4.2. Оценка и анализ эффективности инвестиционных проектов в условиях факторов риска

При разных возможных условиях реализации проекта его затраты и результаты различны, следовательно, факторы риска и неопределен­ности подлежат учету в расчетах его эффективности. Помимо этого, развитие инвестиционного проекта — процесс динамичный, и в каж­дой точке принятия решений условия реализации проекта могут из­мениться, что в ходе управления проекта приводит к автоматическо­му изменению ранее рассчитанных результатов.

Воздействие факторов внешней среды влечет за собой:

♦ невыполнение некоторых из предусмотренных проектом дей­ствий;

♦ изменение запланированных сроков выполнения проектных дей­ствий;

♦ отклонение от прогнозируемых проектных результатов.

В расчетах эффективности рекомендуется учитывать неопределен­ность и риск, а показатели эффективности, исчисленные с их учетом, именуются ожидаемыми.

Инвестиционное решение является рискованным, если оно имеет несколько возможных исходов. При оценке эффективности инвес­тиционных проектов рассматриваются такие ситуации, когда все возможные последствия любого рискованного решения известны либо их можно предвидеть и как следствие рассчитать возможный результат от любого изменения ситуации. Для экономического ана­лиза риска инвестиционных расходов в условиях неопределенности в экономической литературе рекомендуется использовать анализ без­убыточности и динамичности, методы определения требуемой нор­мы прибыли, метод определения вероятностей исходов и ряд других методов.

Сценарий реализации проекта, для которого были выполнены рас­четы эффективности, рассматривается как основной, все остальные возможные сценарии — как вызывающие те или иные позитивные или негативные отклонения от отвечающих базисному сценарию значе­ний показателей эффективности.

Задачами экономистов-аналитиков при оценке инвестиционных проектов являются:

♦ выявление факторов риска вследствие неопределенности инфор­мации по реализации инвестиционных проектов;

♦ расчет иных возможных вариантов реализации инвестиционного проекта, имеющих негативные отклонения от базисного вариан­та по различным выявленным факторам риска;

♦ разработка мер организационно-экономического характера в со­ставе проектной документации, позволяющих учесть потенци­альную возможность появления негативных ситуаций и снизить

или устранить их отрицательные последствия для инвестицион­ного проекта.

Инвестиционный проект считается устойчивым, если при всех ва­риантах его реализации он эффективен и финансово реализуем, а уст­ранение возможных негативных отклонений встроено в организаци­онно-экономический механизм его реализации.

Для оценки устойчивости и эффективности инвестиционного про­екта в условиях риска и неопределенности рекомендуется применять следующие методы:

1) укрупненная оценка устойчивости инвестиционного проекта;

2) расчет точки безубыточности;

3) вариация параметров инвестиционного проекта;

4) вероятностный анализ параметров инвестиционного проекта.

Каждый следующий метод является более точным, что исключает

применение предыдущих.

Укрупненная оценка устойчивости инвестиционного проекта

При использовании данного метода необходимо:

1) следовать умеренно пессимистическим прогнозам технико-эко- номических параметров проекта, цен, ставок налогов, обменных курсов валют и иных параметров экономического окружения проекта, объема производства и цен на продукцию, сроков вы­полнения и стоимости отдельных видов работ и т. д.;

2) предусматривать резервы средств на непредвиденные инвести­ционные и операционные расходы, обусловленные возможными ошибками проектной организации, пересмотром проектных ре­шений в ходе строительства, непредвиденными задержками пла­тежей за поставленную продукцию и т.

3) увеличивать норму дисконта на величину поправки на риск.

При применении метода укрупненной оценки устойчивости инвести­ционного проекта разрабатывается так называемый пессимистический сценарий реализации проекта. При соблюдении этих условий проект рас­сматривают как устойчивый в целом, если он имеет положительное значе­ние ожидаемого ЧД Д, которое соответствует целям участников проекта.

Расчет точки безубыточности

Центральным моментом анализа безубыточности (равновесного ана­лиза) является определение точки безубыточности (точки равнове­сия), т. е. такого объема продаж, при котором выручка от реализации продукции равняется сумме всех затрат. Очевидным при этом являет­ся то, что превышение данного объема обеспечивает получение при­были во все возрастающих масштабах, а его уменьшение приведет к убытку. Точку безубыточности можно выразить в натуральных еди­ницах или в виде коэффициента использования производственной мощности. Определение точки безубыточности является одним из основных моментов в оценке риска инвестиционных расходов. Чем больше значение выпуска продукции в точке безубыточности, тем выше риск получения убытка от реализации инвестиционного проек­та, так как необходимо больше изготовить и реализовать продукции для обеспечения необходимого уровня рентабельности.

При анализе безубыточности продукции исходят из следующих пред­посылок:

♦ производственные издержки представляют собой функцию ко­личества изготовленной продукции или ее реализации;

♦ количество изготовленной и реализованной продукции одинаково;

♦ переменные затраты прямо пропорциональны количеству изго­товленной и реализованной продукции;

♦ договорная цена единицы продукции за анализируемый период остается неизменной;

♦ выпускаются и реализуются только изделия одного вида;

♦ информация для экономического анализа опирается на данные, соответствующие среднегодовым данным за период целесообраз­ного использования инвестиционного проекта.

Выручка от реализации продукции выражается следующей формулой:

В-ЦхХ, (23)

где В — выручка от реализации продукции определенного количества товаров в точке безубыточности, руб.; Ц₁ — договорная цена единицы 1-й продукции, руб.; X — количество единиц реализованной продук­ции в точке безубыточности, шт.

Производственные затраты (себестоимость продукции) рассчиты­ваются по формуле:

С-И„хХ + С_п, (24)

где С — себестоимость реализованной продукции, руб.; И_П1 — перемен­ные затраты на единицу конкретного вида продукции, руб.; С_п — по­стоянные затраты, отнесенные на проданную продукцию, руб.

Учитывая, что в точке безубыточности затраты на изготовление продукции равны выручке от ее продажи, взаимосвязь между выше­приведенными формулами можно записать следующим образом:

Ц,хХ-И_п,хХ + С_п, (24.1)

или

Х-С_Й/Ц,-И_ЙГ (24.2)

По данному уравнению количество единиц продукции в точке без­убыточности можно определить из отношения постоянных затрат к разности между договорной ценой за единицу продукции и перемен­ными затратами на ее изготовление.

Отсюда можно сделать вывод о том, что чем больше сумма постоян­ных затрат при неизменной договорной цене и при неизменных затра­тах на изготовление единицы продукции, тем больше требуется про­извести и реализовать продукции для обеспечения ее безубыточности.

На втором этапе анализа определяется коэффициент использова­ния мощности в точке безубыточности продукции. Расчет произво­дится по формуле:

К_т-Х/У, (25)

где А'_им — коэффициент использования мощности в точке безубыточ­ности; X — количество выпущенной и реализованной продукции в точке безубыточности; V— количество продукции, предусмотренное в инвестиционном проекте при полном использовании мощности, шт.

На третьем этапе анализа необходимо определить выручку от реа­лизации продукции и переменные затраты на ее изготовление при ус­ловии, что мощность используется на 100%.

В-УхЦ,, (26)

где В — выручка от реализации продукции при условии работы обору­дования (предприятия) на полную мощность, руб.;

И-УхИ_Й1, (27)

где И — полная сумма переменных затрат при использовании мощно­сти на 100%, руб.

К^-С./В-И. (28)

Коэффициент использования производственной мощности в точке безубыточности, рассчитанный с применением стоимостных показа­телей, одновременно отражает, какой процент занимают постоянные затраты по отношению к сумме постоянных затрат и прибыли при 100- процентном использовании мощности.

. .ч коэффициеш использования мощности в точке без- такой уровень выпуска продукции, при котором сум- л.ч п переменных .играт равна стоимости выпущенной и реализованной продукции.

Расчет коэффициента использования мощности проекта в точке безубыточности с применением стоимостных показателей позволяет провести анализ динамичности проекта. С помощью такого анализа выявляется влияние изменения договорных цен, переменных и посто­янных затрат на изменение точки безубыточности и как следствие на изменение пропорции между постоянными и переменнымн затра­тами.

Анализ проводится путем изменения значений показателей, входя­щих в следующую формулу:

К_ии = (С_п/В-Щх 100% - (С_п/ КхЦ_г ИхИ_т) х 100%, (29)

где С_п — сумма постоянных расходов, руб.; В — соответствующий объем реализации продукции при 100-процентном использовании мощности по выпуску продукции и принятом уровне договорной цены, руб.; И — полная сумма переменных затрат при 100-процентном использовании мощности, шт.; V— выпуск продукции в натуральном выражении при 100-процентном использовании мощности, шт.; Ц — соответствующий уровень договорной цены, который может прини­мать определенные значения в зависимости от ситуации на рынке ре­ализации продукции, руб.; И_п — соответствующий уровень перемен­ных затрат на единицу продукции, руб.

В результате анализа изменения показателей, входящих в выше­приведенную формулу, можно определить влияние изменения пере­менных и постоянных затрат на предельную величину выпуска про­дукции.

Для определения диапазона договорных цен на продукцию, наме­ченную к выпуску в инвестиционном проекте, целесообразно рассчи­тать минимальную договорную цену, при которой выручка от реали­зации продукции будет равна затратам на ее изготовление при условии использования мощности на 100%. Расчет проводится по формуле:

В-УхЦшшГУхИ_п+С_в, (30)

где В — выручка от реализации продукции при использовании мощ­ности на 100%; V— выпуск продукции при условии использования мощности на 100%; Ц_мт, — минимальный уровень договорной цены при нулевом уровне рентабельности и 100-процентном использова­нии мощности, руб.; И_П/ — переменные затраты на единицу продукции, руб.; С_п — постоянные затраты, руб.

Сравнение минимальной договорной цены с проектным уровнем позволяет рассчитать запас надежности инвестиций (З_н), или возмож­ный процент снижения проектной цены до уровня нулевой рентабель­ности, т. е. до уровня, при котором выручка от реализации равняется сумме переменных и постоянных затрат:

З_н=Ш-Ц_шш)/Ц„ _ (31)

где Ц , — Ц_М{Ш1— уровни проектной и минимальной цен за единицу продукции соответственно, руб.

Чем больше запас надежности, тем меньше риск инвестора размес­тить капитал в нерентабельный ИП.

Одновременно с этим запас надежности по уровню проектной цены позволяет рассчитать возможные изменения в массе прибыли в зави­симости от изменения уровня цены. С этой целью можно использо­вать следующую формулу:

П -З_нх V хЦу V, (32)

где Я — масса прибыли, которую получит инвестор при соответствую­щем значении запаса надежности, руб.

Запас надежности относительно возможного увеличения реализа­ции продукции по формуле:

Д£ = ((100 - К_им) хЦ х 10/100,

(33)

где ДВ — возможный прирост выручки от реализации продукции при условии, что проектная мощность используется на 100%, руб.; К_ии — коэффициент использования мощности в точке безубыточности; Д — договорная цена за единицу продукции, руб.; V — выпуск продукции при условии использования мощности на 100%, в натуральных едини­цах.

В ходе дальнейшего анализа выявляется влияние изменения про­изводственных затрат наточку безубыточности. С этой целью исполь­зуется следующая формула:

ТБ = (С_П/В- (И_а+У)) х 100, (34)

где ТБ — точка безубыточности инвестиционного проекта при соот­ветствующем изменяющемся уровне переменных затрат и использо­вании мощности на 100%; В — выручка от реализации продукции при использовании мощности на 100% по выпуску продукции и при про­ектном уровне договорной цены, руб.; С_п— сумма постоянных расхо­дов, руб.; #_я—полная сумма переменных затрат при 100-процентном уровне использования мощности по выпуску продукции, руб.; У — возможное увеличение постоянных расходов, руб.

Аналогичным образом анализируются измерение постоянных за­трат и его влияние на уровень использования мощности.

Применение рассмотренного метода анализа точки безубыточности и динамичности проекта позволяет инвестору вычислить ряд точек безубыточности и коэффициенты использования мощности при изме­няющихся ситуациях в сравнении с условиями, предусмотренными при оценке эффективности проекта. В результате появляется возмож­ность оценить влияние таких изменений на рентабельность инвести­ционного проекта.

Вариация параметров инвестиционного проекта

По методу вариации параметров инвестиционного проекта рекомен­дуется проводить вариантные расчеты в целях проверки финансовой реализуемости проекта и его эффективности по ряду параметров, из­менения которых могут привести к существенным отклонениям ана­литических и оценочных показателей. К этим параметрам относятся:

♦ инвестиционные затраты в целом и по их отдельным составляю­щим;

♦ объем производства;

♦ затраты на производство и сбыт;

♦ проценты за кредитные ресурсы;

♦ прогноз общего индекса инфляции, индексов цен и индекса внут­ренней инфляции иностранной валюты;

♦ задержка платежей за реализованную продукцию;

♦ длительность реализации ИП;

♦ иные параметры по проектной документации инвестиционного проекта, имеющие существенное значение для характеристики его устойчивости и эффективности.

Если же информация об изменении данных параметров отсутству­ет, то в данном случае Методические рекомендации советуют провес- ти вариантные расчеты реализуемости и эффективности инвестици­онного проекта последовательно для следующих сценариев:

1. Увеличение инвестиций. При этом стоимость работ, выполняемых российскими подрядчиками, и стоимость оборудования россий­ской поставки увеличиваются на 20%, стоимость работ и оборудо­вания инофирм — на 10%. Соответственно изменяются стоимость основных фондов и размеры амортизации в себестоимости.

2. Увеличение на 20% от проектного уровня производственных из­держек и на 30% удельных прямых материальных затрат на про­изводство и сбыт продукции. Соответственно изменяется сто­имость запасов сырья, материалов, незавершенного производства и готовой продукции в составе оборотных средств.

3. Уменьшение объема выручки до 80% ее проектного значения.

4. Увеличение на 100% времени задержек платежей за продукцию, поставляемую без предоплаты.

5. Увеличение процента за кредит на 40% его проектного значения по кредитам в рублях и на 20% по кредитам в СКВ.

Эти сценарии развития рекомендуется принимать к рассмотре­нию на фоне неблагоприятного развития инфляции, задаваемой экс- пертно.

Проект считается устойчивым по отношению к возможным измене­ниям параметров, если при всех рассмотренных сценариях ЧДД поло­жителен и обеспечивается необходимый резерв финансовой реализу­емости проекта. Если хотя бы одно из условий не выполняется, то необходимо проводить более детальный анализ. Если же и после тако­го уточнения проект не считается устойчивым, то проект необходимо отклонить.

Оценка устойчивости может проводиться также иным путем — пу­тем определения предельных интегральных значений параметров про­екта. Это такие значения, при которых интегральный коммерческий эффект становится равным нулю. Примером может служить ВИД, ко­торая отражает предельное значение нормы дисконта. В данном слу­чае необходимо вычислить такие предельные интегральные уровни этих параметров, при которых ЧДД обращался бы в нуль.

В этом разделе внимание будет уделено требуемой норме прибыли и оценке риска инвестиций.

Требуемая норма прибыли — это такая норма прибыли, которая от­ражает современную стоимость капитала и риск, связанный с его ис­пользованием.

Стоимость капитала — стоимость источников финансирования ин­вестиционных расходов. Стоимость капитала может быть определена непосредственно на рынке, также можно применить условно-расчет­ный метод, например для финансирования инвестиционного проекта предусмотрено использовать чистую прибыль.

Стоимость акционерного капитала (К_с) определяется из приведен­ных формул:

К_с-Дх№/Р; К- = Д₀ х 100/ Р₀ + сі,

где К_с — стоимость акционерного капитала, %; К_а — стоимость акци­онерного капитала (ставка дисконтирования будущих дивидендов) в будущем, %;Д~ ожидаемые дивиденды, руб.; Д₀ — текущий уровень дивидендов, руб.; Р₀ и Р — текущая рыночная цена одной акции, руб.;