<<
>>

6.4. Методы оценки фирмы в рамках рыночного подхода

Существенным дополнением к доходному и затратному подхо­дам в оценке стоимости фирмы является рыночный подход, соглас­но которому стоимость объекта определяется исходя из ранее со­вершившихся рыночных сделок с аналогичными предприятиями.
Появление третьего подхода в оценке является результатом эволю­ции представления о стоимости, которая трансформировалась в ра­ботах авторов неоклассического периода (А. Маршалл, А. Вальрас) в рыночную цену блага, определяемую в результате взаимодействия на рынке спроса и предложения. Вследствие того, что любой биз­нес обладает уникальными особенностями, не позволяющими на­прямую сравнивать его с другим (продающимся) бизнесом, оценка предприятия в рамках рыночного подхода проводится пропорцио­нально заранее выбранным мультипликаторам:

N У*,-

(2 уМ)/N-Умь • К І

н

Ум = 2

І=1

(6.29)

г =1 Я,7

где Ум — рыночная стоимость фирмы; Ум — рыночная стоимость 1-й ком­пании-аналога; Р/- — /-й мультипликатор для сравнения для 1-й компании- аналога; Умь — рыночная стоимость оцениваемой компании; N — число компаний-аналогов; Н — число мультипликаторов для сравнения; К/ — коэффициент, учитывающий степень значимости /-го мультипликатора для сравнения (устанавливается в диапазоне от 0 до 1,0).

Рыночная стоимость компаний-аналогов может устанавливаться по данным торговли акциями компаний на фондовом рынке (для открытых компаний) или по результатам рыночных сделок от про­даж крупных пакетов акций компаний. При этом следует учесть следующие виды поправок рыночной стоимости сравнимых компа­ний, вследствие которых они не могут считаться полноценным ана­логом оцениваемой фирмы и требуют корректировок:

• поправки на разницу в степени физического износа активов компании-аналога и оцениваемой фирмы;

• расчет поправки на избыток или недостаток собственного оборотного капитала, необходимого для осуществления теку­щей операционной деятельности;

• расчет поправки на разную ликвидность акций;

• поправка на страновой риск: применяется в том случае, если в качестве аналога выбрана зарубежная фирма.

К традиционным экономическим мультипликаторам, включае­мым в расчет по формуле (6.29), следует отнести: отношение ры­ночной стоимости фирмы к суммарной выручке от операционной деятельности (P/S), к прибыли от операционной деятельности (P/E), а также размеру чистых активов (P/BV) или денежному по­току (P/CF).

В то же время в российской практике оценки широкое распро­странение получили не экономические, а натуральные отраслевые мультипликаторы. Это связано с тем, что акции большинства рос­сийских компаний сравнительно недавно вышли на открытый фондовый рынок. Существенное влияние на практику оценки оказывают особенности российских стандартов бухгалтерского учета, в рамках которых не предусматривается обязательная еже­годная переоценка активов. В связи с этим использовать в рыноч­ной оценке мультипликаторы P/BV и P/CF не представляется ра­зумным, так как данные для расчета их фактических (рыночных) значений отсутствуют в отчетности, ежеквартально публикуемой компаниями.

Критерием для поиска подходящих натуральных мультиплика­торов является их способность отражать действительные возможно­сти фирмы по генерации свободного денежного потока. Этот кри­терий лежит в основе большинства методов оценки доходным под­ходом. В общем случае наиболее показательны мультипликаторы, характеризующие эффективность и масштабы оцениваемого бизне­са. Эффективность напрямую связана со способностью компании генерировать положительный денежный поток. Масштаб бизнеса со временем мультиплицирует его размер. Следовательно, чем больше компания и чем эффективнее она работает, тем выше ее инвести­ционная, а следовательно, и рыночная стоимость.

Рыночная капитализация предприятия отражает знания участ­ников рынка относительно будущей и настоящей его стоимости. В то же время вследствие очевидного недостатка информации о ра­боте финансового механизма предприятия следует предположить, что часть сделок с акциями предприятия совершается под влияни­ем мнения участников рынка, основанного на экспертных предпо­ложениях.

Для открытой компании, акции которой активно и давно тор­гуются на рынке, рыночная стоимость собственного капитала мо­жет определяться как размер ее рыночной капитализации на кон­кретную дату оценки (произведение рыночной цены акции фирмы и числа акций в обращении):

Ущ = Б • к , (6.30)

где Утї — рыночная стоимость собственного капитала фирмы в день ї; Бі — признаваемая котировка акции в день ї; К — число акций фирмы в открытом обращении на фондовом рынке.

Если на рынке преобладают спекулятивные торги, рыночную стоимость собственного капитала фирмы можно установить как капитализацию, средневзвешенную по объемам торгов за продол­жительный период времени:

N „

Е (Єї • Б )

Ут, = ^-------------- к, (6.31)

Е Єї

і=1

где Qt — объем торгов в день ї; Бї — средневзвешенная по объемам тор­гов цена акции в день ї; N — число дней, прошедших с даты начала тор­гов акциям фирмы на открытом рынке.

Средневзвешенная рыночная капитализация фирмы весьма по­казательна для уточнения долгосрочного тренда ее изменения.

Степень соответствия рыночной капитализации предприятия его инвестиционной стоимости определяется границами конфиден­циальности и порядком раскрытия информации, принятым на предприятии. Кроме того, на цену акции могут повлиять факторы несобственного риска акции.

Таким образом, функция рыночной стоимости предприятия может быть записана так:

Ум = Рмт; Ет; V* *), (6.32)

где Мт и Ет — стоимость бизнеса на конкретный момент и будущая со­гласно представлениям рынка; ¥м — функция образования стоимости фирмы на фондовом рынке; Л]...А* — прочие факторы, влияющие на стоимость, определяемую рынком («рыночный шум»).

В отличие от доходного (6.1) и затратного подхода (6.2) функ­ция стоимости в рамках рыночного подхода (6.32) отражает комби­нированный взгляд на проблему определения стоимости фирмы, где область решений относительно цены продажи фирмы лежит в области ее стоимости на конкретный момент (нижняя граница) и будущей (верхняя граница).

Кроме того, проблема равенства буду­щей инвестиционной и рыночной стоимости фирмы связана с во­просами рыночной эффективности. Под эффективным рынком следует понимать рынок, где цена каждого актива в каждый момент времени совпадает с ее инвестиционной стоимостью.

Справедливо предположить, что рыночная цена акции зависит не от ее инвестиционной стоимости, но от представления об этой стоимости, складывающегося у участников рынка. Ключевую роль для установления связи между рыночным и доходным подходами играет период, на который рынок составляет свой прогноз. Если рынок способен определять долгосрочные перспективы бизнеса, то его оценка будет приближена к инвестиционной стоимости. В слу­чае исключительно спекулятивного характера сделок с ценными бумагами результаты оценки по методам рыночного и доходного подхода будут существенно отличаться. Краткосрочность рыночных оценок является базовой предпосылкой работ М. Портера. Не­сколько иначе на эту проблему смотрят основоположники концеп­ции управления компанией по стоимости. Они считают, что рынок способен оценивать долгосрочные перспективы компании. Для раз­витых западных рынков это утверждение подтверждается многочис­ленными аналитическими исследованиями.

<< | >>
Источник: Кокин А.С., Ясенев В.Н.. Финансовый менеджмент. М.: — 511 с.. 2009

Еще по теме 6.4. Методы оценки фирмы в рамках рыночного подхода:

  1. 4.1. Принципы и методы оценки эффективности предпринимательской деятельности
  2. 15.11. ДОПОЛНИТЕЛЬНЫЕ СФЕРЫ ПРИЛОЖЕНИЯ МЕТОДА ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ ОПЦИОНОВ
  3. 16.10.1. Сравнение трех методов оценки инвестиционных решений
  4. 1. Эмпирические методы оценки, основанные на вневременных критериях
  5. 2. Методы оценки, основанные на дисконтировании
  6. 4. Методы оценки риска
  7. 12.8. Основные методы оценки эффективности инвестиционных решений
  8. 15.2. Методы оценки инвестиций при ограниченности финансовых ресурсов
  9. Методы оценки проектных рисков с учетом распределений вероятностей
  10. 4.4. ДИНАМИЧЕСКИЕ МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ
  11. 6.4. Методы оценки, учитывающие состав и структуру активов корпорации