<<
>>

5.3. Равновесие на конкурентном финансовом рынке. Основное уравнение равновесия финансового рынка. Модель ценообразования на рынке капитальных вложений

Исследование того, как взаимодействие спроса и предло­жения приводит к равновесию на конкурентном рынке, явля­ется одной из главных целей экономики как науки. Однако клас­сическая теория равновесия, излагаемая в учебниках по микро­экономике, непригодна для изучения процессов на рынке ценных бумаг, т.к.
она не учитывает роли неопределенности, фактора риска. Вместе с тем именно возможность риска определяет ра­циональные действия субъектов рынка ценных бумаг, принима­емые ими решения, а следовательно, и уровень цен на рынке.

Поэтому в 60-е г. были созданы основы принципиально новой теоретической модели равновесия, названной моделью ценообразования на рынке капиталовложений (Capital Asset Pricing Model, САРМ). В настоящее время теория финансового рынка детально разработана. Опишем только ее качественные аспекты.

Введем понятие «идеальный конкурентный рынок», т.е. рынок, все участники которого располагают одинаковой ин­формацией и принимают на ее основе наилучшие, оптималь­ные решения. Уточним эти представления.

Полная и одинаковая информированность означает, что все участники рынка ознакомлены со статистическим прогнозом эффективностей всех ценных бумаг на рынке, выраженном в виде ожидаемых значений, вариаций и ковариаций; оптималь­ность означает, что любой участник рынка стремится сформи­ровать оптимальную структуру своего портфеля ценных бумаг.

В соответствии с выводом Д.Тобина, структура рисковой части оптимального портфеля не зависит от склонности ин­вестора к риску и полностью определяется вероятностными характеристиками рисковых ценных бумаг. Отсюда следует, что, опираясь на одинаковую информацию, все инвесторы будут стремиться выбрать одну и ту же структуру рисковой части своего портфеля, например, иметь в нем 6% (по сто­имости!) акций IBM, 3% акций Ехсоп, по 2% акций General Elec. и General Motors и т.д. Совокупный спрос инвесторов будет предъявлен рынку, но доли акционерного капитала корпораций и их долговых обязательств, предложенные к про­даже, могут не соответствовать спросу. Тогда вступают в дей­ствие законы конкурентного рынка: курс ценных бумаг, спрос на которые превышает предложение, будет расти, а курс ценных бумаг, спрос на которые ниже предложения, начнет снижаться.

При этом эффективности первых ценных бумаг увеличат­ся, а вторых уменьшатся. Более того, ценовые реакции рынка, который насчитывает множество участников, не являются од­нозначно прогнозируемыми: курсы колеблются, и притом по- разному, вызывая изменение оценок ожидаемых значений и ковариаций отклонений от них. На основании информации об этом каждый инвестор скорректирует структуру своего рискового портфеля, а следовательно, изменится структура совокупного спроса. При этом должно отреагировать и пред­ложение, т.е. рисковые ценные бумаги, которые не пользуют­ся спросом, исчезнут с рынка.

В результате на рынке может установиться равновесие спроса и предложения, при котором совокупная масса всех рис­ковых ценных бумаг распределится между инвесторами в пол­ном соответствии с их оптимизирующими устремлениями.

К сожалению, теория пока не в состоянии описать дина­мику процесса прихода к равновесию из произвольного на­чального состояния, а лишь констатирует, что такое равнове­сие возможно.

Из всего вышесказанного следует практически важный вывод: если на реальном рынке сложились условия, когда его поведение в течение длительного времени определяют учас­тники, располагающие почти одинаковой информацией в оди­наковом объеме, принимающие наилучшие возможные реше­ния о формировании своего портфеля рисковых ценных бу­маг, то на таком рынке распределение рисковых ценных бумаг по видам будет иметь свойства, близкие к свойствам опти­мального портфеля.

Короче говоря, при формировании оптимального портфе­ля рисковых ценных бумаг надо довериться рынку и выбрать портфель с той же структурой, что и портфель рынка.

Если, например, в общей стоимости всех рисковых цен­ных бумаг акции IBM составляют 5,5%, то и инвестор должен вложить 5,5% своего капитала, предназначенного для риско­вых финансовых операций, в акции IBM.

Конечно, теория не может подсказать, как разделить ка­питал на рисковую и безрисковую части. Каждый инвестор решает эту проблему в зависимости от своей склонности к риску. Теория лишь позволяет доказать, что общий уровень цен на равновесном рынке зависит от склонности инвесторов к риску, и цены тем выше, чем выше эта склонность.

Теория равновесного рынка позволяет также лучше по­нять значение таких параметров, как альфа и бета вкладов от­носительно рынка. Поскольку согласно модели портфель рын­ка имеет ту же структуру, что и оптимальный портфель, вы­числяемый на основе вероятностных характеристик эффективностей рисковых ценных бумаг, то рынок должен иметь свойства, присущие оптимальному портфелю.

Основное свойство оптимального портфеля было выражено соотношением:

m. — r0 = а .(m — r0),

j 0 j p 0

т.е. премия за риск каждой ценной бумаги пропорциональна премии за риск портфеля в целом, а коэффициентом пропор­циональности является бета ценной бумаги j относительно портфеля.

Теперь можно утверждать, что это соотношение верно и для рынка. Заменив индекс портфеля р на индекс рынка m, запишем:

m. — r0 = а. (mm — r0) . (5.24)

Вывод: премия за риск, связанный с любой ценной бума­гой, пропорциональна премии за риск рынка в целом, а коэф - фициент пропорциональности есть бета ценной бумаги относительно рынка.

Соотношение (5.24) принято называть основным уравне­нием равновесного рынка. Зачастую используют и его графи­ческое изображение.

Рис. 5.2. Графическая интерпретация основного уравнения равновесного рынка


По оси абсцисс отложены величины бета, по оси орди­нат - ожидаемые эффективности ценных бумаг. Прямая име­нуется линией рынка ценных бумаг (Security market line, SML). Для идеального равновесного рынка задание бета позволяет найти ожидаемую эффективность в виде соответствующей точки на прямой.

О поведении реального рынка можно судить по статисти­ческим данным. Напомним, что статистика указывает на спра­ведливость более общего соотношения:

m j — r0 = в j К—ro)+aj.

Оно отличается от основного уравнения CAPM наличием слагаемого, равного альфа вклада. Иначе говоря, на идеальном рынке альфа всех ценных бумаг равна нулю. Статистические же данные реального рынка не подтверждают этот вывод. Обычно приводят два объяснения этого противоречия.

Первое заключается в том, что на реальном рынке отнюдь не все участники одинаково информированы, и ра­циональность их поступков различна. Поэтому и портфель рынка должен отличаться от оптимального. Если статистика показывает, что альфа какой-нибудь ценной бумаги по­ложительна, то это означает недооценку рынком действи­тельных возможностей этой ценной бумаги. В противном слу­чае (а < 0) считают, что рынок переоценивает возможности ценной бумаги. Поэтому одна из практических рекомендаций финансового анализа - включение вкладчиком в портфель прежде всего тех ценных бумаг, которые недооценены рын­ком (> 0), с надеждой «переиграть» рынок, получить пре­имущество перед менее информированными участниками.

На диаграмме точки, соответствующие недооцененным ценным бумагам, будут располагаться выше линии рынка, а точки, соответствующие переоцененным ценным бумагам, - ниже этой линии.

Вторая интерпретация отличия величин альфа от нуля менее практична, но, по-видимому, более соответствует реаль­ности. САРМ базируется на простейшей теории оптимально­го портфеля, в которой допускается, что ставки при покупке и продаже, при выдаче и получении кредита одинаковы, что не соответствует действительности. Существуют различные мо­дификации САРМ, учитывающие эти отклонения от идеаль­ного варианта.

<< | >>
Источник: Севастьянов П. В.. Финансовая математика и модели инвестиций: Курс лекций / П.В.Севастьянов. — Гродно: ГрГУ, — 183 с.. 2001

Еще по теме 5.3. Равновесие на конкурентном финансовом рынке. Основное уравнение равновесия финансового рынка. Модель ценообразования на рынке капитальных вложений:

  1. МОДЕЛЬ ЦЕНООБРАЗОВАНИЯ НА РЫНКЕ КАПИТАЛЬНЫХ ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ
  2. МОДЕЛЬ ОЦЕНКИ КАПИТАЛЬНЫХ ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ (синоним МОДЕЛЬ ЦЕНООБРАЗОВАНИЯ НА РЫНКЕ КАПИТАЛЬНЫХ ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ)
  3. 2.16. РАВНОВЕСИЕ НА ФИНАНСОВОМ РЫНКЕ
  4. 11.5. Краткосрочное и долгосрочное равновесие на совершенно конкурентном рынке
  5. Арбитраж как средство достижения равновесия на финансовом рынке
  6. Равновесие на рынке благ в кейнсианской модели
  7. 3.3. Одновременное равновесие на рынке благ и рынке денег
  8. Взаимосвязь моделей АБ-АБ и 1Б-ЬМ. Основные переменные и уравнения модели 1Б-1*М. Вывод кривых /5 и ЬМ. Наклон и сдвиг кривых 1Б и ЬМ. Равновесие в модели 1Б-ЬМ
  9. Глава 5. Макроэкономическое равновесие на товарном рынке. Кейнсианская модель доходов и расходов
  10. 5.2 Общее равновесие (равновесие по Вальрасу) 5.2.1 Субъекты экономики в моделях общего равновесия
  11. Равновесие на рынке денег