§ 3.2. Теоретические аспекты определения эффективности инвестиционных проектов 3.2.1. Концептуальная модель определения экономической эффективности

Определение экономической эффективности инвестиционного проекта за­ключается в решении двуединой задачи — выяснения соответствия проекта, за­ложенных в нем технических, технологических, организационных, маркетинго­вых, финансовых и других решений целям и интересам инвесторов.

Смысловая направленность определения экономической эффектив­ности ИП для нас, т. е. обучающих и обучаемых, весьма важна.

Выступая как исходный пункт, формирующий в своем развитии со­держание и логику изложения (и изучения) теории эффективности, при­нятая концепция дает возможность построить принципиальную модель теории экономической эффективности инвестиций с целью последую­щего ее преобразования в методологические и методические принципы оценки эффективности. Нарис. 3.1 представлена такая модель. Принци­пиальной она является по той причине, что развитие теории эффектив­ности здесь подчинено объективным причинно-следственным связям, присущим именно этой теории. Другой вариант невозможен, что являет­ся ее существенным преимуществом с позиции требований дидактики

Изучение теоретических проблем оценки эффективности инвести­ций мы начинаем с последовательного рассмотрения сущности эконо­мических интересов инвестора и комплекса специфических решений, объединенных в инвестиционном проекте, необходимых для достиже­ния цели инвестора (см.

Исходным в данной схеме является решение комплекса вопросов по определению требований собственника, т. е. в первую очередь сле­дует установить параметры экономического интереса инвестора (их содержание и уровень) и лишь затем перейти к выбору и оценке пока­зателей, объективно отражающих содержание проектных решений с позиции экономики. Такая «технологическая зависимость» предоп­ределена тем, что через параметры «интереса» в расчеты показателей эффективности включаются требования инвестора по уровню прием­лемого для него дохода (см. § 4.3). Не решив первую задачу, нельзя решить вторую.

Оценка меры соответствия го приведенной схеме возможна при двух ме­тодологических условиях соизмерения (см. блоки 2,2.1 и 2.2). Первое — эконо­мические интересы и проектные решения, несмотря на различия в их сущностных характеристиках, должны быть представлены в единой количественной систе­ме измерителей. В экономических системах таковой может быть только сто­имость. Иным путем их соизмерить невозможно.

Второе правило (условие) сопоставления элементов определения эф­фективности инвестиций состоит в том, что оно должно базироваться на общей методологической основе — едином критерии экономической эф­фективности.

8. Теоретические основы фуппировки денежных потоков по сферам деятельности и формирования финансово-инвестиционного бюджета проекта по видам эффективности

9, Теоретические основы группировки денежных потоков по направлениям «активы—пассивы» и формирования проектного баланса

12. Приемлемый для инвесторов уровень показателей финансовой устойчивости проекта

4. Дифференциация нормы дохода

10. Методология сбалансирования потоков и построения оптимальной системы показателей экономической эффективности и финансовой надежности ИП

Рис. 3.1. Принципиальная модель теоретической части учебника «Экономическая оценка инвестиций»: исходный пункт концепции и ее развитие в научно обоснованную методическую систему подготовки управленческого решения

об инвестировании

Для уяснения сути этого правила, предвосхищая его детальное обо­снование, здесь надо постулировать, что экономические интересы ин­вестора, воплощенные в норме дохода, и показатели эффективности инвестиций, как экономическая форма обобщенного представления комплекса проектных решений, должны конструироваться таким об­разом, чтобы по своему содержанию соответствовать общепринятому в экономической теории критерию эффективности — чистой прибыли (или валовой прибыли при определении общественной эффективности).

При детальном рассмотрении и изложении методологических условий (правил) соизмерения элементов блоков 1.1 и 1.2, способов и форм их трансформации в связи с объективными установленными нами правила­ми представляется возможным выстроить логическую цепочку основных положений теории эффективности.

3.2.2. Первое условие соизмерения экономических интересов инвестора с проектными решениями. Преобразование внеэкономической информации в экономическую

Начнем с первого условия — общности измерителей как предпосылки установления меры соответствия экономических интересов инвестора и проектных решений. Несмотря на различное экономическое содержа­ние, они, тем не менее, могут быть представлены в стоимостной оценке, что и является одной из предпосылок решения нашей главной задачи. Но для этого надо прежде всего выяснить экономическую сущность со­поставляемых параметров или объективные формы их экономического проявления в инвестиционном процессе. С этих позиций и предстоит рассмотреть в дальнейшем каждый из соизмеряемых параметров опреде­ления эффективности в развитии («ветвь экономических интересов» — блоки 1-5 и «ветвь проектных решений» — блоки 1,6-13).

В модели показано (блок 3), что измерение в обобщенном виде в тер­минах экономики (экономических параметрах) требований инвестора (собственника) по доходности инвестиций, направляемых в конкрет­ный проект, находит наиболее полное воплощение в норме дохода. С позиции толкования сущности инвестиций в макроэкономической теории это цена отказа от сегодняшнего (немедленного) потребления благ ради более полного удовлетворения потребностей в следующие пе­риоды посредством вложения средств в объекты предпринимательской деятельности. Естественно, что для лица, принимающего решение, важ­но знать, какова должна быть мера компенсации за отказ от потребле­ния в момент времени 1= 1, которая обеспечит дополнительное потреб­ление в последующем периоде I = 2,3,..., п.

Ответ на данный вопрос является ключевым в принятии решения об инвестировании.

Таким образом, норма дохода, приемлемая для инвестора, — это со­отношение прибыли и инвестируемых средств в развитие производ­ства, выраженное в процентах или долях единицы.

Комплекс теоретических вопросов определения и использования ь методических рекомендациях по оценке эффективности нормы дохода, последовательность их изучения показаны в блоках 3,4 и 5 модели учеб­ника. Прежде всего, важно выяснить содержание основных принципов обоснования ее уровня. Дело в том, что, вкладывая средства в развитие производства, инвестор интересуется не шобым приростом чистой при­быль. Прирост капитала должен быть достаточным для того, чтобы, во- первых. компенсировать инвестору отказ от использования имеющихся средств на потребление в текущем периоде в минимально приемлемом для него размере, во-вторых, компенсиооиать обесценение денежных средств в связи с предстоящей инфляцией, и, в-третьих, гарантировать возмещение ВОЗМОЖНЫХ потерь в связи с нас гуплением инвестиционных рисков.

Лишь после этого можно перейти к рассмотрению направлений дифференциации нормы и их структуры в зависимости от области применения (по видам эффективности) Й способа отражения в ней ин­фляции и риска (блок 4), метода включения в расчет эффективности (блок 5).

Теперь перейдем к рассмотрению вопроса о первом условии соиз­мерения применительно к многообразным решениям, заложенным в проекте (блок 1.2).

3-3518

технологии, организации производства и труда, маркетинга (объем про­изводства и реализации конкурентоспособной продукции) и пр. мож­но описать в основных категориях методологии кэш-флоу — в форме притоков или оттоков реальных денежных средств. Процесс преобразо­вания внеэкономической информации (содержание конкретного реше­ния) в экономическую должен проводиться в строгом соответствии с четкими методологическими принципами (блок 7). К их числу мы относим:

• требования организационно-экономического механизма нацио­нальной экономики;

• отражение лишь предстоящих затрат;

• учет ранее произведенных ресурсов, но возможных к использо­ванию в проекте по альтернативной стоимости;

• учет инфляции;

• учет риска на стадии экономического обоснования оптимального уровня надежности технических и организационно-экономиче­ских систем проекта.

Притоки и оттоки денежных средств по проекту можно группировать по предметно-целевому признаку — по сферам деятельности (опера­ционной, инвестиционной, финансовой) или их исходной сущностной форме, т. е. как совокупные притоки и оттоки (блоки 8,9). На данном этапе нас интересует второе направление группировки. Око нас под­водит к пониманию сущности исходной формулы определения эффек­тивности — чистого дохода. Чистый доход определяют по всем шагам жизненного цикла проекта. На его базе выстраивают всю систему по­казателей экономической эффективности: чистый дисконтированный доход, внутренняя норма дохода и др. Ориентация на чистый доход отражает здравый смысл поведения человека (инвестора) при приня­тии управленческого решения в сфере экономики (если рассматривает­ся проект, то управленческое решение принимается по совокупности частных решений, которые могут быть агрегированы только в стоимо­стной форме). В экономической теории чистый доход выражают как соотношение результата и затрат, но в прагматических целях мы его представляем в форме разности притоков и оттоков, имея при этом в виду, например, что налоги не являются затратами, но они присут­ствуют в форме оттока в системе взаимодействия инвестора с государ­ством и точно так же, как привлечение (и возврат) кредита, не высту­пают в форме результата при привлечении кредита и затрат при его возврате.

Последующая группировка потоков денежных средств по ряду при­знаков: сферам деятельности, видам эффективности (в рамках требова­ний теории бюджетирования), активам и пассивам - при соблюдении правил оптимизации потоков (блек 10) - подводит нА'с к рассмотре­нию завершающего комплекса теоретических и методологических во­просов конструирования системы обобщающих показателей экономи­ческой эффективности и финансовой устойчивости инвестиционного проекта (блоки 11 12).

Обращаем ваше внимание на место и содержание блока 10. В литера­туре содержание проблем, включенных в блок 10 нашей модели, даже не упоминается. Меяу^ тем одним из непременных условий достиже­ния приемлемого е позиции инвесторов уровня показателей эконо­мической эффективности и показателей финансовой надежности яв­ляется сбалансированность денежных потоков, на базе которых они конструируются. Методология сбалансирования потоков денежных средств в финансово-инвестиционном бюджете и отчетном балансе ос­нована на объективном исходном условии — общей информационной базе. Методика сбалансирования денежных потоков, а следовательно, и системы показателей эффективности — важный инструмент расчета и обоснования инвестиционной привлекательности проекта.

Таким образом, при рассмотрении первого условия определения экономической эффективности инвестиций нам удалось показать (рас­крыть) сложный внутренний процесс трансформации проектных ре­шений в систему показателей экономической эффективности и фи­нансовой надежности инвестиционного проекта, а- экономические интересы инвестора - в норму дохода, т. е. в систему известных пока зателей, используемых в практической деятельности.

Тепер! станоьится ясно, что рассматриваемый нами исходный пункт опре­деления эффективнее и есть не что иное, как способ включения ТребОс&ЬИЙ инвертора в расчет эфф| ктивности.

Такое включение реализуется для показателей экономической эф­фективности по двум возможным схемам (блок 5): прямым путем (со­измерением нормы дохода для инвестора с внутренней нормой дохода по проекту) и окольным путем (включением нормы дохода через ко­эффициенты дисконтировтаия в расчетах денежных потоков, на базе которых рассчитывают показатели чистого дисконтированного дохо­да, индекса доходности, срока окупаемости).

Включение требований инвестора в показатели финансовой уетой- чивости осуществляется прямым путем - сопоставлением их расчет-

ного уроця (блок 12) с приемлемым (нормативным) уровнем. Нор­мативный уровень показателей устанавливается экспертным методом.