<<
>>

1.2.4. ЦЕЛИ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА

Что является признаком успешного управления финансами хо­зяйствующего субъекта? Нетрудно сформулировать целую систему целей, различающихся по степени формализации и возможностям количественной оценки:

выживание фирмы в условиях конкурентной борьбы; избежание банкротства н крупных финансовых неудач; лидерство в борьбе с конкурентами; максимизация рыночной стоимости фирмы; устойчивые темпы роста экономического потенциала фирмы; рост объемов производства и реализации; максимизация прибыли; минимизация расходов;

обеспечение рентабельной деятельности и т.д.

Приоритетность той или иной цели по-разному объясняется в рам­ках существующих теорий организации бизнеса (theories of the firm).

Наиболее распространенным является утверждение, что фирма должиа работать таким образом, чтобы обеспечить максимальный доход ее владельцам (Profit Maximisation Theory). Обычно это ассоци­ируется с рентабельной работой, ростом прибыли и снижением рас­ходов. Однозначен ли такой вывод?

В рамках традиционной неоклассической экономической модели предполагается, что любая фирма существует для того, чтобы макси­мизировать прибыль (обычно подразумевается, что речь идет о при­были с позиции не разового, но долгосрочного ее получения). В иде­але, когда предполагается равнодоступность информации, наличие опытиого руководства н другие, достичь такого максимума невозмож­но, а суммарный маржинальный доход равен нулю. Имеиио поэтому применяется понятие «нормальной» прибыли, т.е. прибыли, устраи­вающей владельцев данного бизнеса. Действительно, прибыльность различных видов производств может существенно различаться, что ие вызывает тем не менее стремления всех бизнесменов одновремен­но сменить свой бизнес на более прибыльный. В основе такого подхо­да лежит н весьма распространенная система ценообразования на про­изводимую продукцию — «себестоимость плюс некая устраивающая производителя надбавка».

Другие исследователи выдвигают предположение, что в основе деятельности фирм н их руководства лежит стремление к наращива­нию объемов производства н сбыта. Обосновывается это тем, что мно­гие менеджеры олицетворяют свое положение (заработная плата, ста­тус, положение в обществе) с размерами фирмы в большей степени, нежели с ее прибыльностью.

В рамках данной теории применяются н другие формальные кри­терии, в частности, для оценки эффективности даниой фирмы в це­лом очень распространенным является показатель «доход на акцию»; для оценки эффективности инвестиций может применяться показа­тель «рентабельность инвестиций» (ROI). Однако принятие решений на основе этих н подобных нм показателей не всегда очевидно.

Пример

Предположим, что некая фирма достигла значения показателя ROI = 30%. Означает лн это, что предоставившуюся возможность раз­мещения капитала с ROI = 25%, но в гораздо менее рисковое предпри­ятие следует безоговорочно отвергнуть? Выбор ие так прост, как ка­жется. В частности, иовое инвестирование следует осуществить, если

(а) затраты на поиск источников финансирования меньше, чем 25%;

(б) фирма имеет временно свободный капитал н не может более вы­годно разместить его в предприятие с той же степенью риска.

Пример

Предположим, что финансовый менеджер компании А делает вы­бор между двумя альтернативными инвестиционными проектами Р1 и Р2:

Ожидаемый доход на акцию

(руб.)
Проект Год 1 Год 2 Год 3 Всего за 3 года
Р1 2,6 1,4 0,5 4,5
Р2 0,8 1,3 2,7 4,8

Основываясь на критерии максимизации суммарного дохода на акцию, следует предпочесть проект Р2.

Однако, безупречен лн такой вывод? Очевидно,, что в этом случае не учтена временная ценность денег. Если последнее принять во внимание, первый проект может оказаться более привлекательным, поскольку обеспечивает значи­тельно большее поступление денежных средств в первый год; этн средства могут быть реинвестированы н принести дополнительный доход.

Любой фирме в той или иной степени присущ разрыв между фун­кцией владения н функцией управления н контроля. Данная проблема усугубляется по мере усложнения форм организации бизнеса. В свою очередь, это привело к возникновению ряда управленческих теорий (Managerial Theories of the Firm).

В основе подобных теорий — наиболее известной нз ннх является «Теория передачи полномочий, илн Агентская теория» (Agency Theory) — лежит противопоставление интересов владельцев фирмы и ее управленческого персонала (в случае корпоративного построе­ния фирмы, когда ее владельцы не занимаются оперативным управле­нием, а нанимают соответствующий персонал). Здесь как бы обособ­ляются две большие группы физических лиц, имеющих непосредствен­ное отношение к фирме, — владельцы (акционеры, участники) н управленческий персонал. Их интересы могут совпадать далеко ие все­гда; особенно это связано с анализом альтернативных решений, одно нз которых обеспечивает сиюминутную прибыль, а второе — рассчи­тано на перспективу. Выделяют н более дробные классификации кон­фликтующих подгрупп управленческих работников, каждая нз кото­рых отдает приоритет своим групповым интересам.

Определенной разновидностью дайной теории является «Теория заинтересованных лнц» (,Stakeholder Theory), предполагающая, что целями функционирования любой фирмы является гармонизация кон­фликтующих целей различных групп юридических н физических лнц, имеющих непосредственное илн косвенное отношение к данной фир­ме — акционеров, наемного управленческого персонала, работников, контрагентов, государственных органов. В частности, фирма должна не только н не столько стремиться к максимизации прибыли, но н за­ботиться о социальном положении своих работников, охране окружа­ющей среды и др.

Это направление получило особое развитие в рам­ках бихевиористских подходов к объяснению особенностей органи­зации бизнеса.

Однако наибольшее распространение в последние годы получила «Теория максимизации богатства акционеров» (Wealth Maximisation Theory). Разрабатывая эту теорию, исходили нз предпосылки, что нн одни нз существующих критериев — прибыль, рентабельность, объем производства н т.д. — не может рассматриваться в качестве обобщаю­щего критерия эффективности принимаемых решений финансового характера. Такой критерий должен:

а) базироваться на прогнозировании доходов владельцев фирмы;

б) быть обоснованным, ясным н точным;

в) быть приемлемым для всех аспектов процесса принятия управ­ленческих решений, включая поиск источников средств, собственно инвестирование, распределение доходов (дивидендов).

Считается, что этим условиям в большей степени отвечает крите­рий максимизации собственного капитала, т.е. рыночной стоимости обыкновенных акций фирмы. Этот подход базируется на следующей основополагающей идее развития общества, разделяемой большин­ством экономически развитых стран Запада, — достижение социаль­ного н экономического процветания общества через частную собствен­ность. С позиции инвесторов в основе этого подхода лежит предпо­сылка, что повышение достатка владельцев фирмы заключается не столько в росте текущих прибылей, сколько в повышении рыночной цены нх собственности. Таким образом, любое финансовое решение, обеспечивающее в перспективе рост стоимости акций, должно при­ниматься владельцами и/или управленческим персоналом.

Реализация данного критерия на практике также не всегда очевид­на. Во-первых, он основан на вероятностных оценках будущих дохо­дов, расходов, денежных поступлений и риска, с ннми связанного.

Во-вторых, не все фирмы имеют однозначно понимаемую финан­совыми аналитиками рыночную стоимость, в частности, если фирма не котирует свои акцнн на бирже, определение ее рыночной стоимо­сти затруднено.

В-третьих, даииый критерий может ие срабатывать в отдельных случаях.

В частности, это может иметь место в фирме с единоличным владельцем или ограниченным их числом, которые могут решиться на рисковое вложение капитала с надеждой на фортуну или получе­ние сверхдивидендов в отдаленной перспективе. Действия, предпри­нимаемые такими фирмами, могут в определенной степени снизить цену их акций ввиду той степени рнска, которая присуща нх инвести­ционной деятельности.

Такая ситуация, в частности, сложилась на Западе в 80-х годах, когда получила распространение практика операций LBO (leveraged buy-out, LBO). Данная операция представляет собой скупку конт­рольного пакета акций приобретаемой фирмы, финансируемую вы­пуском новых долговых обязательств или путем получения кредитов. Такой выкуп компании нередко организовывался ее менеджерами, получавшими долгосрочные кредиты под обеспечение активами вы­купаемой компании. Смысл подобной операции заключается в следу­ющем: менеджеры фирмы полагают, что текущая стоимостная оценка фирмы иа рынке занижена; обладание некоторой конфиденциальной информацией дает нм основание считать, что путем определенных изменений в стратегии н тактике деятельности компании может быть получена прибыль, достаточная для выплаты большой суммы процен­тов н для получения дополнительных дивидендов. IßO-фнрма обыч­но функционирует в условиях высокого уровня долгов; такая структу­ра капитала характеризует фирму как весьма рнсковую, что естественно приводит к более низкой рыночной оценке акционерного капитала, нежели в случае с обычной компанией. Объяснение этому достаточно очевидно: показатели высокого уровня заемных средств, ограничен­ная величина свободных денежных средств, обусловленная больши­ми выплатами процентов кредиторам, понижают рыночную оценку собственного капитала ZBO-фнрмы. Но если фирме повезет, ее вла­дельцы н менеджеры удачливы в своих действиях, то появится воз­можность постепенно расплатиться с кредиторами н выйтн на нор­мальную структуру капитала; в этом случае рыночная стоимость фир­мы в долгосрочном плане повысится, т.е.

операция LBO оправдает себя. В западной литературе описаны как успешные, так и неудачные случаи операций LBO [Брнгхем, Гапенскн, т.2, с.431-432].

В-четвертых, данный критерий не действует, если перед фирмой ставятся другие задачи, нежели получение максимальной прибыли для своих владельцев. Например, приоритет отдается благотворительнос­ти н другим социальным целям.

В случае неприменимости критерия максимизации рыночной сто­имости фирмы рекомендуется использовать абсолютные н относи­тельные показатели прибыли н рентабельности. Необходимо лишь помнить основные недостатки критерия «максимизация прибыли» н основанных на этом критерии производных показателей. В наиболее акцентированном виде они могут быть сформулированы следующим образом:

• существуют различные виды показателя «прибыль» (прибыль от основной деятельности, балансовая, валовая, до уплаты налогов, на­логооблагаемая, чистая и др.), поэтому данная неоднозначность дол­жна устраняться прн разработке конкретных показателей оценки эф­фективности финансовых решений;

• данный критерий не срабатывает, если две альтернативы разли­чаются размером прогнозируемых доходов н временем их генериро­вания;

• критерий не учитывает качество ожидаемых доходов, неопреде­ленность и риск, связанный с их получением.

Критерий максимизации рыночной стоимости акций фирмы как наиболее обоснованный н приоритетный критерий финансового ме­неджмента применим лишь в том случае, если на рынке капитала нет ограничений н какой-либо дискриминации в установлении цен иа цен­ные бумаги, т.е. в полной мере действует принцип «спрос — предло­жение». Существуют различные теории рыночного ценообразования ценных бумаг и поведения инвесторов.

Основополагающая идея теории рыночного анализа (Market Analysis Theory) состоит в том, что нстнниая ценность котируемой ценной бумаги определяется только рыночной конъюнктурой и, сле­довательно, может прогнозироваться по результатам трендового ана­лиза динамики цен. В соответствии с этой теорией потенциальные инвесторы в своих решениях по покупке и продаже акций руковод­ствуются главным образом дниамнкой нх цен. Практика работы крупных фондовых бирж показывает, что данный критерий сраба­тывает не всегда.

з*

С практической точки зрения более реалистична так называемая «Теория ходьбы наугад» (Random Walk Theory), согласно которой кур­сы акций н фьючерсные цеиы изменяются бессистемно н их нельзя предсказать нн путем обработки прошлых конъюнктурных данных, ни путем «обоснованного» прогнозирования на основе некоторой до­полнительной информации. Эта теория в дальнейшем послужила ос­новой для разработки гипотезы эффективного рынка (Efficient Market Hypothesis, ЕМН), согласно которой при полном доступе рынка к ин­формации цеиа акцнн на данный момент является лучшей оценкой ее внутренней стоимости, а значит, и будущей цены.

<< | >>
Источник: Ковалев B. B.. Введение а финансовый менеджмент. Финансы и статистика, -768 с.. 2006

Еще по теме 1.2.4. ЦЕЛИ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА:

  1. 1.2.2. Эффективность как главный объект финансового менеджмента
  2. Цель финансового менеджмента
  3. Тема 1. Сущность, цель и задачи финансового менеджмента
  4. 4. ЦЕЛИ И ЗАДАЧИ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА
  5. 1. СОДЕРЖАНИЕ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА, ЕГО ЦЕЛИ И ЗАДАЧИ
  6. 1.2.4. ЦЕЛИ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА
  7. 1.3. СУЩНОСТЬ, ЦЕЛЬ И ЗАДАЧИ 1.0. ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА
  8. 1.1. Цели, задачи и принципы финансового менеджмента
  9. 1.1. СУЩНОСТЬ, ЦЕЛЬ И ЗАДАЧИ . ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА
  10. 1.2. Цель и задачи финансового менеджмента
  11. Цели и концепции финансового менеджмента
  12. 3. ЦЕЛИ И ЗАДАЧИ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА
  13. 2.1. цели финансового менеджмента
  14. 1.1. Финансовый менеджмент: содержание, цель и задачи
  15. 1.3. Цели финансового менеджмента
  16. 1.1. Понятие, предмет, цели и задачи финансового менеджмента