1.4. Анализ инвестиционных процессов. Денежные потоки от проекта

прогнозирования.

Инвестиционные процессы подразделяются на два в определен­ном смысле самостоятельных процесса:

• создание производственного или иного объекта, или накоп­ление капитана;

• последовательное получение дохода.

Эти два процесса могут протекать последовательно (с разрывом между ними или без него) или параллельно. Оба процесса могут иметь разные распределения (или закономерности изменения) по­токов платежей во времени. Форма распределения во времени игра­ет очень важную роль.

Инвестиционный процесс сопровождается денежными потока­ми. Денежный поток инвестиционного проекта — это зависимость от времени денежных поступлений и платежей при реализации по­рождающего его проекта, определяемая для всего расчетного пе­риода.

Поступления денежных средств на счета организации называют притоком, или положительным потоком. Платежи денежных средств называют оттоком, или отрицательным потоком.

При расчетах показателей эффективности участия организации в проекте принимается, что возможности использования денежных средств не зависят от того, что эти средства собой представляют (собственные, заемные, прибыль и т.д.). В этих расчетах учитыва­ются денежные потоки от всех видов деятельности (инвестицион­ной. операционной и финансовой) и используется схема финанси­рования проекта.

В соответствии с Методическими рекомендациями по оценке эффективности инвестиционных проектов значение денежного по­тока обозначается через Ф(г), если оно относится к моменту време­ни U или через Ф(п), если оно относится к шагу п. В тех случаях, когда речь идет о нескольких потоках или о какой-то составляющей денежного потока, эти обозначения дополняются необходимыми индексами.

Разность между притоком и оттоком денежных средств за опре­деленный период образует сальдо. Сальдо (активный баланс, эф­фект) рассматривается как положительный результат от реализации проекта, и его еще называют чистым потоком.

Денежный поток Ф(/) обычно состоит из частичных потоков от отдельных видов деятельности. Для ряда инвестиционных проектов может оказаться затруднительным строгое разграничение потоков по разным видам деятельности. В этих случаях Методические реко­мендации допускают объединение некоторых (или всех) денежных потоков от:

• операционной деятельности Ф_о(0;

• инвестиционной деятельности Ф_и(г);

• финансовой деятельности Фф(г).

Для денежного потока от операционной деятельности:

• к притокам относятся выручка от реализации, прочие или

внереализационные доходы, в том числе поступления от средств,

вложенных в дополнительные фонды (см. ниже «Оценка реализуе­мости...»);

• к оттокам — производственные издержки, налоги.

К денежным потокам от операционной деятельности Методиче­скими рекомендациями отнесены основные результаты операцион­ной деятельности, включая получение прибыли на вложенные сред­ства. В денежных потоках при этом учитываются все виды доходов и расходов, связанных с производством продукции, и налоги, упла­чиваемые с указанных доходов. В частности, здесь учитываются притоки средств за счет предоставления собственного имущества в аренду, вложения собственных средств на депозит, доходов по цен­ным бумагам других хозяйствующих субъектов.

Для денежного потока от инвестиционной деятельности:

• к оттокам относятся капитальные вложения, затраты на пусконаладочные работы, ликвидационные затраты в конце проек­та, затраты на увеличение оборотного капитала и средства, вложен­ные в дополнительные фонды;

• к притокам — продажа активов (возможно, условная) в те­чение и по окончании проекта, поступления за счет уменьшения оборотного капитала.

В соответствии с Методическими рекомендациями в денежный поток от инвестиционной деятельности в качестве оттока включа­ются прежде всего распределенные по шагам расчетного периода затраты по созданию и вводу в эксплуатацию новых основных средств и ликвидации, замещению существующих или возмещению выбывающих основных средств. Сюда же относятся некапитализи- русмые затраты (например, уплата налога на земельный участок, используемый в ходе строительства, расходы по строительству объ­ектов внешней инфраструктуры и др.). Кроме того, в денежный поток от инвестиционной деятельности включаются изменения оборотного капитала (увеличение рассматривается как отток де­нежных средств, уменьшение — как приток). В качестве оттока включаются также собственные средства, вложенные на депозит, и затраты на покупку ценных бумаг других хозяйствующих субъектов, предназначенные для финансирования данного И П.

В качестве притока в денежный поток от инвестиционной дея­тельности включаются доходы от реализации выбывающих активов. В этом случае, однако, необходимо предусмотреть уплату налогов. Сведения об инвестиционных затратах должны включать информа­цию, классифицированную по видам затрат.

При благоприятных для организации экономических условиях она стремится к расширению и модернизации производства. По­этому инвестиционная деятельность в целом приводит к временно-

ч-му олтоку денежных средств.

Источниками информации таких потоков служат: проект, тех­нико-экономическое обоснование (ТЭО) или «Обоснование инве- ^ стиций». Оценка затрат на приобретение отдельных видов основных ^фондов может проводиться также на основе результатов оценки ^соответствующего имущества.

К финансовой деятельности относятся операции со средствами, внешними по отношению к ИП, т.е. поступающими не за счет осуществления проекта. Они состоят из собственного (акционерно­го) капитала фирмы и привлеченных средств.

Для денежного потока от финансовой деятельности:

• к притокам относятся вложения собственного (акционерно­го) капитала и привлеченных средств — субсидий и дотаций, заем­ных средств, в том числе и за счет выпуска организацией собствен­ных долговых ценных бумаг;

• к оттокам затраты на возврат и обслуживание займов и выпущенных организацией долговых ценных бумаг (в полном объ­еме независимо от того, были они включены в притоки или в до­полнительные фонды), а также при необходимости — на выплату дивидендов по акциям организации (обычно по привелегирован-

ным).

Денежные потоки от финансовой деятельности в большой сте­пени формируются при разработках финансирования и в про-

экономики и информатики

цессе расчета эффективности И П. Поэтому исходная информация ограничивается сведениями об источниках финансирования: об объеме акционерного капитала, субсидий и дотаций, а также об условиях привлечения заемных средств (объем, срок, условия полу­чения, возврата и обслуживания) (табл. 1.1). Распределение по ша­гам может носить при этом ориентировочный характер.

Денежные потоки от финансовой деятельности учитываются, как правило, только на этапе оценки эффективности участия в про­екте. Необходимая информация разрабатывается и приводится в проектных материалах в увязке с разработкой схемы финансирова­ния проекта.

Для обозначения денежных потоков используют понятие аннуи­тет. Аннуитет бывает срочным и бессрочным. Срочным аннуите­том называется денежный поток с равными поступлениями в тече­ние ограниченного промежутка времени. Поступления осуществля­ются в конце равных временных интервалов, на которые разбит данный промежуток времени.

Щ = ГУ₂ = ... = = А_п.

Аннуитет называется бессрочным, если денежные поступления продолжаются достаточно длительное время (в западной практике к бессрочным относятся аннуитеты, рассчитанные на 50 и более лет).

Перечисленные выше статьи денежных потоков от инвестицион­ной деятельности соответствуют обозначению чистых инвестиций.

Чистые инвестиции (С/) состоят из общего объема требуемого для новых активов капитала за вычетом денежных средств от про­дажи любых высвобождаемых активов, высвобождение которых следовало из решения об инвестициях. В таком высвобождении следует делать поправку на любое изменение в налогах, которое возникает из-за отражения в отчетности прибыли или убытка от продажи имеющихся активов. К чистым инвестициям в анализе обычно также добавляют увеличение оборотного капитала, который необходим для обеспечения возросшего уровня продаж, если это увеличение вызвано совершающимися (анализируемыми) инвести­циями.

Денежные потоки в общем соответствуют выражению

Ф= ГУ- 3,

где ГУ — ожидаемые поступления от реализации проекта, например

выручка от продаж;

3 — затраты по реализации проекта.

По экономическому содержанию элемент чистого потока пла­тежей можно приравнять к выручке за вычетом всех платежей, свя­занных с осуществлением данного инвестиционного проекта. В эти платежи входят все действительные расходы (прямые и косвенные) и налоги. Расходы включаются в поток платежей со знаком минус. Элемент потока платежей в общем можно выразить формулой

Ф = (ГУ- И) - Н

где Ф — элемент чистого потока наличности;

И — затраты (издержки);

Н — налоги и отчисления;

К — расходы из прибыли;

5 _ прочие возможные доходы, поступления и компенсации.

Приведенная формула отражает общий подход при определении элемента денежного потока. Она может детализироваться и изме­няться в зависимости от целей анализа и принятой руководством организации методики.

В анализе эффективности инвестиций в основном ориентируют­ся на следующие показатели:

• потребность в финансировании;

• чистый доход;

• чистый дисконтированный (приведенный) доход (эффект);

• индекс доходности:

• индекс доходности дисконтированных инвестиций;

• внутреннюю норму доходности;

• срок окупаемости.

Важным моментом в анализе инвестиционной деятельности яв­ляется учет риска. Поскольку риск — это возможность потерь от сокращения отдачи проекта, инфляционного обесценивания денег, изменения конъюнктуры и т.д., можно вводить поправку к уровню процентной ставки, которая характеризует доходность по безриско­вым вложениям (например, в краткосрочные государственные цен­ные бумаги). Если от безрисковых вложений руковод-ство фирмы ожидает поступлений в размере 10%, то с учетом 3%-ной поправки на риск фирма будет рассчитывать лишь на 7%. Эта поправка должна обеспечить дополнительную премию в случае положитель­ного риска (результат не ниже ожидаемого) или восполнить в опре­деленной степени ущерб от отрицательного риска (результат ниже ожидаемого). Размер поправки должен учитывать как специфиче­ский риск, связанный с неопределенностью получения дохода от конкретного капиталовложения, так и рыночный риск, связанный с конъюн ктурой.

Кроме поправки крупные фирмы иногда прибегают к услож­ненным методам: анализу чувствительности, экономико-матема­тическим, статистическим методам и моделям. Эти методы позво­ляют изучить многовариантную картину возможных последствий в зависимости от изменения условий — исходных данных анализи­руемых систем. Одна из таких методик — анализ риска для инве­стиционных программ с привлечением кредита. Для анализа дивер- сификационных проектов с учетом неопределенности и риска будет рассмотрена имитационная модель. Методы учета риска и неопре­деленности в МП будут подробно рассмотрены в последующих раз­делах.

Денежные потоки могут выражаться в текущих, прогнозных или дефлированных ценах в зависимости от того, в каких ценах на каж­дом шаге выражаются их притоки и оттоки.

Текущими (базисными) называют йены, заложенные в проект без учета инфляции, прогнозньши — цены, ожидаемые (с учетом инфляции) на будущих шагах расчета, дефлированными (расчетны­ми) — прогнозные цены, приведенные к уровню йен фиксирован­ного (базисного) момента времени путем деления на общий базис­ный индекс инфляции, т.е. на индекс инфляции, рассчитанный в отношении к базисному моменту времени.

За рубежом нет единой методологии оценки эффективности ин­вестиций. Каждая корпорация, руководствуясь накопленным опы­том, наличием финансовых ресурсов, намеченными целями и т.п..

разрабатывает свои подходы или выбирает методики. Однако в ос­новном эти подходы базируются на упомянутых характеристиках, их сочетании и модификациях.