Показатели оценки эффективности инвестиционных проектов

1. Чистый доход.

2. Чистый дисконтированный доход.

3.

4. Потребность в дополнительном финансировании.

5. Индексы доходности затрат и инвестиций.

6. Период окупаемости инвестиций.

7. Оценка показателей, характеризующих финансовое состояние предприятия-участника проекта (показатели финансовой устойчивости, доходности, деловой и рыночной активности). При оценке эффективности каждого инвестиционного проекта необходимо установить степень его финансовой реализуемости. Данный параметр (принимает два значения — «да» или «нет») выражает наличие финансовых возможностей для реализации проекта. Требование финансовой реализуемости предполагает необходимый объем финансирования проекта. При наличии его финансовой нереализуемое™ схема финансирования проекта должна быть пересмотрена. Финансовую реализуемость проверяют для консолидированного капитала всех участников (включая инвесторов, кредиторов и государство). Денежные потоки, поступающие от каждого участника в данный проект, являются притоками (показываются со знаком «плюс»), а денежные потоки, поступающие каждому участнику из проекта, — оттоками (берутся со знаком «минус»). Кроме того, рассматривают денежный поток самого проекта. В данном случае сумма потоков из выручки от продаж и прочих доходов считается притоком и записывается со знаком «плюс». Напротив, инвестиционные и производственные расходы (исключая налоги) показывают как оттоки денежных средств со знаком «минус». Правило: проект является финансово реализуемым, если на каждом шаге расчета алгебраическая сумма (с учетом знаков) притоков всех участников и денежного потока проекта является неотрицательной величиной. В качестве примера рассмотрим проект, осуществляемый четырьмя предприятиями и двумя банками.

В проекте на п-м шаге в качестве притоков денежных средств выступают выручка от продаж, поступления от предприятий № 3-4. По остальным элементам денежного потока на п-м шаге имеют место оттоки денег, показываемые со знаком «минус». Чтобы проверить финансовую реализуемость проекта (ФРп) на этом шаге, находим сумму (учитывая знаки) всех элементов денежного потока. Она равна: ФРп = - 24,0 + (-9,2) + (-9,0) + +(-1,4) + (-1,2) + 0,9 + 0,7 + (-0,5) + 1,8 = =6,1 млн руб. В данном случае общая сумма неотрицательна; это означает, что средств для реализации проекта на п-ом шаге достаточно.

Итак, условия финансовой реализуемости и показатели эффективности определяют на базе денежного потока (ДПт), конкретные составляющие которого зависят от вида оцениваемого объекта. На разных стадиях расчетов исходя из их целей и специфики финансовой реализуемости инвестиционные проекты оценивают в текущих или прогнозных ценах. Текущими называют цены, заложенные в проект без учета инфляции. Прогнозными считают цены, ожидаемые (с учетом инфляции) на будущих шагах расчета. Дефлированными называют прогнозные цены, приведенные к уровню цен

фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции.

Чистым доходом (ЧД — Net Value, NV) считают накопленный эффект (сальдо денежного потока) за расчетный период:

чд = дм.,

^2

т

(3.11)

где суммирование распространяют на все шаги расчетного периода.

дисконтированного дохода (ЧДД — Net Present Value, NPV), т. е.

накопленного дисконтированного эффекта за период времени. ЧДД

определяют по формуле:

ЧДД =^ШП_тЧі,У>

т

(3.12)

где ат — коэффициент дисконтирования, доли единицы.

ЧД и ЧДД показывают превышение суммарных денежных поступлений над

суммарными затратами для данного проекта (без учета и с учетом

неравноценности эффектов, относящихся к различным моментам времени).

88

Указанные показатели для всех характеристик эффективности должны быть

положительными. При сравнении по этим параметрам различных вариантов одного и того же проекта предпочтение отдают варианту с наиболее высоким значением ЧДД (при выполнении условия его положительности). Находим:

Дисконт проекта = ЧД - ЧДД.

(3.13)

Для признания проекта эффективным с точки зрения инвестора не­обходимо, чтобы ЧДД был положительным (ЧДД> 0).

На практике встречаются случаи, когда имущество, вкладываемое в проект с целью постоянного использования, но созданное до начала его реализации, рекомендуют учитывать в составе денежных потоков по альтернативной стоимости. Она выражает максимальную дисконтированную упущенную выгоду от альтернативного использования (т. е. применения в других проектах) данного имущества.

При оценке альтернативной стоимости имущества целесообразно рассмотреть следующие альтернативные варианты ею использования:

• продажа (реализация на сторону);

• передача другому лицу в аренду;

• вложение в эффективные альтернативные проекты.

Упущенную выгоду (доход) от продажи имущества оценивают с помощью

цены, по которой это имущество может быть продано (за вычетом затрат,

связанных с его реализацией). При необходимости данную цену

дисконтируют к моменту начала использования имущества в

рассматриваемом проекте. Если цена продажи зависит от момента

реализации имущества, то этот момент принимают в расчет таким образом,

чтобы дисконтированная упущенная выгода (доход) была максимальной.

Упущенную выгоду от сдачи имущества в аренду определяют с помощью

дисконтированной суммы арендных платежей арендатора за вычетом затрат

на капитальный ремонт и иных расходов, которые по условиям аренды

должен производить арендодатель. Указанные доходы и расходы учитывают

за период использования имущества в рассматриваемом проекте.

Упущенную выгоду от использования имущества (Ву) в эффективном альтернативном проекте устанавливают по формуле:

в,=чдд _т - чдд'_ш,

(3.14)

где ЧДД — чистый дисконтированный доход альтернативного проекта, вычисленный при условии безвозмездного вложения имущества в данный проект; ЧДД ¹ — чистый дисконтированный доход альтернативного проекта, вычисленный при условии реализации этого проекта без вложений

данного имущества ( ЧДД ¹ > 0).

Внутренняя норма доходности (ВНД — Internal Rate of Return, IRR) характеризует рентабельность проекта. В проектах, начинающихся с инвестиционных затрат и имеющих положительный ЧД, внутренней нормой доходности называют положительное число rx, если:

1. При норме дисконта r = rx чистый дисконтированный доход проекта обращается в ноль.

2. Это число единственное.

В более общем случае внутренней нормой доходности называют также положительное число rx , которое при норме дисконта r = rx обращает чистый дисконтированный доход (ЧДД) проекта в ноль. При все больших значениях r — отрицателен, при все меньших значениях r — положителен. Если не выполнено хотя бы одно из этих условий, считают, что ВНД не существует. ВНД определяют как неотрицательную величину из уравнения:

>ДЦ_т Эх„⁽г ) = 0 >

(3.15)

где ат — коэффициент дисконтирования (при норме дисконта r), доли единицы.

Если все притоки и оттоки денежных средств происходят в начале конца каждого шага, а приведение осуществляют к началу (концу) нулевого шага, то уравнение имеет вид:

^ ДП_т

(1 -*т )“ ’

(3.16)

где ДПт — сальдо денежного потока (накопленный эффект) за расчетный период; r — норма дисконта или ставка доходности, доли единицы; tm — продолжительность расчетного периода (число лет).

Для определения ВНД необязательно знать заранее норму дисконта, поскольку ее находят обычным подбором показателей. Если уравнения 3.15 и 3.16 не имеют неотрицательных решений или имеют более одного такого решения, то ВНД подобного проекта не существует.

Для оценки эффективности проекта значение ВНД целесообразно сравнивать с нормой дисконта г. Проекты, у которых ВНД < г, имеют отрицательный ЧДД и поэтому неэффективны.

ВНД может быть использовано также:

1. Для экономической оценки проектных решений, если известны приемлемые значения ВНД у проектов данного типа;

2. Для оценки устойчивости проекта при разности ВНД - г,

3. Для определения участниками проекта нормы дисконта г по данным о внутренней норме доходности альтернативных направлений вложения капитала или собственных средств.

Для оценки эффективности инвестиционного проекта за первые К шагов расчетного периода рекомендуют использовать следующие формулы:

1. Текущий чистый доход (ЧД) или накопленное сальдо:

к

чд„ -2И,

(3.17)

2. Чистый дисконтированный доход (ЧДД) или накопленное дисконтированное сальдо:

к

Щд.'ДШЛ.тДк

т=&

(3.18)

где ат — коэффициент дисконтирования (при норме дисконта г), доли единицы.

3. Текущую внутреннюю норму доходности (ВНД), определяемую как такое численное значение ВНД(к) , что при норме дисконта г = ВНД(к) величина ЧДД (к) обращается в ноль; при все больших значениях г — отрицательна; при все меньших значениях г — положительна. Для отдельных проектов и значений К текущая ВНД может отсутствовать.

Сроком окупаемости (простым сроком окупаемости) называют про­должительность периода от начального момента до момента окупаемости. Начальный момент учитывают в задании на проектировании (обычно это начало нулевого шага или начало текущей деятельности). Моментом окупаемости называют тот наиболее ранний момент времени в расчетном периоде, после которого чистый дисконтированный доход (ЧДДк) становится положительным числом, т. е. ЧДДк > 0.

Потребность в дополнительном финансировании (ПФ) — максимальное

значение абсолютной величины отрицательного накопленного сальдо от инвестиционной и текущей деятельности. Величина ПФ не нормируется. Чем ниже абсолютное значение ПФ, тем меньший объем денежных средств должен привлекаться для финансирования проекта из внешних источников. Следовательно, величина ПФ показывает минимальный объем внешнего финансирования проекта, необходимый для обеспечения его финансовой реализуемости. Поэтому ПФназывают еще капиталом риска. Следует помнить, что реальный объем потребного финансирования не всегда совпадает с ПФ и, как правило, превышает его за счет необходимости обслуживания долга перед кредиторами (уплата процентов по заемным средствам). Потребность в дополнительном финансировании с учетом дисконта (ДПФ) — максимальное значение абсолютной величины отрицательного накопленного дисконтированного сальдо от инвестиционной и текущей деятельности. Величина ДПФ выражает минимальный дисконтированный объем внешнего финансирования проекта, необходимый для обеспечения его финансовой реализуемости.

Индексы доходности показывают относительную «отдачу проекта» на вложенные в него средства. Их рассчитывают как для дисконтированных, так и не дисконтированных денежных потоков. Для оценки эффективности проектов используют следующие индексы доходности. Индекс доходности затрат — отношение суммы денежных притоков (накопленных поступлений) к сумме денежных оттоков (накопленных платежей). Индекс доходности дисконтированных затрат — отношение суммы дисконтированных притоков к сумме дисконтированных денежных оттоков. Индекс доходности инвестиций (ИД) — отношение суммы элементов денежного потока от текущей деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. Он равен увеличенному на единицу отношению чистого дохода к накопленному объему инвестиций. Индекс доходности дисконтированных инвестиций (ИДД) — отношение суммы дисконтированных элементов денежного потока от текущей деятельности к абсолютной величине дисконтированной суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. ИДД равен увеличенному на единицу отношению чистого дисконтированного дохода к накопленному дисконтированному объему инвестиций. При расчете ИД и ИДД необходимо учитывать либо все капитальные вложения за расчетный период (включая вложения в замещение выбывающих основных средств), либо только первоначальные капиталовложения, осуществляемые до ввода в эксплуатацию предприятия. Индексы доходности затрат и инвестиций больше единицы, если для данного денежного потока чистый доход положителен. Индексы доходности дисконтированных затрат и инвестиций превышают единицу, если для этого потока чистый дисконтированный доход положителен. Индексы доходности затрат и дисконтированных затрат для всех видов эффективности должны быть больше единицы. Близость индекса доходности дисконтированных затрат к единице может свидетельствовать о недостаточной устойчивости проекта к возможным колебаниям доходов и затрат. Индексы доходности инвестиций (ИД и ИДД) также должны быть выше единицы. Эти индексы можно использовать при выборе проектов для финансирования.

Пример. Рассмотрим проект, денежные потоки которого имеют вид, приведенный в табл. 3.3.

Продолжительность шага расчета один год. Притоки денежных средств показаны в таблице со знаком «плюс», оттоки — «минус». Все притоки и оттоки на каждом шаге считают относящимися к концу этого шага и точкой приведения полагают конец нулевого шага. Для упрощения расчета данные приведены в текущих ценах (без учета инфляции). В этом примере налоговые льготы отсутствуют. Норма дисконта (г) равна 10%. Из приведенной таблицы можно сделать следующие выводы.

1. Чистый доход (ЧД) отражен в последнем столбце (т = 8) строки 6 и составляет 4,37 млн руб. Из этой строки видно, что потребность в дополнительном финансировании (ПФ) составляет 8,9 млн руб. (на шаге т=1).

2. Момент окупаемости проекта также устанавливают на основе данных по строке 6. Из нее следует, что он находится внутри шага т = 5, так как в конце шага т = 4 сальдо накопленного потока денежных средств Б4 < 0 (-4,5 млн руб.), а аналогичное сальдо в конце шага с т = 5 > 0 (0,34 млн руб.).

Для уточнения термина «момент времени окупаемости» обычно устанавливают, что в пределах одного шага (в данном примере шага с т = 5) сальдо накопленного потока денежных средств изменяется линейно. Тогда «расстояние» Х от начала шага до момента окупаемости (выраженное в продолжительности шага расчета) вычисляют по формуле:

И

(3.19)

у _ -4,5 = 0,93 шага расчета (в данном случае года).

^ ~~ |-4,5| + 0,34

В данной формуле | & \ — абсолютная величина значения &

3. Срок окупаемости, взятый от начала нулевого шага, составляет 5,93 года. Если отсчитывать его от начала текущей деятельности (конца нулевого шага), то он окажется равным 4,93 года.

4. Установим ЧДД проекта при норме дисконта г = 10%, приведя поток к шагу 0 Д = 0). Дисконтирующий множитель и дисконтированное сальдо суммарного денежного потока приведены в строках 7 и 8 табл. 3.3, а сумма значений по строке 8 равна чистому дисконтированному доходу (ЧДД = 0,54 млн руб.). Следовательно, проект, приведенный в рассмотренном примере, эффективен.

5. Внутреннюю норму доходности (ВНД) определяют из строки 5 подбором значения нормы дисконта. В результате получим ВНД= = 11,92%. Этот показатель еще раз подтверждает эффективность проекта, так как ВНД> г, т.е. 11,92%> 10,0%. В заключение отметим, что при расчете эффективности конкретного проекта с теми же денежными потоками, что и в приведенном примере, результат может оказаться иным из-за различий в распределении текущих и инвестиционных денежных потоков внутри шагов расчета. 3

Вопросы для самоконтроля

1. Назовите ключевые показатели, используемые для оценки эффективности инвестиционных проектов.

2. Какими параметрами характеризуют степень финансовой реализуемости проекта?

3. Приведите порядок расчета альтернативной стоимости имущества.

4. В какой последовательности определяют внутреннюю норму доходности проекта?

5. Охарактеризуйте случаи возникновения потребности в дополнительном финансировании.

6. Раскройте содержание и порядок расчета индексов доходности инвестиционного проекта.

7. Приведите методику расчета периода окупаемости проекта.

3.10.