<<
>>

Влияние различных форм финансирования инвестиционных проектов на хозяйственную деятельность предприятия

Блок инвестиционного проектирования и блок проектного финансирования оказывают многофакторное системное воздей­ствие на бизнес. Задачей инвестиционного менеджера является вы­деление наиболее существенных воздействий, их формализация и расчет совокупного эффекта.
Покрытие потребностей в капитале следует показывать по каждому из источников: собственные сред­ства предприятия (фирмы-предпринимателя), акционерный капи­тал, заемное финансирование и т.д. При этом важно выбрать формы привлечения капитала и прежде всего решить вопрос, наращивать ли собственный капитал, выпуская ценные бумаги, или привлечь заемный. Как правило, у предприятия на финансирование объектов инвестирования не хватает собственных средств, в связи с чем прак­тически всегда привлекаются внешние источники, а для этого необ­ходимо предварительно определиться с отдельными инвесторами (инвестиционными институтами, финансовыми организациями).

могут быть получены для проекта на рынке капитала. За сумму, со­зданную за счет собственных средств, он требует проценты, кото­рые получил бы, вложив средства в другие мероприятия.

Каждая из форм финансирования по-разному влияет на отдачу на собственный капитал и показатели финансовой устойчивости предприятия. В связи с этим рекомендуется использовать комби­нации источников финансирования. Специалисты выделяют шесть типичных комбинаций форм проектного финансирования.

1. Финансирование за счет собственных средств и кредитное

инвестиционного проекта является превышение отдачи от вложен­ных средств над ставкой привлечения. Для принятия решения о со­отношении финансирования за счет собственных фондов накоп­ления и кредитного финансирования необходимо оценить:

• финансирование за счет собственного фонда накопления луч­ше с точки зрения кратко- и долгосрочной платежеспособно­сти (ликвидности и доли собственных средств в пассивах);

• кредитное финансирование лучше с точки зрения эффектив­ности хозяйственной деятельности (отдачи на единицу соб­ственных средств).

2. Финансирование за счет собственных средств и институцио­нальное финансирование (покупка пакета акций, создание пред­приятий с участием иностранного капитала, договор о совместной деятельности). Институциональное финансирование лучше с точ­ки зрения финансовой устойчивости, так как величина собствен­ных средств предприятия увеличивается. С точки зрения эффек­тивности ситуация неоднозначна, так как при институциональном финансировании и числитель, и знаменатель показателя прибыль/ собственный капитал возрастают. Все зависит от конкретной ситуа­ции.

циональная форма финансирования принципиально отличается от кредита. Кредит является безусловным обязательством — вне зависимости от внешних рисков заемщик обязан погасить задол­женность. В институциональной форме финансирования инвестор наряду с реципиентом делит внешние риски в обмен на участие в прибыли. С точки зрения финансовой устойчивости институцио­нальное финансирование лучше, с точки зрения эффективности ситуация неоднозначна:

• при институциональном финансировании возрастает величи­на собственных средств, что снижает прибышь на вложенный капитал;

• при кредитном финансировании появляются дополнитель­ные издержки (погашение процента), что также снижает при­бышь на инвестированный капитал.

купка пакета акций) и путем выделения проекта на отдельный ба­ланс (создание предприятия с участием иностранного капитала, совместная деятельность, консорциум). При выделении проекта на отдельный баланс и 100%-ном вложении средств данная схема выгоднее, чем проведение проекта в рамках фирмы, так как значи­тельно снижается риск банкротства. При появлении же институ­ционального инвестора ситуация становится менее определенной и зависит от его доли в уставном капитале предприятия с участием иностранного капитала.

5. Долгосрочное и краткосрочное кредитное финансирование. Долгосрочное кредитное финансирование может вести к ухудше­нию лишь общей (долгосрочной) платежеспособности предприятия (доля собственных средств в пассивах), в то время как краткос­рочная платежеспособность (ликвидность) не меняется.

Краткос­рочное кредитное финансирование, как правило, используется только в том случае, когда показатели краткосрочной платежес­пособности (ликвидность, финансовая маневренность) явно из­быточны и принятие проекта не ведет к появлению дополни­тельных финансовых издержек в этой сфере. Преимуществом по сравнению с долгосрочным финансированием в большинстве случаев является меньший процент по кредиту.

Вообще, краткосрочное кредитование является нетипичным способом финансирования долгосрочных вложений. Классиче­ская экономическая теория требует временного соответствия меж­ду сроком погашения привлекаемых кредитных ресурсов и сро­ком окупаемости инвестиций, так как предполагается, что именно чистые финансовые «притоки» от реализации инвестиционного проекта будут служить источником погашения кредита.

В нашей стране, когда неопределенность финансового рынка чрезвычайно обостряет проблему «длинных» денег, часто инвес­тиции финансируются именно за счет краткосрочных кредитов. При этом по мере истечения срока кредитного договора периоди­чески происходит рефинансирование (пролонгация кредитного договора с банком на следующий краткосрочный период или пога­шение кредита за счет привлечения кредитных ресурсов у другого

6. Финансирование за счет эмиссии акций и накопленной при­были (собственного фонда накопления). Положительной чертой финансирования за счет эмиссии акций является то, что оно, во- первых, не влечет за собой выплат процентов, во-вторых, не ухуд­шает финансовую устойчивость. Негативным моментом является то, что при этом варианте увеличивается уставный капитал и пада­ет ожидаемая прибыль на акционерный капитал. Следует учесть, что эмиссия акций может привести к частичной потере контроля над предприятием.

Во втором случае принятие проекта требует отказа от прежнего объема текущей деятельности (валюта баланса остается неизмен­ной), что означает появление альтернативных (вмененных) издер­жек. Следовательно, финансирование проекта за счет собственно­го фонда накопления также ведет к ожидаемому падению прибыли на единицу собственных средств, но не за счет увеличения устав­ного капитала, а за счет уменьшения текущих финансовых резуль­татов.

Кроме того, финансирование за счет собственного фонда накопления ухудшает ликвидность фирмы, так как часть средств перераспределяется из оборотного капитала в основной при неиз­менной структуре пассивов.

При любой форме проектного финансирования все составля­ющие структуры денежного капитала имеют свою стоимость, т.е. доходность, которую требует владелец средств за право их исполь­зования. Для инвестора стоимость инвестиций представляет со­бой (всегда или, по крайней мере, в большинстве случаев) цену выбора или альтернативную стоимость их использования на рын­ке капитала. В связи с этим важно правильно определять реаль­ную стоимость инвестируемых средств, т.е. стоимость капитала. Решение этой проблемы затрудняется тем, что капитал может иметь сложную структуру, образуемую различными источниками долго­срочных средств. Выше мы говорили, что вложение средств явля­ется оправданным только в том случае, если оно приносит доход больший, чем доход по альтернативным проектам с тем же уров­нем риска. Поэтому стоимость капитала представляет собой ту при­быль, которая необходима, чтобы удовлетворить владельцев капи­тала, а чистая текущая стоимость может быть представлена как сумма денег, которую инвесторы согласны оставить заемщику за то, что он обеспечит им возврат вложенных средств плюс получе­ние такой прибыли.

Поскольку в большинстве случаев привлекать капитал прихо­дится не из одного источника, а из нескольких, то обычно стоимость капитала формируется под влиянием необходимости обеспечить

шейная стоимость капитала (\VACC) может быть определена как тот уровень доходности, который может приносить инвестицион­ный проект, чтобы можно было обеспечить получение всеми кате­гориями инвесторов дохода, аналогичного тому, что они могли бы получить от альтернативных вложений с тем же уровнем риска. Формула для определения средневзвешенной стоимости капитала имеет следующий вид:

У\1АСС = X (4.1)

где — доля капитала (инвестиционных ресурсов), полученного из г'-го источника;

к1 —требуемая доходность (норма прибыли) по капиталу, получен­ному из г'-го источника.

Важно отметить, что при определении стоимости капитала нуж­но сопоставлять маржинальные (замыкающие) выгоды с маржи­нальными затратами. При этом под маржинальной стоимостью капитала понимается изменение в общей сумме прибыли от ни- вестиций, необходимое для удовлетворения требований инвесто­ров с учетом НОВБ1Х инвестиций, деленное на сумму капитала, не­обходимого для инвестиций.

Стоимость заемных средств. Для компании, у которой нет за- еМНБ1Х средств, НО которая хочет осугцествитв НОВБ1е инвестиции, стоимоств заемнв1х средств будет равна эффективной процентной ставке по вновв привлеченнвш кредитам, скорректированной с учетом практики исчисления налогов.

Стоимоств капитала, получаемого с помогцвю привилегирован- НБ1Х акций (К), определяется по формуле

К = Дп:Цп, (4.2)

гАе Дп — ежегодный дивиденд на одну привилегированную акцию;

Цп — цена одной выпущенной привилегированной акции.

Ценноств (цена) обыкновенной акции для инвестора определя­ется дисконтированной величиной потока будущих дивидендов:

Ц = 1Д(:(1 + !)', (4.3)

где Ц — цена акции;

^ — порядковый номер периода, за который начисляется дивиденд;

Д( — дивиденд в конце Нто периода;

г —желаемая инвестором доходность своего капитала.

Если поток будущих дивидендов предсказуем, то ставка дискон­тирования, при которой текущая стоимость суммы будущих диви­дендов оказывается равной текущей стоимости акций, будет равна требуемому инвестором уровню доходности на свой капитал.

В большинстве случаев будущие дивиденды трудно предсказать достаточно точно. Для определения требуемого уровня доходности разработаны специальные модели, например, модель роста диви­дендов, модель доходности по чистой прибыли. Применение той или иной модели зависит от наличия информации. Чтобы снизить опасность ошибки, рекомендуется использовать несколько моде­лей.

В модели роста дивидендов предполагается, что денежные по­ступления возрастают с одинаковым темпом дв каждом из перио­дов времени, когда

г = А1:Ц+д.

(4.4)

В основе использования этой модели лежат две реально извест­ные величины: сложившаяся на рынке цена акций и величина

дивидендных выплат к истекшему году. Таким образом, единствен­ной величиной, которую здесь надо прогнозировать, является воз­можный темп роста дивидендов.

(4.5)

В модели доходности по чистой прибыли отправной точкой яв­ляется тот доход, который получил бы акционер при распределе­нии всей прибыли компании после уплаты налогов в виде диви­дендов. Эта величина определяется с помощью уравнения

к = ЧП : Ц

а чэ

где к — доходность по чистой прибыли;

ЧПа — чистая прибыль на одну акцию;

Цр — рыночная цена одной акции.

Стоимость существующего капитала. После определения ве­личины доходности, требуемой инвестором, надо оценить уровень доходности, которого должна достичь фирма, чтобы удовлетво­рить инвесторов и обеспечить получение выгоды для себя. Одна­ко, когда рассматривается проблема стоимости собственного ка­питала, эти две разновидности «сливаются», и в качестве уровня доходности, необходимого фирме, можно рассматривать уровень доходности, требуемый инвестором — совладельцем собственного капитала фирмы. Этот уровень зависит отуровня доходности кон­курирующих вариантов инвестиций и соотношений рисковости вложений в собственные проекты фирмы и альтернативные то­вары фондового рынка.

Стоимость вновь привлекаемого капитала. Если фирме недо­статочно собственного капитала и ей надо прибегнуть к привлече­нию капитала из внешних источников за счет эмиссии своих цен­ных бумаг, то надо иметь в виду, что это будет возможно лишь в том случае, если проект эмиссии предполагает уровень доходности более высокий, чем по существующему капиталу. Уровень требо­ваний новых инвесторов можно определить, если принять на воо­ружение посылку о том, что все доходы, полученные благодаря инвестициям, будут направляться на выплату инвестиций. Тогда для определения стоимости нового собственного (акционерного) капитала, привлекаемого с помощью продажи обыкновенных ак­ций, можно использовать формулу

(4.6)

где гп — необходимый уровень доходности по новому акционерному ка-

питалу;

/ — затраты на осуществление новой эмиссии акций, процент к ры­ночной цене акций; т — желаемая инвестором доходность своего капитала (по уже про­веденным ранее эмиссиям).

Однако возможна ситуация, когда не вся сумма доходов фирмы направляется на немедленную выплату дивидендов, а часть их сохраняется (удерживается от распределения), чтобы эти средства можно было реинвестировать. Целью таких операций является увеличение размера дивидендов в будущем, но они влияют также и на требуемый уровень доходности по новому капиталу. Стоимость капитала для такого варианта привлечения средств определяется по следующей формуле:

Гп= [ДцЦЦ -/)] +д. (4.7)

После того как определена стоимость отдельных элементов ка­питала, следует найти средневзвешенную стоимость всего инве­стируемого капитала. Теория финансового менеджмента рекомен­дует формировать инвестируемый капитал таким образом, чтобы прирост капитала не нарушал оптимальной его структуры (т.е. оптимального соотношения между заемным капиталом, собствен­ным капиталом и прочими источниками средств), сформирован­ной фирмой ранее. Определение весов для расчета средневзве­шенной стоимости капитала — сложная задача. Тем более, что они могут определяться исходя из рыночной или бухгалтерской стои­мости каждого элемента капитала. Согласно теории инвестици­онного анализа однозначно рекомендуется пользоваться рыноч­ной оценкой.

<< | >>
Источник: Ивасенко А.Г., Никонова Я.И.. Инвестиции: источники и методы финансирования. М.: — 261 с. 2009

Еще по теме Влияние различных форм финансирования инвестиционных проектов на хозяйственную деятельность предприятия:

  1. 9.4. СУЩНОСТЬ И ЗНАЧЕНИЕ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПОЛИТИКИ
  2. 11.1. Инновационная деятельность предприятия
  3. 11.2. Инвестиционная деятельность предприятия
  4. Особые формы финансирования инвестиций
  5. Влияние различных форм финансирования инвестиционных проектов на хозяйственную деятельность предприятия
  6. 7.3. ОЦЕНКА РИСКОВ РЕАЛЬНЫХ . ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
  7. 13.2. СХЕМЫ ФИНАНСИРОВАНИЯ РЕАЛЬНЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
  8. 14.1. ОЦЕНКА СТОИМОСТИ ФОРМИРУЕМЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ РЕСУРСОВ
  9. 3.1. ИНВЕСТИЦИОННЫЙ ПРОЕКТ: ПОНЯТИЕ И СОДЕРЖАНИЕ
  10. 7.2. Конкурсный отбор инвестиционных проектов в муниципальную инвестиционную программу
  11. 1.2. ФОРМЫ ГОСУДАРСТВЕННОГО РЕГУЛИРОВАНИЯ ФИНАНСОВОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЙ
  12. 15.3. МЕТОДЫ ОПТИМИЗАЦИИ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ ПРЕДПРИЯТИЯ
  13. 1.2. Инвестиционный процесс и его участники. Инвестиционные проекты и их оценка
  14. 14.3. ОЦЕНКА РИСКОВ РЕАЛЬНЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
  15. 12.3. ОЦЕНКА РИСКОВ РЕАЛЬНЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
  16. 1.4.ХАРАКТЕРИСТИКА ПРОЦЕССА УПРАВЛЕНИЯ ФИНАНСОВЫМИ РЕСУРСАМИ ПРЕДПРИЯТИЯ
  17. 7.2. ФАКТОРЫ, ВЛИЯЮЩИЕ НА РАСПРЕДЕЛЕНИЕ ФИНАНСОВЫХ РЕСУРСОВ ПО ОСНОВНЫМ СФЕРАМ ХОЗЯЙСТВЕННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ
  18. 10.3. ОПРЕДЕЛЕНИЕ СТОИМОСТИ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА И ОБОСНОВАНИЕ СХЕМ ЕГО ФИНАНСИРОВАНИЯ
  19. 9.1. СУЩНОСТЬ ИНВЕСТИЦИЙ И ПРИОРИТЕТНЫЕ ЗАДАЧИ АНАЛИЗА ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ
  20. 12.2. ИНВЕСТИЦИОННЫЙ ПРОЕКТ