на произ­водство и сбыт продукции (не включая финансовые расходы) Маржинальный доход (EBITDA) Условно-постоянные расходы производственного характера (не включая финансовые расходы) Сальдо прочих доходов и рас­ходов____________

Прибыль до вычета процентов и налогов

Условно-постоянные финансовые расходы (проценты к уплате, ли­зинговые платежи)

Налогооблагаемая прибыль Налог на прибыль и прочие обя­зательные платежи в бюджет

Влияние

производственно-

финансового

левериджа

\ = Чистая прибыль /

Рис. Л2. Взаимосвязь доходов и левериджа

Идея введения в анализ этой характеристики предопределяется тем обстоятельством, что возможны различные акценты в мобили­зации факторов развития фирмы; в частности, один из довольно очевидных вариантов для наглядности может быть представлен следующей цепочкой:

А предпочтительнее М предпочтительнее Р,

где А — автоматизация, М — механизация, Р — ручной труд.

Приведенную зависимость не следует понимать буквально, она имеет определенные ограничения — нельзя стремление к совершен­ствованию материально-технической базы доводить до абсурда: ме­ханизация и автоматизация затратоемка, а потому необоснованные расходы, не покрываемые дополнительными доходами, могут иметь весьма печальные последствия. Операционный леверидж как раз и предназначен для контроля за возможной и приемлемой динамикой этого процесса. Выбор более или менее капиталоемких направлений деятельности фирмы определяет присущий ей уровень операцион­ного левериджа. Варьирование значения этого индикатора означа­ет большее или меньшее внимание к инвестициям в материально- техническую базу. Наращивание уровня операционного левериджа является следствием мероприятий по повышению технического уровня фирмы, т. е. увеличению в ее имуществе доли внеоборотных активов, служащих, как известно, основным материальным генери­рующим производственным фактором. Отсюда с очевидностью сле­дует, что этот индикатор может рассматриваться как элемент систе­мы управления развитием фирмы, т. е. операционный леверидж — это стратегическая характеристика ее экономического потенциала. Из рис. Л2 следует, что источником покрытия условно-постоянных нефинансовых расходов является маржинальный доход (см. также рис. О1), а потому он должен существенно превосходить величину упомянутых расходов. В свою очередь, доход формируется за счет выручки, а потому если величина условно-постоянных нефинансо­вых расходов велика, то даже незначительное уменьшение выручки может привести к ситуации, когда источник покрытия будет недо­статочен для покрытия расходов, — в этом как раз и проявляется эф­фект операционного рычага.

Положительный потенциал (эффект) операционного леверид- жа обусловливается тем обстоятельством, что в целом мероприя­тия по механизации и автоматизации экономически выгодны — новые техника и технология позволяют фирме получить конку­рентные преимущества. Если объект инвестирования был выбран верно, вложения в него быстро окупятся, а фирма и ее собственни­ки получат дополнительные доходы.

Негативный потенциал (или эффект) операционного леве- риджа предопределяется тем обстоятельством, что инвестиции в долгосрочные нефинансовые активы представляют собой ри­сковое отвлечение денежных средств. Представим себе, что при­обретена уникальная и потому дорогостоящая технологическая линия в расчете на повышенный спрос на производимую на ней продукцию, но расчеты оказались ошибочными, продукция «не пошла». Лучшим вариантом выхода из создавшегося поло­жения является продажа линии в целом или по частям, но, как показывает опыт, вынужденная реализация любого доступного на рынке актива всегда чревата существенными финансовыми потерями (так, только что купленный новый автомобиль после выезда за ворота рынка моментально теряет в цене 5—10%, по­скольку у очередного потенциального покупателя непременно возникнет вопрос о причинах скорой перепродажи, т. е. растет риск, связанный с данным товаром, растет, следовательно, и за­прашиваемый дисконт как возмещение этого риска). Поэтому по определению приобретение новой технологической линии сопровождается, с одной стороны, ростом уровня операцион­ного левериджа и надеждами на дополнительные прибыли, а с другой — появлением дополнительного риска неокупаемости этой линии. Риск, связанный с изменением структуры произ­водственных мощностей, называется производственным, или операционным, и представляет собой часть общего риска (так называемого бизнес-риска).

Итак, очевидным следствием операций инвестиционного ха­рактера является повышением общего риска, олицетворяемого с деятельностью данной фирмы. Есть необходимость постепенного возврата вложенных средств через механизм амортизации, есть на­дежды на дополнительные доходы, но в какой степени оправда­ются эти надежды — большой вопрос. Поэтому повышение уровня операционного левериджа — это мероприятие, требующее тщатель­ного обоснования; оно может принести дополнительный доход, но может и сопровождаться существенными потерями.

Что касается количественной оценки уровня операционного ле­вериджа, то известны три основные меры:

— доля материальных условно-постоянных производственных расходов (затрат) в общей сумме расходов отчетного периода, или, что равносильно, соотношение условно-постоянных и переменных расходов;

— отношение темпа изменения прибыли до вычета процентов и налогов к темпу изменения объема реализации в натураль­ных единицах^[38];

— отношение чистой прибыли к материальным условно- постоянным производственным затратам.

Каждый из приведенных показателей имеет свои достоинства и недостатки с позиции интерпретируемости, пространственно- временной сопоставимости и аналитичности. В частности, с пози­ции аналитичности весьма полезен расчет второго показателя. По сути, он представляет собой коэффициент эластичности, так как показывает, на сколько процентов изменится операционная при­быль при изменении объемов производства и реализации на а%. Подчеркнем, что в данном случае важны не собственно значения операционного левериджа, сколько вариационный анализ зависи­мости темповых показателей.

Весьма наглядным и легко интерпретируемым является пред­ставление уровня операционного левериджа в виде соотношения условно-постоянных (FC) и переменных (VC) затрат (DOL) или, что равносильно, в виде доли условно-постоянных затрат произ­водственного характера в общей сумме затрат (DOL₂):

DOL₁ = ^FC или DOL₂ = —^ . (^Л1)

¹ VC FC+ VC

По сравнению с другими мерами оценки по формулам (Л1) име­ют существенное преимущество — они поддаются пространственно- временным сопоставлениям. Основное предназначение этой и по­добных мер — контроль и анализ в динамике структурных измене­ний в расходах, существенных для формирования операционной прибыли. Очевидно, что наращивание материально-технической базы фирмы как результат повышения технического ее уровня озна­чают увеличение доли основных средств в активах фирмы, что со­провождается положительной динамикой показателей DOL_l и DOL₂. Таким образом, при прочих равных условиях рост в динамике по­казателей DOL означает повышение производственного левериджа и соответственно рост риска достижения заданной операционной прибыли (появились дополнительные постоянные расходы, требу­ющие покрытия, т. е. возмещения в ходе текущей деятельности).

Рассмотрим сущность и значимость операционного левериджа на простейшем примере. Пример

В нижеследующей таблице приведены данные о двух компаниях, разли­чающихся уровнем операционного левериджа (см. графы 1 и 2). Требуется проанализировать влияние этого показателя на рентабельность продаж. Решение

В табл. Л1 приведены расчеты влияния уровня операционного леверид­жа на изменение рентабельности фирмы в случае варьирования объемами производства.

Таблица Л1

Вариационный анализ рентабельности как функции

операционного левериджа

Комментарий к таблице.

Уровень операционного левериджа рассчитывается как отношение ве­личины условно-постоянных затрат к общей сумме затрат:

для фирмы АА: У_ол = 150 : (150 + 600) = 0,2; для фирмы ВВ: У_ол = 300 : (300 + 400) = 0,43.

То есть значение этого индикатора в два раза выше в компании ВВ по сравнению с компанией АА. Это означает, что в компании ВВ выше тех­ническая оснащенность и соответственно ниже затраты ручного труда; это проявляется, в частности, в относительно меньших переменных затратах. Такая политика оправданна, поскольку операционная рентабельность про­даж (отношение операционной прибыли к выручке от реализации) в ком­пании ВВ выше. Вместе с тем компания ВВ более рискова по сравнению с компанией АА, так как показатель рентабельности варьирует в большей степени (см. последнюю строку таблицы); иными словами, можно значимо выиграть (например, в случае экономического подъема и роста реализации продукции), но можно и значимо проиграть (например, в случае эконо­мического спада, сопровождающегося снижением объемов производства и реализации). В этом и проявляется эффект операционного левериджа как характеристики уровня производственного риска фирмы, его позитивный и негативный потенциалы.

ЛЕВЕРИДЖ ФИНАНСОВЫЙ (financial leverage) - некая ха­рактеристика условно-постоянных расходов (затрат) финансо­вого характера (назовем их финансовыми) в контексте общей суммы текущих расходов фирмы, рассматриваемая как фактор колеблемости ее финансового результата, в качестве которого вы­бран показатель чистой прибыли (см. рис. Л2). В литературе ино­гда встречается синоним финансовый рычаг. Основной компонент условно-постоянных финансовых расходов — регулярные расходы, связанные с поддержанием сложившегося или планируемого уров­ня заемного капитала. Эти расходы с очевидностью являются су­щественным фактором формирования чистой прибыли (переход от операционной прибыли к чистой прибыли); этот компонент как раз и находит отражение в специальной характеристике, называе­мой финансовым левериджем. Из рис. Л2 видно, что операционная прибыль является источником покрытия постоянных финансовых расходов (процентных платежей), величина которых предопреде­ляется политикой фирмы в отношении привлечения заемного ка­питала. Очевидно, что нормальной является ситуация, когда опе­рационная прибыль существенно превосходит постоянные про­центные платежи.

Управление значением этого индикатора есть элемент страте­гии развития фирмы, т. е. финансовый леверидж — это стратеги­ческая характеристика ее экономического потенциала. Дело в том, что варьирование уровнем этого показателя означает большее или меньшее замещение собственных источников финансирования за­емным капиталом, т. е. средствами, привлекаемыми от сторонних лиц на долгосрочной платной основе. Иными словами, привлекая средства лендеров, фирма надолго связывает себя обязательством не только в нужное время вернуть основную сумму долга, но и ре­гулярно выплачивать проценты как плату за пользование этими средствами (см. схему, приведенную на рис. О1). Выплата процен­тов является обязательной и не может ставиться в зависимость от конечных финансовых результатов. Вспомним, что выплата диви­дендов как формы регулярного вознаграждения акционеров за ис­пользование фирмой их средств обязательной не является, поэтому замещение собственного капитала заемным повышает финансо­вый риск, олицетворяемый с данной фирмой (грубо говоря, с ди­видендами можно подождать, а вот с процентами ждать нельзя - их нужно платить).

Таким образом, сущность, значимость и эффект финансового левериджа можно выразить следующими тезисами:

а) высокая доля заемного капитала в общей сумме долгосроч­ных источников финансирования характеризуется как вы­сокий уровень финансового левериджа и свидетельствует о высоком уровне финансового риска;

б) финансовый леверидж свидетельствует о наличии и степени финансовой зависимости компании от лендеров, т. е. сто­ронних инвесторов, временно кредитующих фирму;

в) привлечение долгосрочных кредитов и займов сопровожда­ется ростом финансового левериджа и соответственно фи­нансового риска;

г) суть финансового риска заключается в том, что регулярные платежи (например, проценты) являются обязательными, поэтому в случае недостаточности источника, а в качестве такового выступает прибыль до вычета процентов и налогов, может возникнуть необходимость вынужденной ликвидации части активов, что, как правило, сопровождается прямыми и косвенными потерями;

д) для компании с высоким уровнем финансового левериджа да­же малое изменение прибыли до вычета процентов и налогов в силу известных ограничений на ее использование (прежде всего удовлетворяются требования лендеров, т. е. сторонних поставщиков финансовых ресурсов и лишь затем собствен­ников предприятия) может привести к существенному изме­нению чистой прибыли - это и есть эффект рычага.

Теоретически финансовый леверидж может быть равен нулю - это означает, что компания финансирует свою деятельность лишь за счет собственных средств, т. е. капитала, предоставленного соб­ственниками, и генерируемой прибыли; такую компанию нередко называют финансово независимой (unlevered company). В том слу­чае, если имеет место привлечение заемного капитала (облигаци­онный заем, долгосрочный кредит), компания рассматривается как финансово зависимая (levered company).

Позитивный потенциал (или эффект) финансового левериджа пре­допределяется тем обстоятельством, что сумма средств, привлеченная

от лендеров (заемный капитал), обходится дешевле, нежели равнове­ликая сумма средств, привлеченная от собственников (собственный капитал). Действительно, представим, что некоторая сумма привле­чена: от собственников, от лендеров. По итогам года лицам, предо­ставившим свой капитал, выплачивается определенное одинаковое вознаграждение: собственникам — дивиденды, лендерам — проценты. Дивиденды — это часть чистой прибыли (т. е. после расчетов с бюдже­том по налогам), проценты — это часть себестоимости. Списание про­центов на себестоимость приводит к уменьшению налогооблагаемой прибыли, т. е. к меньшему оттоку средств по уплате налогов. Иными словами, привлечение средств в виде заемного капитала более выгод­но — меньше отдали бюджету, больше осталось собственникам в виде капитализированного дохода. Таким образом, если фирма работает успешно, а стоимость заемного капитала покрывается генерируемым им доходом, выгодно наращивать свои мощности через лендеров.

Негативный потенциал (или эффект) финансового левериджа предопределяется тем обстоятельством, что выплата процентов по заемному капиталу является обязательной, тогда как выплата ди­видендов нет. Иными словами, если некий капитал был вовлечен в дело, а бизнес не пошел, то последствия подобного развития собы­тий принципиально разнятся в зависимости от того, кто был источ­ником капитала — собственники или лендеры. Собственники мо­гут и подождать с получением дивидендов до лучших времен, тогда как лендеры требуют свое вознаграждение независимо от текущих результатов деятельности. Поэтому, если капитал вовлечен в биз­нес, а текущей отдачи нет (возможно, это временно), для расчетов с лендерами, не исключено, придется прибегнуть к экстраординар­ным мерам вплоть до распродажи имущества, что всегда чревато серьезными финансовыми потерями, а в самом плохом случае — банкротством. В этом суть финансового риска, суть плюсов и ми­нусов при выборе целевой структуры капитала.

Известны две основные меры финансового левериджа:

— соотношение заемного и собственного капитала;

— отношение темпа изменения чистой прибыли к темпу изме­нения операционной прибыли ЕВ1Т (уровень финансового левериджа как коэффициент эластичности между ЕВ1Т и чи­стой прибылью).

Весьма наглядным и легко интерпретируемым является пред­ставление финансового левериджа в виде соотношения заемного (Ь) и собственного капитала (Е) или, что равносильно, доля заем­ного капитала в общей сумме долгосрочных источников:

ВЕЬ ₁ = — или ВЕЬ ₂ = —— ¹ Е ² Е + Ь

Очевидно, что привлечение заемного финансирования приводит к росту показателей уровня финансового левериджа, представлен­ных моделями (Л2), что характеризует увеличение уровня финан­сового риска, олицетворяемого с данной фирмой, точнее, с ее фи­нансовой структурой. Оценка по (Л2) обладает пространственно- временной сопоставимостью. Мера финансового левериджа через темповые показатели применяется для количественной оценки последствий при развитии финансово-хозяйственной ситуации (объем производства, сбыт продукции, вынужденное или целевое изменение ценовой политики и т. п.) в условиях выбранной струк­туры капитала, т. е. выбранного уровня финансового левериджа (ситуация аналогична рассмотренной в предыдущей статье ситуа­ции с операционным левериджем). Уместно, наконец, заметить, что приведенные формулы объясняют, почему в литературе ино­гда используется синонимичное понятие — капитальный леверидж (capital leverage).

Вновь приведем простейший пример (развитие примера из Опе­рационный леверидж). Пример

Предположим, что в условиях предыдущего примера компания ВВ в большей степени пользуется заемным капиталом; это означает, что она имеет более высокие постоянные финансовые затраты. Налог на прибыль равен 20%. Требуется проанализировать влияние уровня финансового ле­вериджа на рентабельность продаж и рентабельность собственного капи­тала. Решение

В табл. Л2 приведены расчеты влияния уровня финансового леверид­жа на изменение рентабельности фирмы в случае варьирования объемами производства.

Таблица Л2

Вариационный анализ рентабельности как функции финансового левериджа

Комментарий к таблице.

Уровень финансового левериджа, рассчитанный как отношение заем­ного капитала к собственному, в компании ВВ почти в четыре раза выше чем в компании АА, т. е. финансовый риск, ассоциируемый с нею, гораздо выше. Это проявляется и в вариации показателей чистой прибыли и чистой рентабельности. Так, при неблагоприятном развитии ситуации, сопрово­ждающемся спадом производства, рентабельность менее рисковой в фи­нансовом смысле фирмы АА снизится с 9,2 до 6,0%, тогда как у фирмы ВВ это снижение будет гораздо более существенным — с 12 до 6%. Еще более показательна динамика показателя чистой рентабельности реализованной продукции, если в базовом варианте фирма ВВ была более рентабельной (19,2% против 18,4%), то в случае спада в продажах уже более рентабельной становится фирма АА.

Несложно понять что в принципе возможна и такая ситуация, когда запас прочности по отношению к рыночным колебаниям в продажах у фирмы низок; имеется в виду, что прибыль от продаж меньше постоянных финансовых затрат (процентных платежей). В этом случае фирма будет вы­нуждена расплачиваться с лендерами не за счет текущих доходов, а за счет уменьшения собственного капитала.

ЛЕНДЕР (lender) — разновидность кредитора. Предоставля­ет свои средства, как правило, на долгосрочной основе и на сле­дующих условиях: а) поставляются только финансовые ресурсы; б) имеет место предопределенность в поставке ресурсов по объему и срокам; в) ресурс предоставляется временно на оговоренный срок; г) предусматриваются и оговариваются условия возврата того же ресурса; д) ресурс предоставляется на условиях платно­сти. Обычно понятие лендера сужают до поставщика финансовых ресурсов на долгосрочной основе, при этом всю их совокупность можно подразделить на две большие группы с условными названи­ями: рыночные и индивидуально-целевые. Под рыночными ленде- рами мы будем понимать участников рынков ссудного капитала — в основном это инвесторы, вкладывающие свои свободные денеж­ные средства в облигационные займы фирм. Они в явном виде не привязаны к конкретной фирме, точнее, индифферентны к ней и руководствуются исключительно соображениями стратегической доходности и потенциальной ликвидности приобретаемого акти­ва. Индивидуально-целевые лендеры, а к ним относятся прежде все­го банки, предоставляющие долгосрочные кредиты, и лизинговые компании, ориентированы на конкретную фирму, а заключаемый при этом двусторонний договор принимает во внимание специфи­ку деятельности именно этой фирмы-реципиента.

ЛИБОР (London Inter-Bank Offered Rate, LIBOR) — процентная ставка по краткосрочным кредитам, используемая банками на лон­донском межбанковском рынке депозитов. Эта ставка является важнейшим ориентиром процентных ставок на международном рынке ссудных капиталов.

ЛИЗИНГ (lease) — вид предпринимательской деятельности, предусматривающий инвестирование лизингодателем временно свободных и (или) привлеченных финансовых ресурсов в приобре­тение имущества с последующей передачей его лизингополучате­лю на условиях аренды. В англоязычной литературе частная ситуа­ция, когда лизинговая операция осуществляется лизингодателем (арендодателем) с привлечением им значительного объема заем­ных средств, носит специальное название — leveraged lease. В отече­ственной практике имеет место определенное терминологическое недоразумение в трактовке и соотношении категорий «лизинг» и «аренда», которое заключается в том, что два этих термина в из­вестном смысле различаются, т. е. отдельными нормативными до­кументами введены понятия «аренды», «финансовой аренды (ли­зинга)», «финансового лизинга» и др. Иными словами, некоторый раздел арендных операций в российских регулятивах и руковод­ствах поименован иностранным словом «лизинг». Поэтому у прак­тических работников, читающих не только отечественную, но и пе­реводную литературу, может сложиться впечатление, что в эконо­мически развитых странах существуют две принципиально разли­чающиеся операции — аренды и лизинга. На самом деле этого нет, поскольку специфическая, в классическом варианте, трехсторон­няя сделка — лизинг — представляет собой, по сути, совокупность заключаемых ее участниками самостоятельных договоров. Это как минимум договор купли-продажи имущества между поставщиком и лизингодателем, а также договор аренды между лизингодателем и лизингополучателем; в некоторых случаях к указанным договорам добавляются еще договор страхования объекта лизинга и кредитный договор между лизингодателем и финансирующими организациями (банки, фонды и т. д.). В специальной литературе можно видеть не меньше десятка разновидностей лизинга, однако критерии, по ко­торым они разделяются, зачастую носят искусственный характер, ориентированы в большей степени на формальную сторону, неже­ли на экономическое содержание операции. Строго говоря, мож­но выделить лишь две основные формы лизинга — финансовый и операционный (подавляющее большинство других видов лизинга, упомянем, например, о совсем уж экзотическом «мокром лизинге», являются надуманными, по сути, бессмысленными и практически бесполезными).

В связи с часто встречающимся необоснованным применением понятия «лизинг» в различных пособиях и руководствах уместно упомянуть следующее. Гражданский кодекс РФ вводит квалифици­рующий признак, характеризующий возможные объекты аренды и лизинга, — материальность. Согласно этому признаку потенциаль­ными объектами аренды и лизинга могут служить так называемые непотребляемые вещи, т.е. вещи, не теряющие своих натуральных свойств в процессе их использования. Отсюда следует важный вы­вод: в аренду, в том числе и в лизинг, не могут быть сданы немате­риальные активы как имущество, не относящееся к вещам, денеж­ные средства, права организации (лицензии, разрешения и т. д.).

Таким образом, в качестве предмета лизинга могут выступать именно вещи (предметы) и имущественные комплексы, но не что- либо иное. В этой связи заметим, что на сегодняшний день в специ­альной экономической литературе встречаются и попросту абсурд­ные определения, подобные, например, «лизингу персонала» (здесь, вероятно, подразумевается предложение о подборе специалистов определенной квалификации на временную работу с выплатой им установленной заработной платы, а также своеобразного вознаграж­дения компании, занимающейся предоставлением подобных услуг). Не вдаваясь в подробную дискуссию касательно экономической или правовой сути данной операции, отметим, что применение подоб­ной формулировки (использование термина «лизинг» в данном кон­тексте) совершенно некорректно. Дело в том, что в лизинг можно сдавать лишь то, что принадлежит экономическому субъекту по пра­ву собственности. В этом аспекте использование понятия «лизинг» в применении к работникам по своей абсурдности можно уравнять с пожеланием о необходимости учета сотрудников конкретно взя­той компании на ее балансе. Очевидно, что ни один экономиче­ский субъект не владеет своими сотрудниками (отношения между ними строятся на позициях взаимной договоренности гражданско- правового характера), а потому как саму придумку, так и примене­ние терминов подобного рода следует отнести исключительно к не­достаточной правовой культуре «изобретателей».

Подробно о сущности и видах лизинга см.: [КовалевВит., 2005].

ЛИЗИНГ ВОЗВРАТНЫЙ (sale and leaseback) — одна из разно­видностей финансового лизинга. Суть данной операции заклю­чается в том, что компания, владеющая каким-либо имуществом, продает право собственности на этот объект другой фирме и одно­временно оформляет договор о его аренде на определенный срок с выполнением некоторых условий. Благодаря такой операции ком­пания одномоментно получает «живые» денежные средства, кото­рые чаще всего используются для пополнения оборотных средств. Безусловно, это не бесплатная операция, так как лизинговые пла­тежи включают комиссию, составляющую доход лизингодателя.

ЛИЗИНГ ОПЕРАЦИОННЫЙ (operating lease) — лизинг, не яв­ляющийся финансовым. При операционном лизинге риски вла­дения и пользования арендованным активом не передаются арен­датору (лизингополучателю), и арендодатель (лизингодатель) по общему порядку отражает имущество, переданное в аренду, в своем балансе. Операционный лизинг, как правило, заключается на срок, меньший чем амортизационный период арендуемого имущества, и предусматривает возврат объекта лизинга владельцу по окончании срока действия контракта. Техническое обслуживание, ремонт, страхование и другие обязательства в этом случае принимает на себя лизингодатель, а общая сумма выплат арендатора за арендо­ванное имущество не покрывает расходов арендодателя по его при­обретению, поэтому такое имущество может сдаваться в операци­онный лизинг неоднократно.

В российской практике, а также в отдельных нормативных актах обсуждаемый в данной статье вид арендных операций поименован как «оперативный лизинг», что, на наш взгляд, представляется не вполне корректным. Вероятно, этот термин был введен благодаря прямому и не самому удачному переводу англоязычного выраже­ния operating lease (вспомним, что, как и многие английские слова, слово operating многозначно). В отечественной литературе понятие «оперативный» традиционно увязывается с временным интерва­лом и подразумевает краткосрочность. Однако понятие operating lease никакого отношения к подобной трактовке не имеет; точнее говоря, конечно, могут быть и краткосрочные арендные операции, но в целом временной аспект здесь не является определяющим. Не случайно в англо-американской практике операционный лизинг определяется как лизинг, не являющийся финансовым (как видим, никакого упоминания о временном параметре здесь нет). Термин «операционный» гораздо точнее отражает суть лизинговой опера­ции в этом случае, которая, повторим, может быть и достаточно протяженной во времени.

ЛИЗИНГ ФИНАНСОВЫЙ (financial lease) - лизинг, при кото­ром риски и вознаграждения от владения и пользования арендо­ванным имуществом ложатся на арендатора (лизингополучателя), т. е. арендное соглашение между лизингодателем (арендодателем) и лизингополучателем (арендатором) удовлетворяет условиям, по­зволяющим классифицировать его как сделку финансовой аренды (см. Аренда финансовая). В этом случае арендатор (лизингополуча­тель) в соответствии с требованиями МСФО № 17 «Аренда» должен отражать предмет лизинга в составе активов (следование принци­пу приоритета содержания перед формой). В соответствии с рос­сийским законодательством балансодержателем объекта лизинга может выступать как лизингополучатель, так и лизингодатель, что оговаривается непосредственно в самом договоре.

ЛИКВИДНОСТЬ (liquidity) — а) способность какого-либо актива трансформироваться в денежные средства; б) способность какого- либо актива трансформироваться в денежные средства в ходе пред­усмотренного производственно-технологического процесса. Раз­ница в понятиях заключается в том, что данный актив рассматри­вается в случае а) как товар, а в случае б) как необходимый элемент производственно-технологического процесса, в ходе которого имеет место естественная (т. е. невынужденная) трансформация актива. Именно трактовка актива как элемента технологической цепочки (... ^ ДС ^ ПЗ ^ НП ^ ГП ^ ДЗ ^ ДС₂ ^ ...) является основной при характеристике эффективности управления оборотными сред­ствами. В этом случае термин «ликвидный» закрепляется именно за оборотными средствами. Степень ликвидности определяется продол­жительностью временного периода, в течение которого трансформа­ция в денежные средства может быть осуществлена. Вне зависимости от того, в каком смысле понимается ликвидность, предполагается, что сумма денежных средств, в которую трансформируется актив, являет­ся обоснованной, разумной. (Примечание. ДС — денежные средства; ПЗ — производственные запасы; НП — незавершенное производство; ГП — готовая продукция; ДЗ — дебиторская задолженность.)

ЛИКВИДНОСТЬ ПРЕДПРИЯТИЯ - условный термин, озна­чающий наличие у предприятия оборотных средств в размере, теоретически достаточном для погашения краткосрочных обя­зательств хотя бы и с нарушением сроков погашения, предусмо­тренных контрактами; иными словами, предприятие ликвидно, если его оборотные активы формально превышают краткосрочные обязательства. Логика этого понятия проистекает из условного, но достаточно естественного предположения о том, что в ходе теку­щей деятельности расчеты по текущим платежам, т. е. погашение кредиторской задолженности, осуществляется за счет оборотных активов; иными словами, для этой цели не предполагается распро­дажи долгосрочных активов. Подчеркнем, что обсуждаемое поня­тие не связано с ликвидностью предприятия, понимаемого как то­вар, как объект купли-продажи; речь идет об одной из важнейших характеристик предприятия как субъекта рыночных отношений, а именно о его способности рассчитываться по текущим обязатель­ствам. (См. Платежеспособность.)

ЛИСТИНГ (listing) — процедура получения котировки на бирже, т. е. допуска ценных бумаг к биржевой торговле и включения их в реестр биржи (котировальный список). Каждая биржа может уста­навливать свои требования к компании, претендующей на включе­ние в листинг; среди них: величина капитала фирмы, объемы дея­тельности, число лет в бизнесе, число выпущенных акций, требова­ния в отношении раскрытия информации в публичной отчетности и др. (см., например, Нью-Йоркская фондовая биржа). Сведения о таких фирмах (бумагах) являются общедоступными. Так, в Вели­кобритании требования к допуску к торговле, а также сведения о торгуемых на бирже ценных бумагах публикуются в выпускаемом Лондонской фондовой биржей буклете «Допуск к биржевой ко­тировке» (Admission of securities to listing, ASL), которая по цвету об­ложки называется также «Желтой книгой» (Yellow book). Сведения о ценных бумагах, торгуемых на внебиржевом рынке, публикуются в так называемой «Зеленой книге» (Green book). (См. Делистинг.)

ЛИФО (LIFO) — метод оценки запасов, списываемых на себе­стоимость. (См. Методы оценки запасов.)

ЛИЦО ЮРИДИЧЕСКОЕ (juridical person) - организация, име­ющая в собственности, хозяйственном ведении или оперативном управлении обособленное имущество, отвечающая этим имуще­ством по своим обязательствам, имеющая право от своего имени приобретать и осуществлять имущественные и личные неимуще­ственные права, нести обязанности, быть истцом и ответчиком в суде (ст. 48 ГК РФ). Юридическое лицо действует на основании устава, либо учредительного договора и устава, либо только учре­дительного договора. Юридическое лицо обязано иметь самостоя­тельный баланс или смету.

ЛОНДОНСКАЯ ФОНДОВАЯ БИРЖА (London Stock Exchange, LSE) — один из крупнейших в мире организованных фондовых рынков. Торговля ценными бумагами в Англии началась в кофей­нях (кофейных домах). Это были удобные места, где можно было не только отдохнуть, выпить чашечку кофе, но и заключить сдел­ку. Операции купли-продажи ценных бумаг изначально носили исключительно рисковый характер; в числе основных причин — информационная недостаточность¹. Нельзя постоянно рисковать деньгами, основываясь лишь на слухах. А потому следовало ожи­дать изменений в информационном обеспечении этих операций. В январе 1698 г. брокер Джон Кастейн (John Castaign) в своей конторе в Кофейне Джонатана (Jonathan's Coffee-house) начал ре­гулярную (по вторникам и пятницам) публикацию прайс-листа с обменными курсами и курсами ценных бумаг по 14 финансовым центрам (Амстердам, Антверпен, Париж и др.). Позднее список котируемых товаров расширился за счет включения в него золота, серебряных слитков, табака, соли, угля, бумаги и др. Как уже упо­миналось, торговля ценными бумагами осуществлялась и ранее, однако сделки носили сугубо индивидуализированный характер, а потому инициатива Кастейна по праву рассматривается как одно из первых свидетельств начала организованной торговли. В 1773 г. брокеры нескольких кофейных домов построили трехэтажное зда­ние, в котором нашлось место как для собственно кофейни, так и для отдельного помещения, в котором велась торговля ценны­ми бумагами. Вход в здание был открыт любому желающему, но за плату — шесть пенсов за день. В течение непродолжительного времени построенная площадка именовалась как Новая кофей­ня Джонатана, но вскоре была переименована в Фондовую биржу (The Stock Exchange); отсюда и началась знаменитая ныне Лондон­ская фондовая биржа. Поначалу здесь, как и ранее, доминировала торговля ценными бумагами, в основном государственными обли­гациями, и лишь с 1801 г. были разрешены операции, связанные с подпиской на вновь эмитируемые бумаги. Началось становление организованного рынка капитала в современном его понимании. См. Биржа, Фондовая биржа.