<<
>>

6.5. ПОНЯТИЕ О ДОХОДНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ. ВЫБОР СТАВКИ ПРОЦЕНТА (ДИСКОНТНОЙ СТАВКИ)

Давая деньги в долг, инвестор (владелец денег) теряет возможность их использования до момента возврата. Берущий в долг (предприятие) получает такую возможность, поэтому он (оно) должен выплатить «компенсацию за ожидание».
Эта компенсация выражается в форме процента (кредит), дивиденда (акции), нормы доходности (нормы отдачи) инвестиций.

Чтобы получить финансовые ресурсы для реализации инвестицион­ного проекта, который обеспечит предприятию эффект, предприятие должно предложить инвестору (кредитору) такую ставку отдачи (доход­ности), которая сможет конкурировать с лучшей, реально существу­ющей у инвестора инвестиционной альтернативой. Эта величина отда­чи (доходности) лучшей альтернативы известна как «цена шанса» (в отечественной литературе - затраты упущенной выгоды, или затраты обратной связи). Смысл данной концепции: отказ от некоторых инве­стиций, обусловленный альтернативными вложениями, приводит к по­тере выгод, связанных с первой возможностью. При оценке второй аль­тернативы эти потери (упущенная выгода) трактуются как затраты.

Вследствие платности инвестиций и предпринимательской дея­тельности следует учитывать не только бухгалтерские (внешние) зат­раты, но и внутренние затраты, которые отсутствуют в бухгалтерс­кой отчетности. Совокупность внешних и внутренних затрат составляет экономические затраты (рис. 6.10).

Внутренние затраты — плата за инвестиции и предпринима­тельские способности (предпринимательскую деятельность). По ве­личине внутренние затраты равны упущенной выгоде в альтерна­тивных вариантах использования ресурсов.

Определение минимального уровня упущенной выгоды

1. Минимальная плата за инвестиции для юридических и физи­ческих лиц определяется доходом от хранения инвестиций на де позитном счете в банке.

2. Минимальная плата за предпринимательскую деятельность:

а) для юридического лица - нормальная прибыль. Нормой

платы за предпринимательскую деятельность банка является теку-

Экономические затраты

Внутренние затраты
Внешние затраты



1 і 1 г
Плата за инвестиции Плата за пред­принимательскую деятельность
Себестоимость
Налоги



Производст­венные издержки

Налоги в себестоимости

Финансовые из­держки (процен­ты за кредит)

Амортизаци­онные отчисления



Рис. 6.10. Состав экономических затрат

щая банковская маржа ( процент по кредитам - банковский про­цент по депозитам), которая и принимается за минимальную норму платы за предпринимательскую деятельность;

б) для физического лица она эквивалентна максимально воз­можному заработку предпринимателя на чужом (другом) предприятии.

В целом внутренние затраты юридического лица по величи­не и экономическому содержанию эквивалентны плате за использо­вание финансового капитала (проценты за кредит) и поэтому чаще всего называются стоимостью (ценой) капитала.

таким образом, доходность лучшей из уже имеющихся альтер­натив является центральной детермимамтой, минимально приемлемой для инвестора (т.е. в определенном смысле требуемой им) процент­ной ставки (или ставки отдачи) для любых вновь рассматриваемых инвестиций.

Доходность лучшей инвестиционной альтернативы (затра­ты упущенной выгоды, или «цена шанса») зависит от реально име­ющихся у предприятия альтернатив долгосрочных инвестиций (от об­щего числа инвестиционных предложений соответствующего уровня эффективности). Она отражает предположения, сделанные в рам­ках самого предприятия (учитывает средний уровень прибыли на ак­тивы или акционерный капитал и перспективы его изменения). В не­которых случаях затраты упущенной выгоды могут быть включены в оценку проекта не через пороговое значение рентабельности, а не­посредственно как дополнительные затраты или поступления.

Доходность инвестиций показывает, какая доля от суммы пер­воначальных инвестиций будет возвршцена владельцу капитала в ви­де чистого дохода. Поэтому доходность инвестиций определяется от­ношением чистого дохода, полученного за определенный период (жизненный цикл, горизонт расчета, год), к величине первоначальных инвестиций (капитала):

п Д„ 1Д-и£

где Дч — чистый доход от инвестиций (прибыль);

Их — общий объем первоначальных инвестиций;

ЕД — общая сумма денежных поступлений по проекту.

Таким образом, доходность инвестиций — это размер прибыли, получаемый на 1 руб. инвестиций (Ди = 0,2 доходность 20 коп. чи­стой прибыли на 1 руб. инвестиций; вложили 1 руб. инвестиций — по­лучим 1 руб. 20 коп.).

Норма (ставка) дисконта Е — минимальная доходность ин­вестиций, которая устраивает инвестора, т.е. минимальный размер прибыли на 1 руб. инвестиций, при котором инвестиции считаются инвестором прибыльными (ниже этого уровня инвестиции считаются невыгодными). Норму дисконта можно также определить как инди­видуальную цену капитала участника проекта исходя из рыночной процентной ставки с учетом собственных возможностей и целей раз­мещения капитала. Норма дисконта является экзогенно задаваемым экономическим нормативом, используемым при оценке эффективно­сти инвестиционных проектов.

Виды норм дисконта

1. Коммерческая норма дисконта используется при оценке ком­мерческой эффективности проекта; она определяется с учетом аль­тернативной (т.е. связанной с другими проектами) эффективности использования капитала.

2. Норма дисконта участника проекта отражает эффективность участия в проекте предприятий (или иных участников). Она выбира­ется самими участниками. При отсутствии четких предпочтений в ка­честве нее можно использовать коммерческую норму дисконта.

161

3. Социальная (общественная) норма дисконта используется при расчете показателей общественной эффективности и характери­зует минимальные требования общества к общественной эффектив­ности проектов. Она считается национальным параметром и должна устанавливаться централизованно органами управления народным хозяйством России в увязке с прогнозом экономического и социаль-

11. Экономии, оценка инв.

ного развития страны. В расчетах региональной эффективности соци­альная норма дисконта может корректироваться органами управления народным хозяйством региона.

4. Бюджетная норма дисконта используется при расчетах пока­зателей бюджетной эффективности и отражает альтернативную стоимость бюджетных средств. Она устанавливается органами (федеральными или региональными), по заданию которых оценивается бюджетная эффек­тивность инвестиционного проекта.

Если раньше норматив доходности инвестиций устанавливался вышестоящими организациями (правительством), то в современных условиях каждое предприятие, инвестор и другие устанавливает са­мостоятельно приемлемый для себя уровень доходности инвести­ций.

Поскольку результат оценки эффективности инвестиций часто существенно зависит от нормы дисконта, объективный выбор ее вели­чины достаточно важен. Чем выше норма дисконта Е, тем в большей мере показатели эффективности учитывают фактор времени (более отдаленные во времени затраты и доходы оказывают все меньшее влия­ние на их современную оценку, т.е. оценку на момент принятия реше­ния об инвестиционном проекте) (рис. 6.11).

Коэффициент дисконтирования

1.0т-

0,4-
234 56789 10

Периоды

-Щ- £=25%
-А— £=50%
0,8-
0,6-
0,2-
0,0
0
£=10%



£=100% £=200%

Рис. 6.11. Значения коэффициента дисконтирования в зависимости от нормы дисконта Е

Из рисунка 6.11 видно, что при высоких Е (более 50%), коэффи­циент дисконтирования уже для 4—5 года приближается к нулю, что может быть ограничителем для величины расчетного периода.

Факторы, влияющие на выбор нормы дисконта Е:

—представления инвестора;

—тип инвестиционного проекта (коммерческий, социальный и т.п.);

—депозитный процент по вкладам, доходность государственных долгосрочных облигаций и т.п. (доходность альтернативных, менее рискованных инвестиций);

— источники финансирования (собственные, внешние, заемные и т.п.);

—финансовое состояние участников инвестиционного проекта;

—цели и условия реализации инвестиционного проекта;

—экономическая конъюнктура;

—темп инфляции;

—уровень риска инвестиционного проекта;

—уровень ликвидности инвестиционного проекта и др.

Факторы, определяющие выбор порогового значения отдачи (ба­рьерная ставка) инвестиций, могут быть сведены в две группы:

а) внутренние факторы — оценка предприятием, фирмой альтер­нативных инвестиций",

б) внешние (рыночные) факторы — величина стоимости капи­тала, мобилизуемого фирмой.

Стоимость капитала (cost of capital — СС) обычно трактуется как наиболее подходящая мера барьерной ставки, которая использу­ется для дисконтирования денежных поступлений и платежей в рам­ках оцениваемого проекта Стоимость капитала определяется внешни­ми по отношению к фирме причинами (изменением характеристик спроса и предложения на рынке капиталов, которые, в частности, за­висят от общего числа инвестиционных предложений с конкретным уровнем эффективности и запрашиваемой «цены» (стоимости) до­ступных источников финансирования).

В рыночной экономике величина нормы дисконта Е определяется исходя из депозитного процента по вкладам, потому что, если принять базовую ставку ниже депозитного процента, инвесторы предпочтут вкла­дывать деньги в банк, а не в производство. На практике базовая ставка увеличивается за счет инфляции, риска и ликвидности инвестиций:

Е-*Е6 + Ен + Ер + Ел, (6.24)

где Еб — базовая (безрисковая) норма дисконта. Определяет тот уровень доходности инвестиций, который может быть обеспечен при по­мещении их в общедоступные наименее рискованные финансо­вые механизмы (депозитные ставки банков первой категории, ставки LIBOR, долгосрочные государственные облигации и т.п.), а не в данный инвестиционный проект;

Ем — уровень инфляции;

Ер — премия за риск (более высокая ставка процента должна быть ис­пользована по инвестиционным проектам с более высоким уров­нем риска), учитывающая три типа рисков: страновой, нена­дежности участников проекта, неполучения предусмотренных проектом доходов [47, с. 92—95];

Е„ — премия за низкую ликвидность (более высокая ставка процента должна применяться по инвестиционным проектам с большим сроком реализации, с большим периодом окупаемости).

В литературе имеется много рекомендаций для обоснования со­ставляющих формулы (6.24).

За рубежом в качестве эталона для определения минимальной нор­мы доходности инвестиций обычно принимают доходность безрисковых облигаций 30-летнего государственного займа правительства США (4— 5% в год). По данным опроса ряда компаний США, при оценке эффек­тивности инвестиций чаще всего применяют три варианта нормы:

—среднюю стоимость капитала (средние выплаты по различным видам заемного капитала, обыкновенным и привилегированным ак­циям, процентным ставкам за кредит и т.п.);

—ставки по долгосрочному кредиту;

—оценки, основанные на практике компании.

В российских условиях при выборе нормы дисконта можно ори­ентироваться на уровень ставки рефинансирования Центрального бан­ка РФ, которая приблизительно отражает среднюю стоимость капита­ла на финансовом рынке, на проценты по долгосрочным ссудам коммерческих банков.

Приведенная оценка нормы дисконта справедлива для собствен­ного капитала. Если весь капитал является заемным, норма дискон­та представляет собой соответствующую процентную ставку по заем­ным средствам (кредиту):

E=i, (6.25)

где i — проценты по кредиту (заемным средствам).

В общем случае, когда капитал смешанный, норма дисконта при­ближенно может быть найдена как средневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital — WACC). Если имеется rt видов капитала, стоимость каждого из которых (после уплаты нало­гов) равна £„ доля в общем капитале d„ то норма дисконта приблизи­тельно равна:

(6.26)

При назначении нормы дисконта возможны два подхода.

1. Для оценки народнохозяйственной, т.е. экономической эф­фективности норма дисконта должна отражать не только чисто финансовые интересы государства, но и систему предпочтений обще­ства по поводу относительной значимости доходов в различные мо­менты времени, в том числе и с точки зрения социальных и экологи­ческих результатов. В этой связи данная оценка является по существу «социальной нормой дисконта» и должна устанавливаться государ­ством как специфический социально-экономический норматив, обя­зательный для оценки проектов, в которых государству предлагает­ся принять участие.

2. Для оценки коммерческой эффективности каждый хозяйству­ющий субъект сам оценивает свою индивидуальную «цену денег» (доходность инвестиций, норму дисконта), в качестве которой мо­гут быть использованы: средняя депозитная или кредитная ставка; индивидуальная норма доходности инвестиций с учетом уровня ин­фляции, степени риска и ликвидности инвестиционного проекта; аль­тернативная норма доходности по другим возможным видам инве­стиций; норма доходности по текущей хозяйственной деятель­ности и др.

Для ориентировки можно воспользоваться примером типично­го для европейских и американских предприятий деления инвести­ций на классы (см. приложение 1).

<< | >>
Источник: Староверова Г.С., Медведев А.Ю., Сорокина И.В.. Экономическая оценка инвестиций. М.: — 312 с.. 2006

Еще по теме 6.5. ПОНЯТИЕ О ДОХОДНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ. ВЫБОР СТАВКИ ПРОЦЕНТА (ДИСКОНТНОЙ СТАВКИ):

  1. 6.5. ПОНЯТИЕ О ДОХОДНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ. ВЫБОР СТАВКИ ПРОЦЕНТА (ДИСКОНТНОЙ СТАВКИ)
  2. 8.7. Эффективные ставки кредитных сделок и общее понятие ставки в схеме сложных процентов
  3. § 14.2. РАСЧЕТ ЭФФЕКТИВНОЙ СТАВКИ СЛОЖНЫХ ПРОЦЕНТОВ ПРИ ВЫДАЧЕ ССУДЫ ПО ПРОСТОЙ ПРОЦЕНТНОЙ СТАВКЕ
  4. § 5. Номинальная и реальная ставка процента. Фактор риска в процентных ставках
  5. 2.1.1. Дисконтная ставка
  6. § 14.3. РАСЧЕТ ЭФФЕКТИВНОЙ СТАВКИ СЛОЖНЫХ ПРОЦЕНТОВ ПРИ ВЫДАЧЕ ССУДЫ ПО СЛОЖНОЙ ПРОЦЕНТНОЙ СТАВКЕ
  7. СТАВКА УЧЕТНАЯ, или ДИСКОНТНАЯ
  8. СТАВКА УЧЕТНАЯ, или ДИСКОНТНАЯ
  9. 7.2. ПРОЦЕНТНЫЕ СТАВКИ И МЕТОДЫ ИХ НАЧИСЛЕНИЯ 7.2.1. ПОНЯТИЕ ПРОСТОГО И СЛОЖНОГО ПРОЦЕНТА
  10. 2.3. Дисконт, учетная ставка, простые дисконтные классы кредитных сделок
  11. 13.11. Очная ставка 13.11.1. Понятие очной ставки
  12. Требуемые ставки доходности и линия доходности рынка ценных бумаг (ЛДРЦБ)
  13. 15.1. Ссудный процент (процентный доход) и ставка процента